2025年大类资产配置展望：道阻且长，行则将至

道阻且长，行则将至——2025年大类资产配置展望分析师：郑嘉伟 E-mail: zhengjiawei@yongxingsec.com SAC编号：S1760523080003联系人：陈嘉晖 E-mail: chenjiahui@yongxingsec.com SAC编号：S17601240300142025年1月10日固定收益/固收专题主要观点主要观点 2024年全球大类资产表现：发达经济体科技股>黄金>国内股市>国内债券>美债>大宗商品。 2025年全球经济展望：美国通胀粘性，降息预期放缓。 2025年国内经济展望：地产周期改善，经济基本面影响持续，二十届三中全会统筹扩大内需和供给侧结构性改革。 2025年固收配置策略：•利率债增配长期国债并缩短久期缺口；优化投资组合，对冲利率风险；增加权益投资或reits等高息资产获取超额收益。•信用债关注补涨机会，城投债步入存量时代，关注2-3年期部分化债重点地区的城投债，以及城投美元债、点心债等；受益于化债政策现金流改善的国有建筑企业以及股东支持力度较强的国有地产债以及公共事业类债券；短端国有行利差收窄和区县级城农商行二永债的配置机会；中高等级绿债投资机会。•可转债以结构性行情为主，关注高评级转债，关注兼具上涨空间与保底优势的“双低”转债，把握低空经济、人形机器人、人工智能等特定行业机会。•REITS逢低布局，关注基础设施、园区、保障性租赁住房等类型REITS品种。 风险提示：地缘政治风险；美联储货币政策超预期；海外经济增速不及预期；国内通胀超市场预期；上市公司业绩不及预期；市场波动超市场预期。请务必阅读报告正文后各项声明目录/Contents01020304大类资产表现回顾海外展望：美联储降息周期国内展望：积极有为促增长2025年大类资产展望请务必阅读报告正文后各项声明20242024年大类资产表现回顾年大类资产表现回顾 发达经济体科技股>黄金>国内股市>国内债券>美债>原油大豆等商品•海外股市强劲：FAAMNG、MAGS涨幅超50%。•美债方面：十年期美债收益率波动，我们认为或反映海外市场对美国经济复苏滞后和通胀预期增加的担忧。•国内股市：金融强而医药、食品饮料等消费落后，房地产表现依旧偏弱。•商品方面：比特币涨幅领跑，黄金持续走高。图1: 2024年初以来各类资产表现（%; 截至2024年12月底）图2: 2024年初以来A股各行业表现(截至2024年12月底)资料来源：Wind，甬兴证券研究所资料来源：Wind，甬兴证券研究所-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00比特币FAAMNGMAGSNYMEX天然气COMEX黄金恒生国企标普500MSCI发达市场日经225MSCI全球市场德国DAX沪深300MSCI新兴市场RJ/CRB商品指数中国国债美元指数Stoxx欧洲600英国富时100亚洲美元债LME铜全球REITs英镑美国国债巴西雷亚尔全球国债法国CAC40人民币欧元ICE Brent原油日元俄罗斯卢布韩国KOSPI巴西IBOVESPACBOT大豆股市其他商品外汇债券-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.00银行非银金融电子商贸零售公用事业计算机机械设备综合传媒环保钢铁社会服务建筑材料纺织服饰食品饮料医药生物A股行业涨跌幅(%)请务必阅读报告正文后各项声明国债国债市场回顾：市场回顾：20242024债市债市收益率收益率下行下行 第一阶段（1月2日-3月6日）：长债牛陡，收益率快速下行； 第二阶段（3月7日-6月26日）：回调横生，窄幅震荡； 第三阶段（6月27日-9月23日）：债市难挡，震荡走强； 第四阶段（9月24日-至今）：长债先上后下，回调幅度渐消；1.001.502.002.503.003.5010Y国债 %30Y国债 %3Y城投债AAA %3Y城投债AA %图3: 回顾2024年期债市分阶段走势图4: 美元指数及美债主要收益率资料来源：Wind，甬兴证券研究所资料来源：Wind，甬兴证券研究所96.0098.00100.00102.00104.00106.00108.00110.003.003.504.004.505.005.50美元指数 (右轴;1973年3月=100)美国:国债到期收益率:1年 %美国:国债到期收益率:3年 %美国:国债到期收益率:5年 %美国:国债到期收益率:10年 %请务必阅读报告正文后各项声明目录/Contents01020304大类资产表现回顾海外展望：美联储降息周期国内展望：积极有为促增长2025年大类资产展望请务必阅读报告正文后各项声明全球全球通胀通胀：回落趋势渐缓：回落趋势渐缓 2025年全球通胀下行速度趋缓，部分经济体面临反弹风险：法、德、英、加等国通胀率在24H2有所反弹。图5: 24Q3全球通胀下行受阻(%)资料来源： Wind，甬兴证券研究所图6: 24Q3美元指数走高资料来源： Wind，甬兴证券研究所1,600.001,800.002,000.002,200.002,400.002,600.002,800.003,000.0096.0098.00100.00102.00104.00106.00108.00110.00美元指数伦敦现货黄金(右轴; 美元/盎司)0.002.004.006.008.0010.0012.002021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-11欧元区法国德国英国加拿大澳大利亚日本韩国请务必阅读报告正文后各项声明美联储降息：美联储降息：1212月降息月降息落地，落地，但预期转预期转鹰 美联储降息落地，但鹰派倾向明显： 12月FOMC宣布降息25BP，但票型出现分歧 鲍威尔在12月FOMC会议中表示会“更加谨慎 (more cautious)”、“政策更加中性 (moving policy toward a moreneutral setting)”；12月美联储SEP显示降息节奏放缓。图7: 美联储9月SEP资料来源： 美联储，甬兴证券研究所图8: 美联储12月SEP资料来源：美联储，甬兴证券研究所表1: 美联储 24年3、6、9和12月议息会议经济预期对比预期2024202520262027长期GDP12月预期2.5%2.1%2.0%1.9%1.8%9月预期2.0%2.0%2.0%2.0%1.8%6月预期2.1%2.0%2.0%/1.8%3月预期2.1%2.0%2.0%/1.8%失业率12月预期4.2%4.3%4.3%4.3%4.2%9月预期4.4%4.4%4.3%4.2