宏观经济专题报告：消费的区域分化与政策空间

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济 | 专题报告 研究结论 ⚫ 消费的区域格局不失稳定，工业对消费存在助力。1-10 月各地社会消费品零售总额累计同比排序来看，河南、湖南、山东等地今年消费增速靠前，海南、天津、青海、上海、北京承压最为明显。当前市场对这一现象有多重解释，但还有两个重要事实需要补充，一是消费的区域格局变化没有想象中那么大：在体量不断扩大后，北京、上海、天津已经不是高消费增速的地区，这可能和人口集聚进入后半程、消费升级空间不大有关，不妨参考疫情之前的 2019 年，在全国排序中这些城市本就靠后；而今年河南消费增速被市场热议（在全国名列前茅，1-10 月可能居于首位），但河南在疫情前就是全国消费增速较高的区域；二是相比城市等级、人均收入等因素，今年消费的增长表现呈现与工业、制造业相关性更强的特征，因此，供给侧与需求侧并非割裂，工业与新质生产力的发展传导到居民的收入与消费，这一机制趋于通畅。 ⚫ 发展服务消费大势所趋，短期内创设更多元的新型服务场景有望带来更多动力。一般认为大城市具有更多元的服务消费场景，但 2024 年大城市消费数据反而呈现更大压力，如何看待未来服务消费的增长空间与波动风险？我们发现，服务消费在收入中的占比（区别于规模）与经济密度相关性并不高，二三线城市空间巨大，打造更多形式的服务消费供给可能形成直接拉动，2024 年先后有《关于打造消费新场景培育消费新增长点的措施》、《国务院关于促进服务消费高质量发展的意见》等多个文件发布，各地已经产生了相当多新做法新举措，如吉林省设置冰雪消费券、北京多个老百货先后开启改造、贵州开展“居家适老化改造消费品以旧换新”，等等。 ⚫ 财政助力的预期有何变化？从最近一段时间的动态来看，一方面，地方消费补贴呈现出跨年的特征，有望填补真空期，另一方面，12 月 23-24 日举行的全国财政工作会议提出，在提高财政赤字率的同时，要“加大支出强度、加快支出进度”，中央财政资金在一季度即形成对各领域的支持同样值得期待。 ⚫ 从地方案例看，上海消费数据显示消费券对当月数据已经形成了明显拉动。11 月住宿餐饮业当月同比录得-2.5%，而 10 月这一数字为-7%，9 月为-11.4%，其实改善已经非常明显。但上海社零总量较大，限制了消费政策工具对累计同比读数的改善幅度——2023 年末上海社会消费品零售总额累计为 1.85 万亿，5 亿财政资金对于整体社零来说并不大，即使考虑 4.2 倍杠杆（根据上海市商务部的测算），也只有 0.1个百分点。 ⚫ 消费结构的变化也对消费政策工具的选择、使用构成影响。上海的餐饮补贴以正餐为主（券面额度较大，多数报名参与的商家都是人均较高的品牌商家，且从公开报道看，大额券核销率更高），一是因为正餐是压力较大的部分，8 月上海正餐企业稳增长现场会披露的 61 家餐饮公司月度营收统计显示，正餐业态呈两位数下滑，相对来说小吃、西餐西点、西式快餐、火锅烤肉都好于正餐，二是人均消费金额更高、企业营收份额更大的形式具有更明显的带动效应。不过，值得注意的是，可能由于少子化、家庭规模小型化的趋势，疫情之前中国的正餐份额占比本身就是在不断降低的，疫情之后人口流动受限，运营与成本管控能力相对强的企业更具优势，正餐（大企业居多）规模触底反弹，而进入 2024 年后，由于居民对价格的敏感程度提升，正餐份额可能面临新一轮下行压力（尚无 2024 年数据，但可以从北京季频数据中发现这一特征），这在商务消费占比更高的大城市更为明显，展望后续，这种餐饮结构的变化或许并未结束。 风险提示 ⚫ 中央财政加码但地方收缩幅度仍然更大，导致增量资金不足以稳定消费增长、改善GDP 增速的风险；假设条件变化影响预测及测算结果的风险。 报告发布日期 2024 年 12 月 29 日 陈至奕 021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 香港证监会牌照：BUK982 孙金霞 021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 曹靖楠 021-63325888*3046 caojingnan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010001 孙国翔 sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 购物节影响消费数据节奏——11 月经济数据点评 2024-12-16 拨雪寻春：2025 年中国宏观经济展望 2024-12-11 消费的区域分化与政策空间 宏观经济 | 专题报告 —— 消费的区域分化与政策空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 区域消费格局：各地表现不失稳定，工业对消费存在助力 .............................. 4 消费的区域格局变化没有想象中那么大 .............................................................................. 4 增速与第二产业占比有明显关联 ......................................................................................... 5 服务消费：关注一线城市以外的增长空间....................................................... 5 服务消费占比与经济密度相关性并不高，二三线城市空间巨大 .......................................... 5 创建多元化服务消费场景，从需求侧打造消费活力 ............................................................ 6 地方性消费补贴有望填补真空期 ......................................................................................... 7 上海消费数据的启示：效果与瓶颈共存 .............................................................................. 8 消费券对当月数据有显著改善 8 从正餐变化观察消费结构的改变 8 风险提示 ........................................................................................................