腾讯控股(0700.HK)AI应用%2b云业务有望迎来价值重估

上市公司 公司研究/公司点评 证券研究报告 传媒 2025 年 02 月 24 日 腾讯控股 (00700) ——AI 应用+云业务有望迎来价值重估 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持） 投资要点： ⚫ 重视腾讯 AI 应用+云业务重估机会。Deepseek 开源、低成本模型的普及带来模型平权，而腾讯控股在应用场景上优势明显，因此在 AI 产业链进入 AI 应用投资阶段时具备明显的后发优势。一方面，腾讯在自研混元模型的同时，接入 Deepseek 可规避单一技术路线风险。另一方面，腾讯掌握了应用场景+数据+云+推理算力储备，有望在“开源模型+私有数据”AI 应用构建阶段具备后发优势。具体来说，腾讯有望从三方面受益于 AI 时代价值重估：1）对于现有业务，腾讯有望实现私域流量 AI 化重构（包括 C 端基于微信的个性化 Agent，B 端基于企业微信+腾讯会议+AI 客服+私域运营的 Agent），作为超级入口提升粘性和变现价值，对广告游戏业务降本增效。2）云收入增长。3）投资组合估值上涨：投资较多拥有独特场景和私有数据的互联网公司。 ⚫ 腾讯架构调整：多个 AI 产品线调入云事业群近期腾讯进行组织架构调整：腾讯元宝、ima.copilot、搜狗输入法、QQ 浏览器等划入 CSIG 云部门：1）AI 应用转向基于外部开源大模型进行开发，而大模型环节已向云部门转移；2）应用的成本与收入权责更分明：3）实现从 AI 应用到基础设施的统一全栈管理。 ⚫ 腾讯 AI 应用：广告、社交、娱乐内容、企业服务、金融服务。（1）腾讯多个 AI 应用接入 DeepSeek：问答助手、微信搜索、金融服务、企业服务等。25 年 2 月 22 日，腾讯元宝超越豆包，升至中国区苹果免费 APP 下载排行榜第二，DeepSeek 继续位居榜首、微信搜索强化 AI 能力有望提升广告变现；。理财通加强 AI 能力有望提升智能客服、市场热点及时解析能力。企业服务强化 AI 能力未来有望提升变现潜力。（2）AI 赋能腾讯广告已经在财报有所体现，尤其是生成创意素材、提升精准投放方面。（3）AI 拉动云收入增长。（4）AI 3D 赋能游戏创作，玩法创新初步探索。GiiNEX 与混元 3D 2.0 成为国内标杆，推动游戏开发效率大幅提升。腾讯光子工作室联合高校推出视频游戏生成模型 Gamegen-O（世界模型）。生成式 AI 当前已在《元梦之星》《暗区突围》《和平精英》等游戏中与玩法/体验结合。 ⚫ 苹果和 META 的启示：重视流量入口的生态价值+AI 对主营业务的赋能。社交与硬件作为流量超级流量入口，是较明确的受益场景，预计在较长的周期内不会明确受到来自新的 AI应用冲击，苹果和 Meta 在 23-24 年 Forward PE 估值得到抬升。对腾讯定价的启示： 1）社交产品用户粘性极高，AI 正向影响具有高确定性。2）AI 可能带来潜在新的增长，提升用户全生命周期价值。尤其是 AI 广告落地快容错率高，未来在娱乐内容、社交、金融等场景、企业服务也有较大潜力。 ⚫ 维 持 盈 利 预 测 ， 维 持 买 入 评 级 。 我 们 维 持 24-26 年 调 整 后 归 母 净 利 润 预 测 为2247/2451/2803 亿人民币；基于 SOTP 估值方法，给予目标价 676 港元，维持买入评级。 ⚫ 风险提示：互联网及内容相关政策趋严，项目延期或表现不及预期，内需复苏不及预期。 市场数据： 2025 年 02 月 21 日 收盘价（港币） 517.00 恒生中国企业指数 8666.72 52 周最高/最低（港币） 517.00/265.80 H 股市值（亿港币） 47,454.51 流通 H 股（百万股） 9,178.82 汇率（人民币/港币） 1.0845 一年内股价与基准指数对比走势： 资料来源：Bloomberg 证券分析师 林起贤 A0230519060002 linqx@swsresearch.com 袁伟嘉 A0230519080013 yuanwj@swsresearch.com 夏嘉励 A0230522090001 xiajl@swsresearch.com 研究支持 黄俊儒 A0230123070011 huangjr@swsresearch.com 联系人 夏嘉励 (8621)23297818× xiajl@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 554552 609015 657853 723411 780334 同比增长率（%） -1.0 9.8 8.0 10.0 7.9 调整后净利润（百万元） 115649 157688 224710 245071 280292 同比增长率（%） -6.6 36.4 42.5 9.1 14.4 每股收益（元/股） 12.1 16.7 24.5 26.7 30.5 净资产收益率（%） 16.0 19.5 22.8 20.9 20.2 市盈率 市净率 . . . . . 注：“每股收益”为调整后净利润除以总股本 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 -7%43%93%HSCEI腾讯控股 公司点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共18页 简单金融 成就梦想 1、重视腾讯控股 AI 应用+云重估机会 横向对比看，腾讯在自研模型芯片上并不激进，但是应用场景丰富优势明显： 腾讯通过自研混元大模型，投资燧原科技（AI 芯片）、MiniMax（开源模型）、深言科技（NLP）等上下游企业，构建了“芯片-模型-应用”的 AI 布局，但横向对比其他大厂，腾讯在自研模型上的投入并不算激进，无论是自研大模型的上线时间晚于其他厂商，还是 25 年 2 月前C 端 AI 助手腾讯元宝推广上的保守谨慎。但是腾讯控股社交、娱乐内容、广告、互联网金融、企业服务和办公等场景丰富，同时也有公有云业务的布局。 ⚫ AI 算力投入来看：字节一梯队，二梯队阿里腾讯，三梯队百度小米。阿里巴巴在自研芯片布局更领先。小米投入正快速追赶。腾讯控股除了外购芯片外，投资燧原科技。腾讯自 22Q3 以来 Capex 触底，23Q2 以来 Capex 投入加速明显。 ⚫ AI 大模型看：字节坚持自研，腾讯阿里自研+投资并重，百度未能体现先发优势，小米轻量化和本地部署后续或加大投入。腾讯除自研混元大模型外还投资了Minimax 等厂商。 ⚫ AI 应用生态来看：腾讯小米分别掌握软、硬超级入口，优势明显。拥有海量用户和多场景覆盖的腾讯（社交娱乐办公金融+广告全面增强）、小米集团（操作系统，手机+IOT+汽车的硬件生态）掌握了超级入口，其次字节（提升推荐转化率、短视频生态），阿里巴巴（电商提效）和百度（AI 对搜索引擎的影响还需评估）。 图 1：国内互联网大厂 AI 布局 资料来源：Omdia，界面新闻，申万宏源研究整理 图 ：港股互联网公司资本开支（亿人民币） 公