饲料业务基本面进入回升周期

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1饲料加工海大集团（002311.SZ）买入-A(维持)饲料业务基本面进入回升周期2025 年 4 月 25 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2025 年 4 月 24 日收盘价（元）：54.41年内最高/最低（元）：54.97/34.13流通 A 股/总股本（亿股）：16.63/16.64流通 A 股市值（亿元）：904.58总市值（亿元）：905.25基础数据：2025 年 3 月 31 日基本每股收益(元)：0.77摊薄每股收益(元)：0.77每股净资产(元)：15.50净资产收益率(%)：5.15资料来源：最闻分析师：陈振志执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com张彦博执业登记编码：S0760524100001邮箱：zhangyanbo@sxzq.com公司披露 2024 年年报和 2025 年 1 季报。公司 2024 年实现营业收入1146.01 亿元，同比-1.31%，归属净利润 45.04 亿元，同比+64.30%，EPS2.71元，加权平均 ROE20.88%，同比上升 6.35 个百分点，利润分配预案为：每 10股派发现金红利 11.00 元（含税）。公司 2025 年 1 季度实现营业收入 256.29亿元，同比+10.60%，归属净利润 12.82 亿元，同比+48.99%，EPS0.77 元，加权平均 ROE5.29%，同比上升 1 个百分点。公司饲料业务市场占有率进一步提升。根据中国饲料工业协会的披露，2024 年全国工业饲料总产量同比下降 2.1%，其中猪饲料同比下降 3.9%、蛋禽饲料同比下降 1.2%、肉禽饲料同比增长 2.6%、反刍动物饲料同比下降13.3%、水产饲料同比下降 3.5%。在此行业大环境下，公司 2024 年饲料销量 2652 万吨（含内部养殖耗用量约 210 万吨），同比增长约 9%，国内饲料外销量 2206 万吨，同比增长约 5%，市场份额进一步提升。细分品种来看，禽料外销量 1265 万吨，同比增长约 12%；猪料外销量 564 万吨，同比小幅下滑约 3%；水产料外销量 585 万吨，同比增长约 11%；反刍料及其他等外销量 28 万吨。公司 2024 年饲料销售收入 912 亿元，同比-4.95%，毛利率9.74%，同比增加 1.21 个百分点。公司 2025 年 1 季度实现饲料外销量约 595万吨，同比增长约 25%。公司水产饲料业务逆势增长。在水产料业务方面，公司近年调整集团内部竞争策略和进行重点市场资源投放，同时大力扶持优质客户和养殖户。公司 2024 年国内水产饲料外销量同比增长 8%，增速远超行业。细分品种来看，2024 年公司普水料同比大幅增长；虾蟹料同比增长可观，其中南美白对虾料同比增长 16%；小龙虾料全年下滑，主要原因在于：养殖密度过高叠加异常天气影响，导致过早结束养殖，旺季不旺；高档膨化鱼料（特水鱼料）因消费需求不足有所承压，前几年养殖量大幅增长的品种产能去化较为明显。海外饲料业务处于高成长期。公司 2024 年海外地区饲料外销量 236 万吨，同比增长约 40%，其中水产料全年增长 25-30%，禽料增长 50%。公司水产料凭借产品力和养殖技术服务体系迅速获得养殖户青睐，在南美白对虾、罗非鱼两大品种上建立起竞争优势；禽种苗和饲料的结合给公司禽料业务带来明显的竞争优势。种苗动保业务进一步夯实研发基础和布局。公司 2024 年种苗业务和动保业务分别实现营业收入 14 亿元和 8 亿元。公司在对虾育种方面已有 14 代系谱，每年保种 2000 多个家系，构成高遗传多样性的种质资源库；同时，公司在鱼苗产业持续坚守和投入，引进室内工厂化繁育，在罗非鱼品种的育、公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2繁、养环节均取得较大突破；此外，公司已在越南、印尼等国家投建水产种苗场，开启国际化战略布局。生猪养殖业务稳健发展。公司 2024 年生猪出栏约 600 万头，比 2023 年的 460 万头，增加约 140 万头。公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和轻资产模式创新，同时着力摸索并推行“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式。投资建议我们预计公司 2025-2027 年归母公司净利润 53.60/62.93/71.56 亿元，对应 EPS 为 3.22/3.78/4.30 元，当前股价对应 2025 年 PE 为 17 倍，维持“买入-A”评级。风险提示畜禽疫情导致畜禽料销量低于预期、极端天气导致水产饲料销量低于预期、鱼粉和玉米豆粕等原材料价格波动风险。财务数据与估值：会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)116,117114,601130,804149,287169,836YoY(%)10.9-1.314.114.113.8净利润(百万元)2,7414,5045,3606,2937,156YoY(%)-7.264.319.017.413.7毛利率(%)8.511.310.710.610.6EPS(摊薄/元)1.652.713.223.784.30ROE(%)13.718.618.117.817.0P/E(倍)33.020.116.914.412.6P/B(倍)4.63.83.12.62.2净利率(%)2.43.94.14.24.2资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产2090623489308713593544482营业收入116117114601130804149287169836现金547634786183765110813营业成本106281101640116866133423151901应收票据及应收账款20692153266628343423营业税金及附加139149159182209预付账款7436288258341053营业费用22592608274729863397存货993611290133131477618980管理费用26173188340137324076其他流动资产268159397884984010213研发费用78586099411351359非流动资产2384124651255932698929701财务费用513370448452460长期投资217280378484589资产减值损失-319-484-105-105-102固定资产1684117397182391923120790公允价值变动收益-15258-24无形资产17961843187519011903投资净收益246-9222182160其他非流动资产49885132510153736418营业利润35525507652476628701资产总计4474748141564646292374183营业外收入656955