电子行业2025年度策略：从AI看半导体新周期

分析师：王芳 S0740521120002，杨旭 S0740521120001日期：2024年12月24日【中泰电子】2025年度策略：从AI看半导体新周期1目 录一、当前周期：AI和非AI分化加剧二、AI创新：从云端走向端侧三、国产化：AI拉动新一轮需求四、投资建议及风险提示2目 录一、当前周期：AI和非AI分化加剧1.1 AI云带动全球半导体周期走出低谷向上2.2 非AI部分周期上行由库存周期拉动3010203040506001000200030004000500060001994/5/11994/11/11995/5/11995/11/11996/5/11996/11/11997/5/11997/11/11998/5/11998/11/11999/5/11999/11/12000/5/12000/11/12001/5/12001/11/12002/5/12002/11/12003/5/12003/11/12004/5/12004/11/12005/5/12005/11/12006/5/12006/11/12007/5/12007/11/12008/5/12008/11/12009/5/12009/11/12010/5/12010/11/12011/5/12011/11/12012/5/12012/11/12013/5/12013/11/12014/5/12014/11/12015/5/12015/11/12016/5/12016/11/12017/5/12017/11/12018/5/12018/11/12019/5/12019/11/12020/5/12020/11/12021/5/12021/11/12022/5/12022/11/12023/5/12023/11/12024/5/1费城半导体指数月平均值（左轴）全球半导体月度销售额（十亿美元·右轴）4图表：创新大周期+3-4年库存小周期特性显著互联网泡沫破裂全球金融危机2000年10月2008年9月2009年2月危机过后，需求基石稳固，快速回升2018年10月2002年1月存储价格崩盘AI驱动存储价格回落，需求随硅含量提升步伐增加汽车、智能运算等应用支撑硅含量提升，判断第四阶段复合增速仍高于第三阶段的12.31%一：台式电脑二：笔记本电脑&功能机三：智能手机& IOT &数据中心四：汽车&AI1991年1月~2001年9月2001年9月~2009年12月2010年1月~2019年11月2019年11月~未来周期复盘：创新大周期周期复盘：创新大周期+3+3-4年库存小周期特性显著年库存小周期特性显著缺芯潮内存供不应求2G手机/PC快速增长消费电子新品涌现智能手机需求爆发互联网/PC热潮AI爆发金融危机与复苏-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%010002000300040005000600070008000199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023 2024E 2025E全球半导体年度销售额(亿美金）yoy2001-20072008-20102011-20142015-20182019-20222023-Now1994-2000来源：Wind，SIA，中泰证券研究所来源：Wind，SIA，中泰证券研究所5图表：历年周期表格◼2023年5月开始，半导体月度销售额同比增速触底，6月开始同比增速反弹，11月同比增速首次转正，已进入新一轮上行周期➢1）2019/8上行周期起点。2019/7为周期增速底部，此后进入增速上行周期，并于2020/2月增速回到正增长；➢2）2022/3下行周期起点。2022/2增速达到本轮上行周期高点。➢3）2022/9月进入负增长阶段。根据我们统计的2000年来的6轮周期，其中1轮周期中该阶段不存在，1轮周期中该阶段为10个月，其他4轮周期中为6-7个月。➢4）2023年6月下行周期终点。2023年5月增速达到本轮下行周期低点，6月开始增速向上。➢5）2023年11月进入正增长阶段。➢ SIA数据显示，2024年10月全球半导体销售额达到569亿美元，同比增长22%，环比增长3%。开始时间结束时间时长（月）开始时间结束时间时长（月）开始时间结束时间时长（月）开始时间结束时间时长（月）开始时间结束时间时长（月）开始时间结束时间时长（月）开始时间结束时间时长（月）时长范围（月）平均时长（月）2001/102002/069NANA02009/042009/1072012/012012/0442016/062016/0832019/082020/0162023/062023/1043~952002/072004/06242005/082008/06362009/112010/0462012/052014/03232016/092017/06102020/022022/02252023/116~36212004/072005/06122008/072008/1042010/052011/06142014/042015/07162017/072018/12182022/032022/0864~16122005/072005/0712008/112009/0352011/072011/1262015/072016/05102018/122019/0772022/092023/0591~1063.93.72.84.53.23.9来源：Wind，SIA，中泰证券研究所6图表：半导体月度销售额同比增速与费城半导体指数7来源：wind，Meta财报，彭博，中泰证券研究所◼24Q3四大云厂商资本支出合计598亿美元，创历史新高，yoy+61%，qoq+12%。➢Meta24Q3资本支出（含融资租赁）为92亿美元，yoy+36%，qoq+9%；亚马逊资本支出226亿美元，yoy+81%，qoq+28%；谷歌资本支出131亿美元，yoy+62%，qoq-1%；微软资本支出149亿美元，yoy+50%，qoq+7%。图表：云厂商资本支出（亿美元）8来源：wind，彭博、Meta官网，中泰证券研究所◼Q3云厂商资本开支持续增长：微软、Meta、亚马逊三季度资本开支环比继续向上，全年资本开支有望上修。谷歌三季度资本开支在Q2超预期后环比持平，但预期2025年资本开支将继续保持显著增长，并称“对 Al 的长期投资正在得到回报”；◼四大云厂商Q3资本开支持续高增，预计2024年资本支出有望大幅增长。我们预计美国四大互联网公司整体24年的资本支出会从23年近1500亿美元增长至24年的2285亿美元。考虑到普通服务器增速放缓，预计增长将主要由AI拉动，体现为AI硬件方面投资。图表：资本支出预测公司资本支出 23Q123Q223Q323Q4202324Q124Q224Q32024E微软（亿美元）66899997352110139149650YoY24%30%58%55%42%66%55%51%85%谷歌（亿美元）6369811