有色金属海外16家年报全扫描：铜企五大要素变化趋势与股东回报

请仔细阅读本报告末页声明 Page 1 / 8 证券研究报告 | 行业点评 [Table_Main] 铜企五大要素变化趋势与股东回报——海外 16 家年报全扫描 [Table_Invest] 有色金属 评级： 看好 日期： 2025.03.13 [Table_Author] 分析师 王小芃 登记编码：S0950523050002 ： 021-61102510 ： w angxiaopeng@wkzq.com.cn 分析师 于柏寒 登记编码：S0950523120002 ： 021-61102510 ： yubaihan@w kzq.com.cn [Table_PicQuote] 行业表现 2025/3/12 资料来源：Wind，聚源 [Table_DocReport] 相关研究  《USGS 2024 年数据洞察：产量、储量分化，聚焦关键矿产》(2025/3/11)  《取消对俄制裁对关键金属的影响分析》(2025/3/10)  《极地黄金锑产量将再次缺失，锑价上涨基础继续夯实》(2025/3/7)  《“双供需体系”下，国内锑价景气的草蛇灰线》(2025/3/7)  《刚果金钴出口熔断，供应集中金属品种的潜在危机》(2025/3/3)  《《铜产业高质量发展实施方案（2025-2027）》有哪些新看点？》(2025/2/17)  《有色金属脉动跟踪：再通胀预期升温，金属价格普遍走强》(2025/1/20)  《特朗普 2.0 铜金价格前瞻——基于特朗普1.0 的复盘》(2025/1/20)  《低轨卫星结构拆解：单一价值量最大的组件在哪里？》(2025/1/16)  《有色金属脉动跟踪：复盘全球央行购金，趋势仍将持续》(2025/1/8) 事件描述 根据现有已披露年报的 16 家海外铜企（必和必拓、自由港、智利国家 铜业、南方铜业、嘉能可、英美资源、力拓、安托法加斯塔、俄镍、泰克资 源、第一量子、伦丁矿业、淡水河谷、顶石铜业、巴里克黄金、哈铜 KAZ 等 ），我们对其产量、资源量、储量、成本、战略规划等进行分析。 事件点评 2024 年海外样本企业并购/勘探在路上。根据 S&P，2024 年样本铜企合计资源量同比+2%，合计储量同比+4%，实现的主要方式为并购或勘探。并 购方面，近 2 年，必和必拓和顶石铜业在并购市场上较为活跃。勘探方面 ，力拓2024 年勘探投入同比+9%，其中铜的勘探占 36%，为最大勘探投入部 分；安托法加斯塔也在 2024 年通过棕地开发实现了增储。 2024 年海外头部铜企产量基本满足预期。2024 年矿产铜产量合计为 1204.3万吨，同比+16.3 万吨，同比增速为 1.4%。从产量指引兑现度来看，2024 年实际合计产量基本和 2024 年初的产量指引一致。 展望 2025 年样本铜企产量较为稳定，给予铜价基本面支撑。根据已经披露产量指引的 12 家海外铜企来看，2025 年合计产量增速为 0.5%。值得 注意的是，这 12 家海外铜企合计产量近几年均较为稳定，仅结构性略有区别 。其 中，泰克资源和顶石铜业同比增量位于前列，嘉能可和英美资源同比减量较多。 品位、水资源、运营问题、外部政治等因素扰动产量。南美地区的铜矿低品位影响产量释放（例如嘉能可和英美资源产量指引下调）。除品位外，水 资源的限制也影响嘉能可的南美铜矿；英美资源的部分加工厂处于维护保养状 态。第一量子的巴拿马铜矿仍处于保护和安全管理阶段，后续取决于现任巴 拿马总统对该矿的重视程度，而重启 Cobre Panama 也需要花费 6 个月的时间。 2024 年大部分铜企 C1 成本有所下降，副产品收益、规模效应、管理层成本管控等为降本原因。我们对披露 C1 现金成本的 11 家铜企进行统计，其中 7家铜企 C1 成本同比均有下降。南方铜业和力拓降幅最高，主要因为铜 产量增加及副产品收入效应。4 家铜企 C1 成本同比有所上升，产量、人力、电 力、通胀等成为部分铜企成本增加的原因。 海内外铜企在降本增效、重视股东回报、技术创新等战略规划方面具备共性。1）技术创新：自由港运用浸出技术、自动运输卡车。2）降本增效：南 方铜业考虑在某地用传送带运输而非卡车；英美资源将降低运输卡车车队数 量。3）重视股东回报：13 家上市公司中，6 家企业均实现超过 2 次的分红， 且分红比例普遍较高，2024 年分红比例的中位数高达 62%。嘉能可表示不会 开展不能产生现金且不能盈利的业务。4）关于并购：自由港若有并购机会，对美 洲，尤其是美国的投资案例有兴趣。南方铜业提及并购的项目要符合低成本 生产者定位。嘉能可从为股东创造价值出发，对企业或矿山的规模没有限制 ，一切为了增值。5）关于铜价：自由港 Bagdada 扩产项目激励价格为 3.5-4 美 元/磅。 风险提示： 1、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险。2、铜价和成本影响因素较多，历史对未来的预测可能会有局限性。3、行业受到铜矿干扰率波动、冶炼厂超预期的减产行为、需求边际不符合预期等风险。4、样本铜企代表性有限，不能以偏概全。 -13%-7%0%6%13%19%2024/32024/62024/92024/12有色金属沪深300 请仔细阅读本报告末页声明 Page 2 / 8 [Table_Page] 有色金属 2025 年 3 月 13 日 2024 年海外头部矿企产量是否满足预期 根据现有已披露年报的 16 家海外铜企（必和必拓、自由港、智利国家铜业、南方铜业 、嘉能可、英美资源、力拓、安托法加斯塔、俄镍、泰克资源、第一量子、伦丁矿业、淡 水河 谷、顶石铜业、巴里克黄金、哈铜 KAZ 等），我们对其产量、资源量、储量、成本、战略 规划等进行分析。 2024 年海外样本企业并购/勘探在路上。根据 S&P，2024 年样本铜企合计资源量同比+2%，合计储量同比+4%。根据 S&P，必和必拓的铜资源量仍旧保持第一，同比增速也领先同 行。从资源量和储量的同比增速来看，必和必拓、力拓、顶石铜业、巴里克黄金、安托法 加斯塔的同比增速较大，实现的主要方式为并购或勘探。 1）并购：必和必拓近期在并购市场较为活跃，2025 年 1 月携手 Lundin Mining 完成了 Vicuña Corp 合资公司的组建，合力推进阿根廷 Filo del Sol 以及 Josemaria 两大铜矿项目的开 发。除了必和必拓之外，2024Q3 顶石铜业收购了 Sierra Norte 100%的股份。 2）勘探：力拓 2024 年勘探投入同比+9%，其中铜的勘探占 36%，为最大勘探投入 部分 。安托法加斯塔也在 2024 年通过棕地开发实现了增储。 除此之外，巴里克储