智明达(688636)24年业绩承压，未来增长可期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 智明达 (688636 CH) 24 年业绩承压，未来增长可期 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 46.35 2024 年 12 月 28 日│中国内地 其他军工 维持智明达公司“买入”评级，目标价 46.35 元。公司是我国军用嵌入式计算机核心供应商，机载配套基本盘稳固，弹载配套产品预计 25 年起实现恢复性增长，新的星载和无人机配套产品市场需求广阔且增速较快，公司整体业务 25-26 年有望实现较快增长。 军用嵌入式计算龙头，技术全面且产品谱系完善 公司牢牢围绕军用嵌入式计算机领域，通过技术研发和迭代，研制了一系列嵌入式计算机模块产品。公司先后开发了基于 DSP、FPGA、显控类等芯片和技术的嵌入式计算机及相关产品，解决方案已涵盖数据采集、信号处理、数据处理、通信交换、接口控制、高可靠性电源、大容量存储与图形图像处理等技术方向，并从最开始的车载平台，拓展了机载、弹载、无人机、星载等多种装备中。 机载领域配套基本盘稳固，弹载配套受行业影响有所下滑 公司的机载嵌入式产品配套于我国多种主力战机，近年来保持稳健增长，同时随着公司能力的提升在部分新型号领域实现了配套价值量提升，且随着公司降本增效，产品毛利率也有所回升。公司 21 年起在弹载领域收入快速增长，配套型号不断丰富，但 24 年以来受到行业影响出现了需求和订单延迟的情况，但考虑到十四五即将进入收官之年，国防建设任务的完成具有刚性约束，预计 25 年起将实现恢复性增长。 储备项目/型号丰富，星载和无人机打开成长空间 公司储备项目丰富，2024 年上半年获得研发新项目 120 个，较上年同期增加 17.65%，且星载和无人装备配套项目的占比有所提升，卫星作为我国的战略性资源，目前已在多领域得到了广泛建设及运用。嵌入式计算机主要应用于卫星需要的相关部件，如应答机、传感器、遥测发射机等，公司在该领域的配套有望跟随卫星互联网和其他卫星星座的建设而持续放量；无人装备是装备建设重要方向之一，公司相关产品也有望受到无人装备发展而增长。 盈利预测与估值 我们预计公司 2024-2026 年分别实现归母净利润 0.62/1.16/1.60 亿元，对应 EPS 分别为 0.55/1.03/1.42 元，对应 PE 分别为 54/29/21X，可比公司估值 2025 年 iFind 一致预期 PE 均值为 45 倍，我们给予公司 25 年 45 倍 PE，对应目标价 46.35 元，维持“买入”评级。 风险提示：订单不及预期风险，产品降价导致毛利率下滑风险。 研究员 李聪 SAC No. S0570521020001 SFC No. BRW518 licong017951@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 朱雨时 SAC No. S0570521120001 zhuyushi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 田莫充 SAC No. S0570523050004 tianmochong@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 46.35 收盘价 (人民币 截至 12 月 27 日) 29.90 市值 (人民币百万) 3,366 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 76.53 52 周价格范围 (人民币) 17.01-65.20 BVPS (人民币) 9.59 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 540.87 663.00 552.22 748.79 924.58 +/-% 20.35 22.58 (16.71) 35.60 23.48 归属母公司净利润 (人民币百万) 75.38 96.26 61.90 116.33 160.38 +/-% (32.40) 27.69 (35.69) 87.92 37.87 EPS (人民币，最新摊薄) 0.67 0.86 0.55 1.03 1.42 ROE (%) 8.07 9.31 5.54 9.74 12.27 PE (倍) 44.65 34.97 54.37 28.93 20.98 PB (倍) 3.43 3.10 2.93 2.71 2.45 EV EBITDA (倍) 29.87 34.18 32.19 20.88 15.85 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (62)(40)(19)325Dec-23Apr-24Aug-24Dec-24(%)智明达沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 智明达 (688636 CH) 军用嵌入式计算机小巨人，星载和无人机配套打开成长空间 19-23 年公司收入稳健增长，归母净利润有所波动。受公司产品种类持续丰富，下游新客户开拓顺利等方面影响，公司收入从 2019 年的 2.61 亿元增长至 2023 年的 6.63 亿元。2024年前三季度受行业环境影响公司部分订单有所延迟，导致营业收入有所下滑，前三季度公司实现营业收入 2.09 亿元，同比下滑 47.71%；近年来由于下游客户低成本采购，同时公司业务结构有所变化，导致公司毛利率出现波动，同时公司拓展新业务导致期间费用有所提升，进而影响了归母净利润持续增长。2024 年前三季度公司实现归母净利润-916 万元，同比下滑 114.85%。 图表1： 公司近期收入情况 图表2： 公司归母净利润情况 资料来源：iFind，华泰研究 资料来源：iFind，华泰研究 毛利率有所回升，费用率后续有望下降。2020-2023 年受到下游低成本采购影响，同时在全国产化要求下公司开始采购成本较高的国产元器件，导致综合毛利率有所降低。进入 2024年，公司毛利率较高的机载产品收入占比较高，使得毛利率有所回升，2024 年前三季度公司综合毛利率为 49.74%；公司 2023 年起开始进行较为严格的费用管控，2023 年费用率为32.13%，较 2022 年下降 2.81pct。2024 年前三季度因收入下降，费用率有明显提升。 图表3： 公司近期收入情况 图表4： 公司归母净利润情况 资料来源：iFind，华泰研究 资料来源：iFind，华泰研究 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0100200300400500600700201920202021202220239M2024(百万元)营业收入yoy-140%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%(20)020406080100120201920202021202220239M2024(百万元)归母净利润yoy-10%0%10%20%30%40%50%60%70%201920202021