有色月跟踪：资源国的觉醒，关注供给扰动

请仔细阅读本报告末页声明 Page 1 / 27 [Table_Main] 有色月跟踪：资源国的觉醒，关注供给扰动 [Table_Invest] 有色金属 评级： 看好 日期： 2025.03.24 [Table_Author] 分析师 王小芃 登记编码：S0950523050002 ： 021-61102510 ： w angxiaopeng@wkzq.com.cn 分析师 李烁 登记编码：S0950524120001 ： 021-61102510 ： lis19@w kzq.com.cn 分析师 曾俊晖 登记编码：S0950524100001 ： 021-61102510 ： zengjh1@w kzq.com.cn 分析师 于柏寒 登记编码：S0950523120002 ： 021-61102510 ： yubaihan@w kzq.com.cn 分析师 何能锋 登记编码：S0950524080001 ： 021-61102510 ： henengfeng@wkzq.com.cn [Table_PicQuote] 行业表现 2025/3/21 资料来源：Wind，聚源 [Table_DocReport] 相关研究  《 深 海 银 光， 钛金属入海时机到未？》(2025/3/19)  《减产风云再现，今年铜冶炼厂会减产吗？》(2025/3/17)  《铜企五大要素变化趋势与股东回报——海外 16 家年报全扫描》(2025/3/13)  《USGS 2024 年数据洞察：产量、储量分化，聚焦关键矿产》(2025/3/11) 报告要点 2 月有色金属多数上行，工业金属铜、铝、锡、镍均有 2%左右涨幅，而锑、稀土等小金属表现亮眼，涨幅达到 5%以上，后续重点关注传统需求旺季对工业金属价格的提振、各资源国的政策扰动放大价格波动。 铜加工费重回负值，冶炼减产压力增加，消费旺季铜价上涨有空间。2 月份铜精矿 TC 再次回落至负值，铜冶炼厂亏损扩大，截至 2 月底中国铜现 货冶炼利润-2,083 元/吨，长单冶炼利润为-678 元/吨。另外，从 2024 年 11 月下旬开始国内废铜贸易商已停止从美国进口废铜， 2025 年冷料或更为紧缺。预计 3-4 月份铜价仍然偏强，重点关注矿端利润随铜价上涨增厚预期， 以及减产或带动冶炼环节利润回升。 氧化铝价格回落，电解铝利润继续回升。2 月份中国氧化铝市场过剩 11 万吨，新增和产能继续投产，氧化铝市场维持供需双增局面，原料端几内亚铝 土矿报价回落，氧化铝价格将继续承压，带动电解铝利润回升。电解铝产能 天花板已至，供给增量弹性有限，电解铝产能成为产业链核心资产，而需求端 新旧动能转换，国内地产触底、海外战后重建有望拉动全球铝需求，电解铝利 润或将继续回升。 资源国政策变化，供给扰动增加，关注集中度较高的金属品种。2 月份各资源国开始陆续出台相关矿业政策变化，旨在提升资源变现能力，对供给端/成本端都将产生较大影响，或成为近年来的主旋律。如，刚果金禁止钴矿 出口 4 个月；菲律宾拟立法禁止镍原矿出口、印尼连续出台外汇管制和金属计价 模式变化等政策组合拳；缅甸税收政策变化等。重点关注供应集中在风险区 域的金属品种，如镍钴锡锆等。 中国出口管制导致部分金属国内外价格“双体系”运行，内外价差值得关注。2024 年 8 月份中国禁止锑锭出口，后又相继出台相关产品出口管制 ，海内外价差持续扩大，而锑进口原料多以海外价格作为基准计价，价差将导致 中国原料成本抬高，全球直接面临原料低价销售中国的意愿降低，而海外又 没有足够冶炼能力承接原料盈余的局面，具体直接反应在当前国内市场的原 料紧缺，国内锑价大幅补涨。2 月，商务部海关总署公布对钨、碲、铋、钼 、铟相关物项实施出口管制的决定，同样的逻辑或在诸如此类的小金属品种上重 现，关注战略金属估值回归。 风险提示： 1、全球贸易政策变化超预期，货物流通造成区域性逻辑变化；2、工业金属旺季需求不及预期。 -16%-8%-1%6%13%21%2024/42024/62024/92024/12有色金属沪深300[Table_First] 证券研究报告 | 行业跟踪 请仔细阅读本报告末页声明 Page 2 / 27 [Table_Page] 有色金属 2025 年 3 月 24 日 内容目录 一、重点关注：资源国的觉醒，关注供给扰动 ............................................................................................ 5 二、市场行情：铜冶炼减产，电解铝利润回升，小金属资源国觉醒 ........................................................ 6 二级市场：二月有色金属板块阶段性回调，关注金三银四行情 ....................................................................... 6 1.工业金属：铜 TC 再归负值，减产压力增加；电解铝利润回升 .................................................................... 6 铜：供给端收缩压力增加，铜价上涨可期 ............................................................................................... 6 铝：电解铝利润回归 ............................................................................................................................... 7 锡：紧平衡下的供给扰动，放大价格波动 ............................................................................................... 7 镍：底部周期拥有安全边际，关注主要资源国政策变化 .......................................................................... 7 2.其他金属：供给端扰动提供金属价格弹性，锑价仍未结束 ................................................................