食品饮料行业2025春糖会白酒渠道反馈：短期基本面寻底，中期验证改善

业及产业 行业研究/行业点评 证券研究报告 食品饮料 2025 年 03 月 16 日 短期基本面寻底 中期验证改善 看好 —— 2025 春糖会白酒渠道反馈 相关研究 《 消费政策催化 估值持续修复——食品饮料行业周报 20250310—20250314》 2025/03/15 《 政策重视消费 估值持续修复——食品饮料行业周报 20250303—20250307》 2025/03/08 《不破不立—2025 年食品饮料行业投资策略》 2024/12/13 证券分析师 周缘 A0230519090004 zhouyuan@swsresearch.com 吕昌 A0230516010001 lvchang@swsresearch.com 研究支持 王栗晴 A0230123110002 wanglq@swsresearch.com 联系人 王栗晴 (8621)23297818× wanglq@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 投资分析意见：白酒行业在春节后逐步进入淡季，基本面尚未出现明显改善，行业仍处调整期，进入二季度仍需耐心验证基本面。1、动销整体平淡，品牌和场景分化。节后高端酒消费场景逐步减少，次高端及百元价格带保持一定动销，从场景看，宴席场景有所恢复，商务场景尚未复苏；2、价格体系保持稳定。节后到 3 月中旬，各价格带的核心产品价格基本保持稳定，500ml 飞天茅台批价维持 2200 元，八代五粮液维持 930-940 元，次高端的青花 20，国缘四开基本稳定，春季期间放量增长的茅台 1935 批价略有回升；3、渠道库存未明显下降，品牌分化，部分公司节后通过主动停货降低库存，茅台库存保持良性，八代五粮液在控货情况下库存多在 1 个多月，汾酒库存较去年同期有所增加，地产白酒龙头库存较去年同期略有增加；4、回款进度分化，部分慢于去年，部分企业主动降低了回款要求和发货节奏，预计茅台、汾酒、今世缘、迎驾回款进度接近去年同期，五粮液、古井贡酒略慢于去年，洋河回款进度慢于去年。结合糖酒会和春节两次渠道反馈，我们认为行业已出现了一些底部特征，但仍需时间验证，二季度是关键时期，如果头部企业能坚持目前的量价策略，价格体系在淡季进一步企稳，则行业的底部特征会进一步确认。若大环境持续承压，基本面有可能会二次探底。维持年度策略《不破不立》的观点，尽管 25Q1 需求尚未改善，但若 25 年下半年经济复苏，叠加行业自身库存周期调整到位，则行业基本面有望触底，股价也将领先基本面调整到位。结合目前的估值和分红水平，头部企业已具备中长期投资价值，建议长期资金可逐步加大配置。重点推荐：山西汾酒、迎驾贡酒、今世缘、贵州茅台、五粮液。 ⚫ 白酒板块：分品牌看，茅台：经销商回款进度 40%，发货 30%，价格稳定，动销和库存良性，茅台 1935 批价略有提升，政策支持力度加大。五粮液：在给经销商减量和控货情况下，经销商节后有回款，今年回款比例 40-50%慢于去年，库存 1 个多月，价格 930-940 元。山西汾酒：回款进度 40-50%节奏正常，动销预计个位数增长，价格略有回落，青 20 批价 360 元左右，库存普遍高于去年同期但在可控水平，新品青 26 处于导入期。古井贡酒：回款进度 40-45%略慢于去年，动销大概持平，库存有所增加，产品结构里，古 16 增长最快，价格保持稳定。洋河：回款进度不到 40%，慢于去年同期，库存水平 3 个月左右，海之蓝库存水平较高，动销有所下降，公司处于控货调整阶段。今世缘：回款进度 45%，经销商库存不到 3 个月，部分终端库存较高，四开动销预计个位数增长，对开和 V 系有增长潜力，四开批价405-410 元，相对稳定。迎驾贡酒：回款进度 50%，与往年一致，洞 6 库存减少，洞 9 及以上产品库存增加，动销预计洞 6 和洞 9 增长 15%以上，合肥市场预计增长 15%以上。珍酒：回款进度 25%，慢于计划，主因费用和库存影响，库存水平较高，河南地区反馈动销同比持平，珍 15 的价格 300 元左右，变化不大。（以上反馈情况只代表经销商个人所了解的区域和品牌，不代表企业整体情况，样本有限，仅供参考。） ⚫ 风险提示：经济下行影响中高端白酒需求；食品安全问题引发消费者担忧，影响白酒行业整体需求 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共10页 简单金融 成就梦想 1. 行业观点 ....................................................................... 3 2. 分区域白酒情况 ............................................................ 3 3. 估值表 .......................................................................... 8 目录 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共10页 简单金融 成就梦想 1. 行业观点 投资分析意见：白酒行业在春节后逐步进入淡季，基本面尚未出现明显改善，行业仍处调整期，进入二季度仍需耐心验证基本面。1、动销整体平淡，品牌和场景分化。节后高端酒消费场景逐步减少，次高端及百元价格带保持一定动销，从场景看，宴席场景有所恢复，商务场景尚未复苏；2、价格体系保持稳定。节后到 3 月中旬，各价格带的核心产品价格基本保持稳定，500ml 飞天茅台批价维持 2200 元，八代五粮液维持 930-940 元，次高端的青花 20，国缘四开基本稳定，春季期间放量增长的茅台 1935 批价略有回升；3、渠道库存未明显下降，品牌分化，部分公司节后通过主动停货降低库存，茅台库存保持良性，八代五粮液在控货情况下库存多在 1 个多月，汾酒库存较去年同期有所增加，地产白酒龙头库存较去年同期略有增加；4、回款进度分化，部分慢于去年，部分企业主动降低了回款要求和发货节奏，预计茅台、汾酒、今世缘、迎驾回款进度接近去年同期，五粮液、古井贡酒略慢于去年，洋河回款进度慢于去年。结合糖酒会和春节两次渠道反馈，我们认为行业已出现了一些底部特征，但仍需时间验证，二季度是关键时期，如果头部企业能坚持目前的量价策略，价格体系在淡季进一步企稳，则行业的底部特征会进一步确认。若大环境持续承压，基本面有可能会二次探底。维持年度策略《不破不立》的观点，尽管 25Q1 需求尚未改善，但若 25 年下半年经济复苏，叠加行业自身库存周期调整到位，则行业基本面有望触底，股价也将领先基本面调整到位。结合目前的估值和分红水平，头部企业已具备中长期投资价值，建议长期资金可逐步加大配置。重点推荐：山西汾酒、迎驾贡酒、今世缘、贵州茅台、五粮液。 分品牌看，茅台：经销商回款进度 40%，发货 30%，价格稳定