福斯特(603806)纵横布局膜材料的光伏胶膜龙头

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 非金融公司|公司深度|福斯特(603806) 纵横布局膜材料的光伏胶膜龙头 2025年02月26日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 37 公司深耕光伏胶膜,基于优质产品、高效成本管理和费用控制,对胶膜产品有较强的定价权,能够通过自主降价策略提升自己的市场竞争力,多年以来寡头地位稳固。公司亦积极布局感光干膜、FCCL、铝塑复合膜等膜类材料,有望复刻胶膜“国产替代”之路,朝膜材料平台化发展,首次覆盖给予“买入”评级。 张磊 陈子锐 SAC:S0590524110005 SAC:S0590524080006 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 37 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 福斯特(603806) 纵横布局膜材料的光伏胶膜龙头 行 业: 电力设备/光伏设备 投资评级: 买入(首次) 当前价格: 14.35 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 2,609/2,609 流通 A 股市值(百万元) 37,435.37 每股净资产(元) 6.08 资产负债率(%) 23.52 一年内最高/最低(元) 32.90/13.03 股价相对走势 相关报告 扫码查看更多 投资要点 公司深耕光伏胶膜,产品全面且成本优势突出,寡头地位稳固。公司亦积极布局感光干膜、铝塑复合膜等材料,推动膜材料平台化快速发展。 ➢ 光伏胶膜格局稳定,需求向好 胶膜是作为光伏封装重要环节之一,胶膜约占组件总成本的 7.63%。2023 年国内实现新增光伏并网规模 216.3GW,同比+148.0%,叠加组件价格企稳,国内需求有望释放,奠定胶膜需求高增基础。同时,胶膜格局较稳定,呈现一超多强的格局。 ➢ 公司产品/成本优势突出,盈利保持领先 公司研发规模在行业中保持领先,奠定产品优质基础。胶膜具备原材料价格主导的特性,公司在原材料采购、设备自研等方面领先于同行,叠加公司规模化降本与高效费用管理,2023 年公司胶膜单平原材料成本为 7.17 元/平,比竞争对手低约0.2-0.4 元/平。2024H1 公司实现胶膜业务毛利率 16.76%,较竞争对手领先约 9-16pct;2024Q1-Q3,公司实现息税前利润率 9.83%,领先二线约 6-22pct。 ➢ 布局新型膜材料,平台化发展顺利 公司是以膜技术为基,逐渐向其他膜材料发展。电子材料和功能膜材料产品近年开始放量,2024 年 H1 公司感光干膜和铝塑膜分别实现销量 0.74/0.06 亿平,同比分别增长 35.83%/35.54%,铝塑膜产品已顺利导入赣锋电子、南都电源等动力电客户;公司有望复刻光伏胶膜国产替代路径,深化平台化发展,实现业绩多轮驱动。 ➢ 公司胶膜龙头地位稳固,平台化发展顺利,给予“买入”评级 我们预计公司 2024-2026 年营收分别为 225.1/248.1/276.7 亿元,同比分别增长-0.4%/10.2%/11.5%;归母净利润分别为 16.8/21.4/27.8 亿元,同比分别增长-9.1%/27.4%/29.6%,EPS 分别为 0.64/0.82/1.06 元/股,对应三年 CAGR 为 14.5%。参考绝对估值法,假设无风险收益率和市场收益分别为 1.6%/8.0%;假设第二阶段10 年,增长率 10%,永续增长率为 1.5%,DCF 法测得合理股价为 16.72 元。参考相对估值法,可比公司 2024-2026 年平均 PE 为 29.0/21.8/15.2 倍,考虑到公司为胶膜行业龙头,平台化发展顺利,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:新能源需求不及预期;原材料价格波动;新技术拓展和下游应用不及预期。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 18877 22589 22508 24809 27665 增长率(%) 46.82% 19.66% -0.36% 10.22% 11.51% EBITDA(百万元) 1869 2399 2369 2970 3729 归母净利润(百万元) 1579 1850 1682 2143 2777 增长率(%) -28.13% 17.20% -9.10% 27.43% 29.58% EPS(元/股) 0.61 0.71 0.64 0.82 1.06 市盈率(P/E) 23.7 20.2 22.3 17.5 13.5 市净率(P/B) 2.8 2.5 2.3 2.1 1.9 EV/EBITDA 48.1 20.1 15.7 12.4 9.6 数据来源:公司公告、iFinD,国联民生证券研究所预测;股价为 2025 年 02 月 24 日收盘价 -30%-10%10%30%2024/22024/62024/102025/2福斯特沪深3002025年02月26日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 37 非金融公司|公司深度 投资聚焦 核心逻辑 公司深耕光伏胶膜,基于优质产品、高效成本管理和费用控制,公司对胶膜产品有较强的定价权,能够通过自主降价策略提升自己的市场竞争力,多年以来寡头地位稳固。公司亦积极布局感光干膜、FCCL、铝塑复合膜等膜类材料,有望复刻胶膜“国产替代”之路,朝膜材料平台化发展。 核心假设  光伏胶膜:随着公司新增产能逐步落地,有望支撑光伏胶膜业务持续提升。我们预计光伏胶膜业务在总营收中占比 90%,盈利稳中有升,2024-2026 年营收增速分别为 0.8%/10.3%/10.7%,毛利率为 13.8%/14.8%/16.1%。  光伏背板:受双玻市场渗透率提升影响,2024-2026 年,我们预计公司光伏背板营收减少,减速分别为 33.5%/1.6%/1.6%,毛利率分别为 4.4%/4.5%/4.6%。  感光干膜:公司客户拓展顺利,产能稳步提升,公司感光胶膜业务有望加速起量。2024-2026 年,我们预计公司感光干膜营收增速分别为 35%/21.7%/46%,毛利率分别为 24.2%/25.1%/25.8%。  铝塑膜:公司铝塑膜产品进入销售放量阶段,顺利导入赣锋电子、南都电源等部分动力电池客户,未来随着产能扩张和客户拓展,我们预计公司铝塑膜业务有望逐渐放量,预计 2024-2026 年营收增速分别为 20.5%/21.9%/42.4%,毛利率分别为 7.52%/7.24%/6.92%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营收分别为225.1/248.1/276.7亿元,同比分别增长-0.4%/10.2%/11.5%;归 母 净 利 润 分 别 为 16.8/21.4/27.8 亿 元 , 同 比 分 别 增 长 -9.1%/27.4%/29.6%,EPS 分 别 为0.64/0.82/1.06 元/股,对应三年 CAG

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化石能源
2025-03-03
国联民生证券
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