有色金属行业大宗-贵金属周报：金价逼近前高，板块相对收益明显

敬请参阅最后一页特别声明 1 行情综述&投资建议 本周(2025.1.20-2025.1.24)A 股上涨，沪深 300 指数涨 0.54%，有色金属跌 0.91%。鑫科材料、电工合金、龙磁科技涨幅领先。 铜：本周 LME 铜价+0.95%至 9269.00 美元/吨，沪铜价-0.88%至 7.59 万元/吨。全球铜累库 1.73 万吨至 49.31 万吨，其中 LME+COMEX 去库 0.12 万吨至 34.62 万吨，国内社库+保税区累库 1.85 万吨至 14.69 万吨。供应端，据 SMM，截至2024 年 12 月 31 日的六个月内，必和必拓铜产量同比增长 10%，预计到 2050 年铜需求将比 2021 年增长 70%；2024 年在赞比亚铜产量增长 12%达到大约 820,670 吨。本周进口铜精矿指数为为-2.2 美元/吨。冶炼端，据 SMM，本周铜精矿市场交易活跃，部分矿山对冶炼厂 TC 价格已跌至 0 美元/吨附近。本周美金铜市场进口盈利窗口关闭，并因新春将近实际市场表现冷清。消费端，据SMM，随着春节临近，下游市场疲软，订单受抑，本周精铜杆开工率超预期下滑至55.17%，环比下滑 15.29 个百分点，较预期值高 0.12 个百分点，较去年春节前一周开工率下滑 6.85 个百分点；本周随着企业生产用铜大幅下滑，行业内多数企业已进入放假模式，铜线缆开工率 42.84%，环比下降 18.1 个百分点，较去年同期低 12 个百分点，受到统计周期影响，较去年春节前一周高 8.84 个百分点。预计 25 年全球铜矿增速较 24 年有所增长，但在冶炼端投产预期下依然偏紧，而冷料端的限制或将对冶炼端投放形成掣肘。预计北美加征关税对铜需求影响更多体现在终端间接出口领域，因此特朗普上台后宣布和执行加征关税时点或为铜矿股加仓的重要时点。 铝：本周 LME 铝价-1.83%至 2631.50 美元/吨，沪铝价-0.34%至 2.04 万元/吨。全球铝累库 12.73 万吨至 144.58 万吨，其中 LME 去库 1.42 万吨至 59.52 万吨，国内铝锭+铝棒累库 14.15 万吨至 85.06 万吨。供应端，国内电解铝运行产能持稳，近期扰动减少。据 SMM，截止本周五，中国冶金级氧化铝的建成产能为 10402 万吨左右，实际运行产能为环比增加 1.43%，开工率为 86.69%。成本端，据 SMM，因供应充足，电解铝行业成本端明显松动。截止本周四，国内电解铝即时完全平均成本已经降至 18426 元/吨，较上周四大跌 1157 元/吨。需求端，受春节影响，铝加工各板块开工率普遍下滑。据 SMM，本周国内铝下游加工龙头企业开工率 51.1%，环比上周跌 6.3 个百分点。在产能红线背景下，25 年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在 25 年显著扩大。预计北美加征关税对铝需求较为有限，即便在加征关税的情况下，25 年国内供需依然存在缺口，而一旦加税不及预期或国内政策执行力度超预期，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。建议关注中国铝业、天山铝业、云铝股份、神火股份等标的。 金：本周 COMEX 金价+1.36%至 2777.40 美元/盎司，美债 10 年期 TIPS 维持在 2.20%。SPDR 黄金持仓减少 18.95 吨至860.17 吨。本周金价持续走高，主因是特朗普就任，关税及降息不确定性引发美元走弱及避险情绪升温：（1）本周三，特朗普表示其政府预于 2 月 1 日对从中国进口的商品征收 10%的关税，此前还表示墨西哥和加拿大可能面临 25%左右的关税，带动全球通胀担忧升温。（2）本周四，特朗普在达沃斯论坛强硬喊话，要求 OPEC 降低油价，并敦促美国及其他国家降息，此外他还警告美国将对所有国家征收 "不同数额 "的新关税。这驱使投资者纷纷导向黄金等避险资产以对冲未来波动。（3）本周五，日本央行将利率上调至“约 0.5%”，达到 17 年以来最高水平，黄金/日元价格大幅上涨。在此前我们的两阶段 6 因素模型里，若仅在实际利率框架中，考虑到 25 年降息及市场中性利率水平，预计金价运行中枢为 2600-2700 美元/盎司，特朗普政府上任后美国通胀和通胀预期将有所抬升，压降短端实际利率水平，有望提振金价，而下半年随着相关财政政策的执行，预计赤字率或有超预期抬升，基于信用分析框架，金价有望冲击 3000美元大关。目前黄金股估值普遍回到历史相对低位，而金价高位运行，预计黄金股相对收益将较为明显。建议关注山东黄金、中金黄金、山金国际、湖南黄金等标的。 风险提示 美国关税超预期；全球供给超预期；新能源领域需求不及预期。 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、行情综述&投资建议........................................................................... 4 1.1 本周观点&建议关注标的................................................................... 4 1.2 行业与个股走势.......................................................................... 4 1.3 金属价格&库存变化一览................................................................... 5 二、各品种基本面................................................................................ 6 2.1 铜...................................................................................... 6 2.2 铝...................................................................................... 7 2.3 锌...................................................................................... 8 2.4 铅...................................................................................... 9 2.5 锡..................................................................................... 10 2.6 贵金属..........