房地产行业深度报告：债务重组后，房企如何恢复经营？

证券研究报告·行业深度报告·房地产 东吴证券研究所 1 / 23 请务必阅读正文之后的免责声明部分 房地产行业深度报告 债务重组后，房企如何恢复经营？ 2025 年 03 月 13 日 证券分析师 房诚琦 执业证书：S0600522100002 fangcq@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《持续推动房地产市场止跌回稳，成交逐步回暖》 2025-03-11 《周度成交改善，政治局会议再提稳楼市》 2025-03-03 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 2025 年房企债务重组或迎高峰，并呈现出一些共同特征。近年来，受市场销售承压、房企财务杠杆过高等因素影响，房地产行业信用风险事件有所增长，根据 DMI News 不完全统计，截至 2025 年 1 月 16 日，已有至少 80 家房企发债主体发生债券逾期或债务管理事项。违约房企融资受到一定影响，并进一步对未违约民营房企的融资造成拖累。随债权人对房地产公司偿债预期下修，我们预计 2025 年有望迎来房地产公司债务重组的高峰且呈现出以下的重组趋势和特征：1）境内债重组方案向境外债重组方案靠拢，相较于境外债务重组，此前境内债务重组的方式较为单一，主要是通过债务整体打包的方式延后还款压力，并未压降债务规模。预计后续房企境内债务重组将参考境外债务重组思路，设置现金回购、股票经济收益权、交换为服务型信托等选项；2）削债幅度更大；3）债务利息更低；4）展期时间更长。 ◼ 债务重组有效缓解企业中短期现金流压力，助力保交楼工作顺利推进。债务重组在一定程度上削减了债务规模并延长还款期限，但企业造血能力尚未恢复，未来仍需履行偿债义务。我们认为市场暂时尚未形成对企业信用修复及经营能力提升的预期，债务重组的作用主要在于缓解房地产公司短期现金流压力，对推动行业融资修复的作用较为有限。随着境外债务重组方案的持续推进，部分房企逐步开展境内债务重组工作，进一步优化现金流状况，叠加当前预售资金监管较为严格，房企的保交楼工作有望更为顺畅地推进。 ◼ 多元化业务布局助力房企重回增长，REITs 赋能房地产公司发展。我们以日本大和房屋为研究案例，探究房企在行业收缩及面临信用风险冲击后的经营修复路径。通过研究我们预计未来一段时间内，房企或仍需持续计提减值，重整财务报表，以实现轻装上阵。房企短期可通过积极推进债务重组与重整工作，提高削债比例、延长展期时间、降低票面利息，有效缓解现金流压力，确保公司稳定经营。中长期多元化业务布局，寻找新的业绩增长点，以大和房屋为例，公司的多元化思路为住宅业务向商业和事业业务转型，重资产的销售模式向轻资产的运营管理模式和以商业咨询代建为核心的中资产模式转型。同时持续提升持有物业的运营和管理能力，培育优质持有物业并通过 REITs 实现证券化，实现资金回笼和资产的高效运转，逐步重启增长。 ◼ 投资建议：我们认为 2025 年或迎来房企的债务重组高峰，部分房企有望通过债务重组度过短期现金流危机。短期现金流压力得以缓解后，中长期房地产公司仍需依靠自身实现稳定经营并逐步增长，而具备优质商业资产以及多元化布局的房地产公司，有望率先通过其多元化策略及资产运营能力实现经营修复，并借助 REITs 重启融资通道，因此我们建议关注受行业信用风险影响后融资渠道受阻，但拥有优质持有型物业并具备成熟的资产运营能力的弹性标的。 ◼ 风险提示： 1）行业下行压力超预期；2）政策放松不及预期；3）企业债务重组进展不及预期；4）指标参考对研究结论或有较大偏差。 -21%-16%-11%-6%-1%4%9%14%19%24%29%2024/3/132024/7/122024/11/102025/3/11房地产沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 2 / 23 内容目录 1. 房企债务重组趋势 .............................................................................................................................. 4 1.1. 重点房企债务重组及重整情况................................................................................................. 4 1.2. 2025 年房企债务重组或迎高峰............................................................................................... 10 1.3. 债务重组对行业的影响........................................................................................................... 10 2. 债务重组对房企财务报表的影响 .................................................................................................... 11 3. 探究行业收缩及信用风险冲击后房企的经营修复思路 ................................................................ 13 3.1. 卸除财务包袱，积极偿债轻装上阵....................................................................................... 16 3.2. 多元化布局重回增长，REITs 赋能公司发展 ....................................................................... 17 4. 投资建议 ............................................................................................................................................ 22 5. 风险提示 ............................................................................................................................................ 22 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 3 / 23 图表目录 图 1： 2023 年 3 月融创中国境外债务重组方案框架.................................