豪悦护理(605009)深耕婴儿及成人卫生用品，代工为基品牌添翼

1 上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 美容护理 2025 年 03 月 24 日 豪悦护理 (605009) ——深耕婴儿及成人卫生用品，代工为基品牌添翼 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 豪悦护理：深耕卫生护理用品，代工为基品牌添翼。公司主营婴儿（婴儿尿裤）及成人卫生用品（经期护理、成人尿裤）等，代工业务基石稳固，产品、客户资源优势显著，逆势收购优质产能，持续夯实竞争力。同时公司内生外延逐步拓展自主品牌，打开品类及成长空间，培育“答菲”（湿厕纸、湿巾）品牌，积极发力电商，2025 年收购“丝宝护理公司”，多维度赋能“洁婷”卫生巾品牌，未来增长值得期待。 ⚫ 行业：鼓励生育政策加码，中国婴儿尿裤需求有望修复。受新生儿数量下滑影响，2020年后中国婴儿尿裤市场规模萎缩，根据欧睿咨询统计，2024 年中国婴儿尿裤市场规模为411 亿元，较 2020 年高峰下滑 39.1%。2024 年中国婴儿尿裤品牌 CR10 为 55.8%，行业集中度较美国、日本仍有较大提升空间。2024 年中国出生人口数为 954 万人，同比增长 5.8%，考虑新生儿一般使用尿裤年龄为 0-3 岁，同时伴随鼓励生育政策持续加码，预计婴儿尿裤行业需求将有所修复。 ⚫ 公司：代工业务根基稳固，产品、客户资源优势显著。2023 年公司婴儿卫生用品、成人卫生用品、非吸收性卫生用品及其他收入占比分别为 71.7%、20.1%、5.4%，强产品力铸就竞争优势，测算 2023 年公司婴儿卫生用品销量市占率为 10.7%。公司绑定优质客户资源，与尤妮佳、BabyCare 等合作稳固，受益下游品牌客户份额提升。产能全国化布局，行业逆势收购花王合肥及大王南通工厂，同时布局泰国工厂拓展海外业务，持续夯实竞争力，打开成长空间。 ⚫ 品牌：内生外延布局自主品牌，打开品类及成长空间。公司积极培育自主品牌，布局婴儿卫生用品、成人卫生用品、家庭护理用品、宠物用品四大领域，打开品类空间，尤其“答菲”品牌（湿厕纸、湿巾等）积极发力电商，有望快速放量，2023 年公司非吸收性卫生用品及其他（主要为湿厕纸、湿巾等）收入 1.48 亿元，同比增长 69.7%。2025 年 1 月公司全资收购的“湖北丝宝护理用品有限公司”完成收割，公司将继续沿用此前“洁婷”卫生巾产品对应的品牌标签，同时在供应链、资金、管理等方面对其赋能，“洁婷”品牌未来增长有望提速。 ⚫ 盈利预测与估值。我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 4.20、5.02、5.51 亿元，分别同比-4.3%、+19.5%、+9.8%，当前市值（2025/3/21）为 66 亿，对应 2024-2026年 PE 分别为 16、13、12 倍。可比公司估值法下，我们给予豪悦护理 2025 年 18 倍 PE，则豪悦护理市值为 92 亿，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：行业需求修复不及预期，自主品牌拓展不及预期。 市场数据： 2025 年 03 月 21 日 收盘价（元） 42.78 一年内最高/最低（元） 48.85/31.39 市净率 2.1 股息率%（分红/股价） 3.97 流通 A 股市值（百万元） 6,588 上证指数/深证成指 3,364.83/10,687.55 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 20.57 资产负债率% 30.96 总股本/流通 A 股（百万） 154/154 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 屠亦婷 A0230512080003 tuyt@swsresearch.com 庞盈盈 A0230522060003 pangyy@swsresearch.com 联系人 庞盈盈 (8621)23297818× pangyy@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1-3 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 2,757 2,041 2,782 3,494 3,730 同比增长率（%） -1.6 -1.6 0.9 25.6 6.8 归母净利润（百万元） 439 294 420 502 551 同比增长率（%） 3.7 -5.1 -4.3 19.5 9.8 每股收益（元/股） 2.84 1.91 2.72 3.25 3.57 毛利率（%） 26.9 28.3 28.4 28.6 29.2 ROE（%） 13.6 9.2 11.8 12.6 12.5 市盈率 15 16 13 12 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 03-2104-2105-2106-2107-2108-2109-2110-2111-2112-2101-2102-2103-21-50%0%50%(收益率)豪悦护理沪深300指数2 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共26页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 豪悦护理：深耕卫生护理用品，代工为基品牌添翼。公司代工业务基石稳固，产品、客户资源优势显著，逆势收购优质产能，持续夯实竞争力。同时公司内生外延逐步拓展自主品牌，打开品类及成长空间，培育“答菲”（湿厕纸、湿巾）品牌，积极发力电商，2025 年收购“丝宝护理公司”，多维度赋能“洁婷”卫生巾品牌，未来增长值得期待。 预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 4.20、5.02、5.51 亿元，分别同比-4.3%、+19.5%、+9.8%，当前市值（2025/3/21）为 66 亿，对应 2024-2026 年 PE 分别为16、13、12 倍。可比公司估值法下，我们给予豪悦护理 2025 年 18 倍 PE，则豪悦护理市值为 92 亿，首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设点 首先是内生业务收入，即不包含丝宝，预计 2024-2026 年公司内生业务收入分别为 27.82、29.13、30.92 亿元，分别同比+0.9%、+4.7%、+6.1%，具体分拆看： 1）婴儿卫生用品：考虑 2024 年中国出生人口数同比增长 5.8%，且伴随鼓励生育政策陆续落地，预计行业需求将有所修复。同时公司产品及客户资源优势显著，有望持续提份额。我们预计 2024-2026 年公司婴儿卫生用品收入分别为 19.36、19.94、20.93亿元，分别同比-2.0%、+3.0%、+5.0%。 2）成人卫生用品：主要为女性经期护理及成人尿裤，伴随公司持续开拓新客户、产品更新迭代，预计成人卫生用品业务稳健增长。我们预计 2024-2026 年公司成人卫生用品收入分别为 5.61、5.72、5.83 亿元，分别同比+1.0%、+2.0%、+2.0%。 3）非吸收性卫生用品及其他：考虑公司“答菲”品牌持续在抖音、天猫等电商平台发力，预计“答菲”收入有望快速放量。我们预计 2024-2025 年