轻纺行业乐舒适招股说明书专题研究：非洲市场景气向上，乐舒适综合壁垒深厚

2025年4月17日——乐舒适招股说明书专题研究行业评级：看好分析师史凡可分析师褚远熙邮箱shifanke@stocke.com邮箱chuyuanxi@stocke.com电话18811064824电话13904005821证书编号S1230520080008证书编号S1230524090009非洲市场景气向上，乐舒适综合壁垒深厚添加标题95%21、婴护&个护非洲市场景气向上，行业增长全球领先•新兴市场的婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤及卫生巾市场规模稳步增长。2023年非洲/拉美/中亚婴护&个护市场规模分别约36/ 75/ 5亿美元，且预计至2028年有望扩容至52/ 88/ 6亿美元，2019-2023A非洲/拉美/中亚行业CAGR分别为+6.7%/ +2.8%/ +4.6%，非洲、拉美、中亚增速领先其他区域。并且考虑到非洲等新兴市场人口增长领先，并且婴儿及女性卫生用品渗透率较发达市场仍有较大提升空间，预计2023-2028A行业CAGR预计为+8.0%/ +3.1%/ +5.0%，行业仍有望持续扩容。格局端，非洲婴儿纸尿裤行业高度集中，卫生巾行业集中度较纸尿裤相比仍有提升空间。乐舒适为非洲婴裤&个护行业销量份额第1名，销售额份额第2名。2、乐舒适为深耕发展新兴市场，非洲个护行业龙头•乐舒适为一家专注于非洲、拉美、中亚等快速发展新兴市场的国际化卫生用品公司，主要从事婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤、卫生巾和湿巾等产品的开发、制造和销售。历经超15年深耕非洲，品牌及市场布局日益完善。财务端来看，2023年公司实现收入4.11亿美元，同比+29%，2024年Q1-3实现收入3.34亿美元，同比+7%。盈利能力同步优化，2023年公司净利率约为15.7%，对应净利润0.65亿美元。2024年Q1-3公司净利率提升至21.6%，对应净利润0.72亿美元，同比+54%。收入结构来看，婴儿纸尿裤业务为公司主要产品，2024年Q1-3婴儿纸尿裤业务占公司整体收入约75.3%。分区域看，西非和东非为公司主要销售市场，截至2024年Q1-3，西非和东非分别占公司整体收入比例约43.4%、45.5%。3、公司产品&品牌矩阵完善，产能&渠道优势深厚•公司综合优势深厚：1）产品优势：公司拥有丰富产品线，在婴儿及女性卫生用品领域覆盖婴儿纸尿裤、拉拉裤、卫生巾、湿巾四类产品超200个SKU。品牌端，公司已建立层次分明、覆盖全面的品牌矩阵，以“Softcare”为核心品牌，横线拓展“Space”科技概念品牌，纵向拓展“Maya”、“Cuettie”等大众化品牌，覆盖不同的客户群体。2）产能优势：截至2024Q3，公司已在非洲布局8个生产厂房及44条生产线，年总设计产能为婴儿纸尿裤55.78亿片、婴儿拉拉裤3.52亿片、卫生巾25.69亿片。根据弗若斯特沙利文报告，以2023年产量计算，公司在非洲婴儿纸尿裤及卫生巾市场均排名第1名。3）渠道优势：渠道网络深度下沉，与下游渠道合作稳固。截至2024Q3，公司已在12个国家建立了18个销售分支机构，覆盖超2500名客户。4、投资建议•非洲婴护&个护市场景气向上，且公司综合壁垒深厚，后续公司港股上市后建议积极关注。同时国内婴护行业景气度有望受益生育补贴政策迎来回暖。我们推荐主业有望回暖，自主品牌发展可期的国内婴裤代工龙头豪悦护理。5、风险提示•国内及非洲等市场出生率不及预期。行业竞争加剧、原材料成本大幅波动、公司上市进程不及预期等。目录C O N T E N T S行业：个护非洲市场景气向上，行业增长全球领先010203公司：非洲婴护&个护龙头企业，份额领先优势：产品&品牌矩阵完善，产能&渠道优势深厚304投资建议：行业景气向上，公司壁垒深厚05风险提示行业：个护非洲市场景气向上，行业增长全球领先01Partone4添加标题95%01015 新兴市场婴护&个护市场持续扩容，且增速领先市场规模：新兴市场的婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤及卫生巾市场规模稳步增长。截至2023年，非洲婴护&个护行业规模约36亿美元，沙利文预计至2028年行业规模将进一步扩容至52亿美元。2023年拉丁美洲婴护&个护行业规模约75亿美元，预计至2028年行业规模扩容至88亿美元。2023年中亚市场规模约为5亿美元，预计至2028年扩容至6亿美元。增速对比：非洲、拉美、中亚增速领先其他区域。2019-2023年非洲、拉美、中亚、北美、欧洲、中国、日本婴护&个护行业CAGR分别为+6.7%、+2.8%、+4.6%、+1.4%、+0.9%、+2.2%、+0.6%。沙利文预计2023-2028年上述国家婴护&个护行业CAGR分别为+8.0%、+3.1%、+5.0%、+1.1%、+0.8%、+1.5%、+0.3%。资料来源：乐舒适招股书，沙利文，浙商证券研究所051015202530354045502019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E2027E2028E非洲拉丁美洲中亚北美欧洲中国日本图表：全球主要市场婴儿纸尿裤/拉拉裤/卫生巾市场规模（十亿美元）图表：全球主要市场婴儿纸尿裤/拉拉裤/卫生巾增速对比6.7%2.8%4.6%1.4%0.9%2.2%0.6%8.0%3.1%5.0%1.1%0.8%1.5%0.3%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%非洲拉丁美洲中亚北美欧洲中国日本2019-2023 CAGR2023-2028E CAGR添加标题95%01016 新兴市场人口增长领先，且产品渗透率提升空间大人口增长：新兴市场人口增长领先。根据公司招股说明书，2019-2023年非洲新生儿数量复合增长率为1.5%，位列全球各洲之首，20岁以下人口占比超过50%，人口结构呈现显著增长潜力。根据弗若斯特沙利文报告，2023年非洲、拉丁美洲、中亚的出生人口分别为47.0/10.1/1.9百万人，占2023年全球出生人口的57.1%、12.3%、2.3%。产品渗透率：新兴市场婴儿及女性卫生用品渗透率较发达市场仍有较大提升空间。新兴市场婴儿及女性卫生用品的市场渗透率持续提升，2023年非洲的婴儿纸尿裤及婴儿拉拉裤市场渗透率约为22.7%，低于婴儿纸尿裤和婴儿拉拉裤在欧洲、北美、中国市场介乎70%~86%的渗透率水平。非洲的卫生巾市场渗透率约为30.8%，同样低于欧洲、北美、中国市场35%~80%的渗透率水平。资料来源：乐舒适招股书，Wind，浙商证券研究所图表：世界主要区域人口增长率对比图表：婴儿纸尿裤&拉拉裤渗透率对比图表：卫生巾渗透率对比图表：世界主要区域粗出生率对比0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%南非中东与北非欧盟拉美北美南亚东亚及太平洋-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%2008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023南非中东与北非欧洲及中亚拉美南亚东亚及太平洋0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%非洲欧洲、北美、中国市场0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%非洲欧洲、北美、中国市场23%70%~86%31