宏观：美国12月通胀意外放缓

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 美国 12 月通胀意外放缓 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 胡李鹏，PhD SAC No. S0570525010001 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 赵文瑄 SAC No. S0570124030017 zhaowenxuan@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2025 年 1 月 16 日│中国内地 动态点评 美国 12 月通胀意外放缓，核心 CPI 环比从 11 月 0.31%小幅回落至 0.23%，不及彭博一致预期的 0.3%，同比为 3.3%，符合预期；CPI 环比从 11 月的0.31%小幅回升至 0.39%，同比回升至 2.9%，均与预期一致。食品与能源等非粘性通胀环比回升，推动整体 CPI 环比小幅上升；而核心商品走弱为核心 CPI 降温。12 月通胀意外弱于预期，缓解了市场对通胀风险加大的担忧，降息预期回升。截至北京时间 22:10，市场预期 2025 年联储全年降息幅度由数据公布前的 32bp 上升至 40bp；2 年和 10 年美债收益率均下行 8bp至 4.27%和 4.67%；美元指数下行 0.4%至 108.7；标普 500 期货上涨 1.5%。分项的具体表现如下所示： ▪ 粘性通胀方面，核心服务环比为 0.27%，与前值基本一致，其中，住房分项拖累，教育、运输服务有所反弹。12 月住房分项回落 0.08pp 至0.26%，其中，房租和等价租金分别上升 0.1pp 和 0.08pp 均至 0.31%，但波动较大的学校住宿及酒店环比大幅回落 4.11pp 至 0.95%。美联储关心的核心服务 ex 住房边际走强，环比回升 0.09pp 至 0.28%，但低于8-11 月的均值（0.35%），其中，运输服务上升 0.53pp，主要受航空服务环比大幅回升提振，汽车保险亦有上行；娱乐和医疗分项环比回落。 ▪ 半粘性通胀方面，核心商品环比高位回落。12 月核心商品环比下降0.25pp 至 0.05%，在 11 月走强后回落至 10 月的水平。从分项看，除药品有小幅上升之外，其他分项环比均有所回落。耐用品中，二手车与家具降幅较大，二手车环比增速回落 0.77pp 至 1.2%，与 Manheim 二手车价格指示的回落趋势一致；家具环比增速回落 0.89pp 至-0.21%，环比再度转负；娱乐商品基本维持不变。非耐用品中服装环比回落0.09pp 至 0.1%，药品环比回升 0.11pp 至-0.01%，环比降幅延续收窄。 ▪ 非粘性通胀方面，能源分项增速大幅上升，食品分项增速放缓。受国际油价上行影响，12 月能源商品价格大幅上涨。12 月能源分项环比上行3.85pp 至 4.34%，12 月食品价格环比回落 0.08pp 至 0.31%。 12 月通胀意外弱于预期，缓解了市场对通胀风险加大的担忧，但往前看，2025 年通胀前景存在不确定性，受到特朗普政策路径影响。12 月美国非农数据以及 ISM PMI 超预期一度导致市场担忧短期通胀风险，叠加对特朗普政策所带来通胀风险的担忧，美国 10 年期国债收益率持续上行，美元持续走强，对美股产生拖累。12 月 CPI 数据部分缓解了对高通胀的担忧，有助于降低美债和美元，并提振美股。但 12 月通胀走势能否延续仍有待观察，2025 年美国通胀前景仍然有较大不确定性。过去两年的季节性通常显现为一季度通胀偏高；且近期经济活动走强，而通胀作为需求的滞后指标，后续也可能回升（参见《强增长和鹰派联储推升美元及美债利率》，2024/12/31）。此外，特朗普政策可能对通胀路径产生明显影响。如果特朗普在 1 月 20 日就任后推动对全球以及中国普遍加征关税或者大规模驱逐非法移民，可能导致美国通胀压力回升，从而对联储的降息构成制约，联储 2025 年降息幅度或不及点阵图（2 次）的指引，甚至可能不降（参见《12 月非农远超预期，降息阻力加大》，2025/1/11）；但是如果特朗普关税和移民政策不及预期，则对美国通胀风险的担忧将缓解，联储有望兑现点阵图指示的降息幅度。 风险提示：联储鹰派超预期；通胀出现趋势性上涨。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 图表1： 美国 12 月 CPI 细分项一览 资料来源：Haver，华泰研究 图表2： 12 月美国 CPI 的 3 个月环比折年增速升至 48% 图表3： 美国核心 CPI 的 3 个月环比折年增速回落至 2.7% 资料来源：Haver，华泰研究 资料来源：Haver，华泰研究 权重202412202412202411202410202412202411202410CPI100.0%0.390.310.242.92.72.6食品13.5%0.310.390.162.52.42.1能源6.4%2.630.20-0.02-0.4-3.1-4.8能源商品3.3%4.340.49-0.96-3.8-8.5-12.4能源服务3.1%0.76-0.111.023.32.84.0核心CPI80.1%0.230.310.283.23.33.3核心商品18.3%0.050.310.05-0.5-0.7-1.2服装2.5%0.100.18-1.461.21.10.3新车3.6%0.470.58-0.05-0.4-0.7-1.3二手车1.9%1.211.992.72-3.4-4.0-4.6家具3.4%-0.210.68-0.04-0.9-1.0-2.2药品1.3%-0.01-0.12-0.190.50.41.0娱乐商品2.0%-0.46-0.46-0.01-1.5-1.5-1.7核心服务61.8%0.270.280.354.54.64.8住房36.8%0.260.340.384.64.84.9房租7.8%0.310.210.304.34.44.6等价租金27.3%0.310.230.404.84.95.2学校住宿及酒店1.3%-0.953.160.402.33.4-0.2核心服务ex住房25.0%0.280.190.304.24.34.6医疗6.5%0.180.370.393.43.73.8娱乐3.3%0.390.700.702.73.52.8教育通讯5.0%0.16-0.24-0.161.81.82.1运输服务6.6%0.50-0.030.447.57.08.2汽车保险3.0%0.400.13-0.1111.312.714.0航空服务0.8%3.930.373.197.94.74.112月CPI环比为0.4%，符合预期；核心CPI环比为0.2%，不及预期环比（%）同比（%） 免责声明和披露