可转债市场趋势定量跟踪：转债估值回到合理区间，正股盈利预期小幅提升

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 2 月 11 日 专题报告 ——可转债市场趋势定量跟踪 20250131 1. 市场趋势跟踪 ❑ 市场表现回顾：过去 1 个月内，可转债市场整体的已实现收益率为 1.34%，平价端的正股指数下跌 1.31%。风格层面，股性、平衡和债性转债分别上涨1.42%、2.21%和 1.19%，超额收益分别为债性 3.20%、平衡 2.37%和股性1.65%。总体而言，本期延续了正股下跌、转债逆势上行的趋势，转债绝对收益表现亮眼。 ❑ 从衍生品定价看，转债市场估值修复至合理点位。目前转债市场的期权定价偏离度（去除跌破债底转债）中位数为-0.81 元、余额加权值为-1.02 元，表明转债的市场价格已经略高于理论定价值，但仍在相对合理区间内。而从风格层面看，当前平衡和股性风格转债的定价偏离度相对更大，约在-2 元左右。 ❑ 从分析师情绪看，正股盈利预期强度略有提升。全市场转债对应正股的分析师一致预测营收增速同比值为-4.04%、净利润增速同比值为-4.47%，相对上个月月末分别提升 0.44%和 1.00%。分析师情绪强度本期整体有所增强，同时情绪分歧保持稳定，从时序数据看，修复斜率仍待继续观察。 ❑ 1 月转债供给偏少。2024 年全年转债市场发行规模合计约 511.45 亿元，相对 2023 年的 1396.32 亿元同比减少约 63%。而 2025 年 1 月，新发转债规模合计为 26.16 亿元，中签率为 0.43%，本月的转债供给仍然偏弱。 ❑ 转债基金持仓 DELTA 微升。以回归模型动态跟踪转债基金持仓的风格占比情况，并计算加权 DELTA 值。目前全市场转债基金的平均 DELTA 值为72.98%，相对 12 月底的 69.58%提升约 3.40%。从结构上看，股性、债性风格转债的 DELTA 贡献有所压缩，合计下降 3.34%，而平衡转债的 DELTA贡献显著提升约 10.08%，机构持仓风险偏好小幅提升。 2. 策略组合表现 ❑ 转债 CRR 定价组合：1 月绝对收益为 2.50%，策略 2017 年起的长期年化收益率为15.73%、最大回撤为12.08%、收益回撤比为1.30，月度胜率为62.35%。 ❑ 转债低估值动量组合：1 月绝对收益 2.08%，策略 2017 年起的长期年化收益率为15.61%、最大回撤为11.26%、收益回撤比为1.39，月度胜率为65.88%。 风险提示：本报告基于对历史数据的分析，当市场环境变化时，存在失效风险。 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 王武蕾 S1090519080001 wangwulei@cmschina.com.cn 梁雨辰 S1090523070008 liangyuchen2@cmschina.com.cn 转债估值回到合理区间，正股盈利预期小幅提升 敬请阅读末页的重要说明 2 金融工程 正文目录 一、可转债市场趋势观察 ............................................................................................................................................. 3 1、可转债市场表现回顾 ............................................................................................................................................... 3 2、可转债估值与定价 ................................................................................................................................................... 4 3、市场隐含预期 .......................................................................................................................................................... 7 4、机构行为观测 .......................................................................................................................................................... 8 二、可转债策略组合推荐 ............................................................................................................................................. 8 1、转债 CRR 定价组合 ................................................................................................................................................ 9 2、转债低估值动量组合 ............................................................................................................................................... 9 敬请阅读末页的重要说明 3 金融工程 一、 可转债市场趋势观察 1、可转债市场表现回顾 过去 1 个月内，可转债市场整体的已实现收益率为 1.34%，平价端的正股指数下跌 1.31%，转债市场整体超额收益为2.65%。细分结构层面，由于转债的收益风险特征随平价水平的不同有所差异，我们以平价 90 和 110 为分界，将可转债划分为股性、平衡和债性 3 种风格，以便观察。从编制的转债风格指数历史表现看，回看期内，股性、平衡和债性转债分别上涨 1.42%、2.21%和 1.19%，3 种细分风格下转债相对正股的超额收益分别为债性 3.20%、平衡 2.37%和股性 1.65%。总体而言，本期延续了正股下跌、转债逆势上行的趋势，转债绝对收益表现亮眼。 图 1：可转债历史表现情况（规模加权，按风格划分） 图 2：可转债正股历史表现情况（规模加权，按风格划分） 资料来源：招商证券，W