毛戈平(1318.HK)专业稀缺彩妆IP，东方美学引领风尚

上市公司 公司深度 /公司深度 证券研究报告 美容护理 2025 年 01 月 08 日 毛戈平 (1318.HK) ——专业稀缺彩妆 IP，东方美学引领风尚 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） ⚫ 毛戈平：定位高端美妆，引领东方美学理念。毛戈平品牌由美妆行业标志性人物毛戈平先生于 2000 年创立，当前已成长为高端国货美妆头部集团。1）股权：毛戈平夫妇作为公司实控人，共持有 47.9%股权；2）管理：除创始人毛戈平外，其余管理层核心成员如汪立群、毛露萍等，均在公司任职超二十年，行业背景和管理能力深厚；3）财务：2023 年营收 28.9 亿元，21-23 复合增速 35%； 2023 年归母净利润 6.6 亿元，21-23 复合增速 42%；24H1 营收、归母净利润均同增 41%达 19.7、4.9 亿元，毛利率 84.9%，净利率 25%。 ⚫ 核心竞争力：IP+产品+渠道+营销打造东方美学，塑造风格壁垒。1）个人 IP：创始人影响力深厚，理念贯穿产品设计研发。作为中国著名化妆大师，毛戈平将个人对美的理解与对中国文化的尊重有机结合，形成独具特色的“毛戈平风格”，其产品设计蕴含对中国审美与肤质的深刻理解，细节中彰显精致与优雅；2）产品矩阵：产品体系完善，明星单品带动销额上升。MAOGEPING 旗下包含彩妆和护肤两大品类，数百个 SKU。彩妆为基本盘，24H1 营收 10.9 亿元，占总营收 55%，其中彩妆爆品光感无痕粉膏零售额达 2 亿元；护肤为第二增长极，24H1 营收 8.2 亿元，占总营收 41%，其中护肤爆品奢华鱼子面膜零售额达 4.5 亿元；3)渠道：多渠道销售战略，直销占主导。公司线上线下渠道全覆盖，均以直销为主，24H1 线下专柜直营、线上直销营收分别占产品销售收入的 46.1%、38.8%。4）营销：双端营销共振，塑造消费者心智。线上达人种草+妆教输出，吸引“Z 世代”注意力；线下以妆带品+学员培训，从高消费人群获得溢价。2024 年，毛戈平美妆声量同比增长 77%，互动量同比增长 411%。 ⚫ 增长逻辑：品类+渠道双线拓展，多点开花。1）品类增长：得益于底妆的高用户黏性和强增长潜力，MAOGEPING 品牌自创立之初便专注于高端底妆市场，打造主力大单品破局，进而在底妆基础上打造高端彩妆业务线。后续受益于毛戈平极强的 IP 属性，在此基础上再对大单品乃至品牌形成认知，公司得以打破彩妆和护肤壁垒，形成彩妆+护肤两大增长极，未来毛戈平还将进军香水赛道。2)渠道增长：毛戈平以线下渠道为发展基石，受益于高端定位和高端商场专柜强韧性，在市场站稳脚跟，树立起专业高端品牌形象。随着电商时代的崛起，毛戈平积极发力线上渠道。全面布局主流电商平台，实现线上业务的快速增长。这种先线下扎根、再线上拓展的渠道发展逻辑，推动毛戈平品牌不断壮大。 ⚫ 中国美妆市场整体保持较快增速，高端市场国货缺位，发展空间巨大。公司是国货美妆头部集团，彩妆&护肤双线开花，线下&线上优势显著，产品定位高端，品牌价值不断提升，随着产品力+渠道力+品牌力进化拉升天花板。我们预计公司 2024-2026 年营收分别为40.2/52.7/64.2 亿元，同增 39.36%、31.08%、21.72%；归母净利润分别为 9.3/12.4/15.4亿元，同增 40.56%、33.52%、23.80%；对应每股收益分别为 1.94/2.60/3.21 元，PE 分别为 28/21/17 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：消费不及预期、创始人名誉风险、新品反响不及预期、行业竞争加剧、代工模式竞争力不足 市场数据： 2025 年 01 月 07 日 收盘价（港币） 58.20 恒生中国企业指数 7049.71 52 周最高/最低（港币） 61.70/47.65 H 股市值（亿港币） 278.44 流通 H 股（百万股） 250.08 汇率（人民币/港币） 1.0816 一年内股价与基准指数对比走势： 资料来源：Bloomberg 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 王盼 A0230523120001 wangpan@swsresearch.com 联系人 王盼 (8621)23297818× wangpan@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,829 2,886 4022 5272 6417 同比增长率（%） 16 58 39 31 22 归母净利润（百万元） 352 662 930 1242 1538 同比增长率（%） 6 88 41 34 24 每股收益（元/股） . . . . . 净资产收益率（%） . . . . . 市盈率 70.1 37.8 28.2 21.1 17.1 市净率 11.6 8.7 10.6 7.1 5.0 注：“每股收益”为归属于母公司所有者的净利润除以总股本 -4%46%12/1012/1712/2412/3101/07HSCEI毛戈平 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共43页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 中国美妆市场整体保持较快增速，高端市场国货缺位，发展空间巨大。公司是国货美妆龙头，彩妆&护肤两线开花，线上&线下优势显著，产品定位高端，品牌价值不断提升，随着产品力+渠道力+品牌力进化拉升天花板，公司业绩将进一步兑现。我们预计公司 2024-2026 年营收分别为 40.2/52.7/64.2 亿元，同增 39.36%、31.08%、21.72%；归母净利润分别为 9.3/12.4/15.4 亿元，同增 40.56%、33.52%、23.80%；对应每股收益分别为 1.94/2.60/3.21 元，PE 分别为 28/21/17 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设点 我们按照按照公司业务进行拆分： 公司 23 年营收高增势头强劲，未来中国高端彩妆市场持续增长毛戈平有望持续受益：1）彩妆：公司作为国货彩妆龙头，定位高端，核心单品突出、产品系列完备，随着品牌形象深化和渠道扩展，预计主品牌产品迭代升级和新品上市将会持续推动销售增长。我们预计 2024-2026 年公司彩妆营收增速分别为 40.76%、30.56%、22.40%，营收分别为 22.8/29.8/36.5 亿元。2）护肤：公司依托彩妆自然延伸护肤，多品类覆盖，着重挖掘护肤产品的功效型、成分化、肤感，形成了更适合东方女性肤质的护肤品。预计 2024-2026 年增速分别为 33.75%、34.40%、22.40%，营收分别为 15.5/20.8/25.5亿元。3）化妆品培训及相关销售：公司以子公司杭州毛戈平形象设计艺术有限公司为主体，在杭州、上海、成都、重庆、武汉、郑州、深圳、青岛、北京九地设立培训机构开展化妆培训业务，并为彩妆、护肤业务赋能。预计 2024-2026 年营