2025年宏观经济展望：积极有为，乘风破浪

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2024 年 12 月 30 日 宏观经济 积极有为，乘风破浪 ——2025 年宏观经济展望 宏观深度研究 主要观点： 外部环境： 2025 年，美国货币政策利率仍高于长期中性利率，对居民和企业的约束性较强，但在财政支出拉动下，短期中性利率上升，货币政策利率的约束作用没有那么强。即使不考虑特朗普政策，预计美国经济仍处于扩张阶段，经济增速小幅下滑，仍高于潜在增速，不低于 2%，产出缺口继续扩大，存在再通胀的可能，核心 PCE 通胀或在 3%以上，美联储最多再降息一次后停止降息。 如果考虑到关税、移民政策的影响，长期情况下美国通胀可能上升至4%以上，届时美联储将再次加息。 预计美国对中国商品加征关税的幅度是 10%—40%，平均关税率达到30%—60%，拉低中国 GDP 0.4—1.6 个百分点。 中国政策： 中国可能让汇率适度贬值对冲关税冲击，但主要还是靠刺激内需保持经济平稳。 预计 2025 年经济增长目标定在 5%左右，宏观政策更加积极有为，但整体或在预期之内。 预计官方赤字率上调至 3.5%—4%，增发 2 万亿元特别国债用于“两重”“两新”，地方专项债额度（不算 2 万亿元化债额度）上升至 4.5 万亿元；预计降息 0.5 个百分点、降准 1 个百分点左右。 中国经济： 基准情景下，2025 年，自然趋势叠加美国对中国商品加征关税，出口对 GDP 的拉动率下降 1 个百分点至 0 附近，与此同时，“两重”“两新”政策支持下，内需对 GDP 的拉动率上升 0.5—1 个百分点，实际 GDP 增速4.5%—5%。 节奏上，经济增速可能前高后低，一季度由于“抢出口”、关税落地幅度可能还不大，加上信贷高增以及房地产市场“小阳春”，经济增速或在 5%以上，此后回落。 由于经济增速仍在潜在增速附近，再通胀的难度较大，预计名义 GDP增速 4%—4.5%。 风险提示：特朗普政策存在不确定性，如果大幅收紧移民、加征关税，美国经济可能滞胀；如果特朗普政府回应选民降通胀的诉求，收紧移民、加征关税可能暂缓执行；美联储决策存在不确定性。国内“两重”“两新”边际效应递减，效果可能低于预期，房地产市场止跌回稳难度也可能超出预期。地缘政治波动加剧，全球供应链断裂，通胀大幅上升。 李宗光（分析师） lizongguang@cctgsc.com.cn 登记编号：S0280523050001 邢曙光（分析师） xingshuguang@cctgsc.com.cn 登记编号：S0280520050003 2024-12-30 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 回顾：如何理解政策转向？ ............................................................................................................................................. 6 1.1、 政策密集落地，多部门协同、集中发力，短期与长期考虑兼有 .................................................................... 6 1.2、 经济主体信心仍待提振 ..................................................................................................................................... 10 2、 海外：美国可能再通胀，中美经贸冲突存在加剧风险 ................................................................................................. 11 2.1、 预计 2025 年美国经济仍处于扩张阶段 ........................................................................................................... 11 2.2、 2025 年美国存在再通胀风险 ............................................................................................................................ 14 2.3、 特朗普政策节奏对经济增长和通胀影响较大 ................................................................................................. 18 2.4、 中美经贸冲突存在加剧风险，如何应对？ ........................................................................................................ 20 3、 政策：更加积极有为，但符合预期 ............................................................................................................................. 23 4、 展望：内需对冲外需，经济增速 4.5%—5% ................................................................................................................. 26 图表目录 图 1： 中国经济周期模式 ...................................................................................................................................................... 5 图 2： 美国经济周期模式 ...................................................................................................................................................... 5 图 3： 中美经济短周期位置 .........................................................................................................