2025年医药生物行业投资策略：律回春渐，序启新章

｜证券研究报告｜2 0 2 4 . 1 2 . 2 4律回春渐，序启新章——2025年医药生物投资策略中泰医药首席 祝嘉琦S0740519040001zhujq@zts.com.cn分析师：孙宇瑶（执业编号：S0740522060002）崔少煜（执业编号：S0740522060001）于佳喜（执业编号：S0740523080002）穆奕杉（执业编号：S0740524070001）联席首席 谢木青S0740518010004xiemq@zts.com.cn联席首席 曹泽运S0740524060002caozy@zts.com.cn2投资摘要l律回春渐，序启新章：从产业趋势及经营周期把握投资机会。截至2024年12月16日，申万医药生物指数全年下跌9.44%，连续4年呈下跌趋势。2024年初，医疗反腐持续推进，药品价格治理等医改政策进一步出台，行业整体承压，Q3报表端尤为明显。在2024年尾声，宏观政策出现显著回暖，同时医保局态度发生明显转变，积极推进医保基金预付工作、大力赋能商业保险、持续鼓励创新药进入医保等措施，与过往的“政策工具包”形成明显对比。2024年医药行业的出清更为彻底，展望2025年，在宏观刺激政策的共振下，医药行业的基本面改善、配置性价比都会成为吸引资金的重要因素。我们建议从3个维度配置医药板块：l从政策利好的方向，产业发展的趋势维度：1）创新代表未来，政策全链条支持创新药发展，全球化及商业化是重要因子：艾力斯、贝达药业、亚盛医药、三生制药、中国生物制药、百济神州、和誉。2）集采保障基础用药，制造优势的原料药制剂一体化企业的产业升级：华 海药业、健友股份、仙琚制药。3）基药目录催化，内需驱动的中药优质个股：东阿阿胶、佐力药业、方盛制药。4）GLP-1产业发展方兴未艾，需求持续扩容，专利陆续到期带来产业链机会：诺泰生物、圣诺生物。l从行业周期及企业经营的困境反转维度：1）考虑行业竞争出清、投融资等需求端回暖、以及新业务增量，制药产业链有望困境反转：CRO/CDMO，药明康德、康龙化成、凯莱英、博腾股份；原料药，天宇股份、国邦医药、同和药业、司太立。2）专项债、政府补贴等政策推动下设备招投标的复苏：迈瑞医疗、联影医疗、澳华内镜。3）上游及低耗的触底回升，诺唯赞、美好医疗；关注诊断产业链集采出清的结构性机会。l从宏观共振的顺周期回暖维度：1）消费医疗；2）消费属性疫苗、生长激素等生物制品。l风险提示：政策变化风险、药品研发风险等、海外药品加速进入导致竞争加剧的风险、研报使用的信息存在更新不及时的风险、市场规模测算不及预期的风险和第三方数据失真的风险。51.1 2024年回顾：板块底部确认，行业热点频出l市场表现：化学制药、中药具备明显相对收益Ø2024年初至今医药板块收益率-10.62%，位于31个子行业第31位，其中化学制药-0.71%，其余子板块均有不同程度下跌。Ø分市值：中、大市值标的表现优异；年初“国九条”发布，小市值企业面临较大压力，9月宏观刺激政策后活跃度有所回升。Ø分涨跌幅：151支个股实现正收益，多数标的收益率位于-30%~30%之间。图表：2024年初迄今申万行业涨跌幅/%图表：2024年以来医药子行业涨跌幅 （单位%）图表：医药板块分市值收益率情况（加权平均，单位%）资料来源：wind，中泰证券研究所（注：分市值涨跌幅剔除涨跌幅≥±100%的极值，截止至2024.12.20）图表：年初迄今不同收益率区间个股数量（个）图表：医药生物与沪深300指数2019-2024年走势资料来源：wind，中泰证券研究所（截至2024/12/20）61.1 2024年回顾：基金持仓走低，估值性价比凸显l板块估值仍处底部区间， 基金持仓仍旧低配Ø 医药板块TTM估值约27.3倍，相对全部A股（扣除金融）溢价率28.8%；盈利预测市盈率23.8倍，相对全部A股（扣除金融）溢价率18.2%，仍处于历史底部区间。同时子板块之间的估值差异进一步缩小，行业性价比愈发凸显。Ø 截至2024Q3，A股基金前十大重仓医药板块占比9.69%（环比下降2.07pp)，扣除医药基金后占比6.69%（环比下降0.17pp）。扣除医药基金后医药板块低配1.79%，配置占比较2024Q2下降1.13pp，当前板块仍被显著低估。图表：医药板块盈利预测市盈率 图表：医药板块TTM估值与历史平均资料来源：wind，中泰证券研究所（截至2024/12/20）图表：2024年Q3基金医药持仓变化（%）资料来源：wind，中泰证券研究所（截至2024/12/20）71.1 2024年回顾：疫情退坡、医疗反腐、出口受挫等影响业绩l财务表现：阶段影响有望出清，行业迎来基本面修复Ø2024Q1-Q3，医药上市公司累计收入下降0.33%，利润总额下降7.4%，扣非净利润下降4.56%。2024Q3，医药板块收入同比增长0.47%，利润总额同比下降13.0%，扣非净利润同比下降13.6%，收入环比提升1.7pp，由负转正，收入端出现企稳改善表现，利润端表现进一步出清态势。今年以来，医药行业受到持续整治行动影响，新产品入院困难、药品耗材相对管控、医院基建及招投标放缓，院内整体业务面临压力。院外OTC、消费医疗等受到宏观经济环境扰动，同样表现较弱。前期强势板块随着基数高企有所走弱，但部分前期承压的细分行业逐步走出低谷，经营持续改善。Ø分行业看，2024Q1-Q3收入增速排序为化学制剂（+4.46%）、化学原料药（+3.46%）、医疗器械（+1.22%）、医药商业（+1.39%）、中药（-3.25%）、医疗服务（-4.88%）、生物制品（-17.35%）；扣非净利润增速排序为化学制剂（+ 48.97%）、化学原料药（-1.37%）、医疗器械（-4.20%）、医药商业（-7.06%）、中药（-8.59%）、医疗服务（-29.53%）、生物制品（-34.28%）。图表：医药板块利润总额单季度及累计同比增长资料来源：wind，中泰证券研究所图表：医药板块扣非单季度及累计同比增长图表：医药板块营收单季度及累计同比增长-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%23Q1 23H1 23 3Q 23A 24Q1 24Q2 24H1 24Q3 24 3Q医药板块原料药化学制剂中药生物制品医药商业医疗器械医疗服务-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%23Q1 23H1 23 3Q 23A 24Q1 24Q2 24H1 24Q3 24 3Q医药板块原料药化学制剂中药生物制品医药商业医疗器械医疗服务-130.0%-80.0%-30.0%20.0%70.0%120.0%23Q1 23H1 23 3Q 23A 24Q1 24Q2 24H1 24Q3 24 3Q医药板块原料药化学制剂中药生物制品医药商业医疗器械医疗服务图表：医药板块营收单季度及累计同比增长资料来源：wind，中泰证券研究所81.1 产业链图谱：细分行业展望l上游配套：2024Q1-Q3,CRO&CDMO板块收入-7.39%，受新冠基数、全球投融资趋缓、汇率等影响，板块增速有所波动。随着海外加息节奏