12月通胀点评：内需不足带动的价格疲弱贯穿全年

宏观经济 | 证券研究报告 — 总量点评 2025 年 1 月 13 日 相关研究报告 《基于公募重仓的“黑白马股”因子专题》20250107 《中银量化大类资产周报》20250105 《低通胀惯性仍是主要矛盾》20250105 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 宏观经济 证券分析师：张晓娇 xiaojiao.zhang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300514010002 证券分析师：朱启兵 (8610)66229359 Qibing.Zhu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300516090001 12 月通胀点评 内需不足带动的价格疲弱贯穿全年 12 月 CPI 同比增速和 PPI 同比增速均符合万得一致预期；CPI 同比增速偏弱，且较 11 月小幅下滑，主要是受食品价格的拖累，服务价格同比增速较 11 月小幅上行；PPI 同比增速受部分行业进入传统生产淡季的影响；我们延续在年度报告中的预测结果，认为 2025 年 CPI 和 PPI 同比增速都将延续上行趋势。  12 月 CPI 环比增速持平，同比增长 0.1%，核心 CPI 同比增长 0.4%，服务价格同比增长 0.5%，消费品价格同比增速-0.2%。  从环比看，12 月食品价格下降 0.6%，降幅比上月收窄 2.1 个百分点，影响 CPI 环比下降约 0.12 个百分点，非食品价格由上月下降 0.1%转为上涨0.1%，影响 CPI 环比上涨约 0.12 个百分点；从同比看，食品价格由上月上涨 1.0%转为下降 0.5%，影响 CPI 同比下降约 0.09 个百分点，非食品价格由上月持平转为上涨 0.2%，影响 CPI 同比上涨约 0.14 个百分点。  内需不足是拖累 CPI 同比增速的主要原因。2024 年 12 月 CPI 同比增速0.1%，其中食品项影响 CPI 同比下降约 0.09 个百分点，非食品项影响 CPI同比上涨约 0.14 个百分点。2024 年全年，CPI 累计同比增长 0.2%，其中食品价格累计同比下降 0.6%，消费品价格累计同比下降 0.1%，服务价格累计同比上升 0.7%，核心 CPI 累计同比上升 0.5%。CPI 同比增速全年走势偏弱，主要是受内需不足的影响，从结构看，食品价格累计同比增速偏低的影响最大，服务价格累计同比增速也偏低，但从 2024 年四季度开始服务价格当月同比增速出现了小幅上行的趋势。我们在年度报告中预测，2025 年 CPI 同比增速或在 2024 年基础上抬升至 0.9%，但四个季度的增速存在波动，其中 2025 年一季度和四季度增速相对较高，分别为1.2%和 1.3%，二季度和三季度的增速偏低，均为 0.5%。  12 月 PPI 环比下降 0.1%，同比下降 2.3%，PPIRM 同比下降 2.3%，同比增速较 11 月下降的品类有黑色金属、木材纸浆和农副产品，增速较 11月上升较多的有燃料动力、有色金属和建筑材料。  12 月份，受部分行业进入传统生产淡季、国际大宗商品价格波动传导等因素影响，全国 PPI 环比下降。从同比看，调查的主要行业中，石油煤炭及其他燃料加工业价格下降 8.7%，石油和天然气开采业价格下降 6.2%，化学原料和化学制品制造业价格下降 4.8%，农副食品加工业价格下降4.3%，非金属矿物制品业价格下降 3.0%，电气机械和器材制造业价格下降 2.1%，计算机通信和其他电子设备制造业价格下降 1.9%，电力热力生产和供应业价格下降 0.7%，上述 8 个行业降幅比上月均收窄。  传统淡季影响工业品价格表现。12 月 PPI 同比增速较 11 月继续小幅上行，虽然传统淡季对生产资料价格的季节性影响，导致 12 月 PPI 同比增速上行幅度较此前有所收窄，但从分类看，受稳增长的宏观政策影响，非金属矿物价格同比降幅收窄、环比价格上涨。我们在年度报告中预测，2025 年 PPI 同比增速仍将延续上行趋势，但是受生产端需求不足的影响，预计 2025 年 PPI 同比下降 0.6%，整体仍难实现转正，首次增速回正的时间或在 2025 年四季度，PPI 同比增速或达到 1.1%。  风险提示：全球通胀二次上行的风险；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。 2025 年 1 月 13 日 12 月通胀点评 2 CPI 12 月1CPI 同比增速符合市场预期，但较 11 月有所下降。12 月 CPI 环比增速持平，增速较 11 月上行 0.6 个百分点。从分项看，12 月环比上涨的包括生活用品及服务（0.3%）、交通通信（0.3%）、衣着（0.2%）和居住（0.1%），环比下降的有食品烟酒（-0.3%）和医疗保健（-0.1%）；12 月分项中较 11 月环比增速上升较多的有食品烟酒、生活用品及服务和教育文化娱乐，环比增速下降的是衣着和医疗保健。12 月 CPI 同比增长 0.1%，较 11 月下降 0.1 个百分点，核心 CPI 同比增长 0.4%，较11 月上升 0.1 个百分点，服务价格同比增长 0.5%，较 11 月上升 0.1 个百分点，消费品价格同比增速-0.2%，较 11 月下降 0.2 个百分点。从分项看，12 月同比增速较高的是其他用品和服务（4.9%）、衣着（1.2%）、医疗保健（0.9%）和教育文化娱乐（0.9%），同比负增长的是交通通信和生活用品及服务，同比增速较 11 月上升的仅有交通通信、居住和衣着，较 11 月下降的是食品烟酒、生活用品及服务、其他用品和服务、医疗保健和教育文化娱乐。12 月份，消费市场运行总体平稳，全国 CPI环比持平。 食品价格仍是通胀的主要拖累。12 月份，由于天气条件较好，利于农产品生产储运，鲜菜、鲜果价格分别下降环比 2.4%和 1.0%，合计影响 CPI 环比下降约 0.07 个百分点；受前期压栏惜售、二次育肥等因素影响，猪肉供应充足，价格环比下降 2.1%，降幅比上月收窄 1.3 个百分点，影响 CPI 环比下降约 0.03 个百分点。从环比看，12 月食品价格下降 0.6%，降幅比上月收窄 2.1 个百分点，影响CPI 环比下降约 0.12 个百分点；从同比看，食品价格由上月上涨 1.0%转为下降 0.5%，影响 CPI 同比下降约 0.09 个百分点。食品中，猪肉和鲜菜价格同比涨幅均有回落；鲜果、牛肉、羊肉、食用油和粮食价格同比降幅在 1.3%-13.8%之间。 非食品中服务价格受假期临近影响表现较好。从环比看，12 月非食品价格由上月下降 0.1%转为上涨0.1%，影响 CPI 环比上涨约 0.12 个百分点；从同比看，非食品价格由上月持平转为上涨 0.2%，影响 CPI 同比上涨约 0.14 个百分点。临近元旦假期出行、娱乐和家庭服务需求增加，飞机票价格环比由降转涨；家政服务、电影及演出票价格环比上涨；部分品牌新款上市，通信工具价格环比上涨；能源价格同比下降 1.7%，降幅比上月收窄 2.1 个百分点；扣除