电子行业深度研究：2025年，AI应用和自主可控将持续驱动半导体周期上行

敬请参阅最后一页特别声明 1 行业观点 我们复盘了前面几轮半导体周期，根据供需关系按照时间维度分为长中短三种周期：长周期（8-10 年）——为需求周期、中周期（4-6 年）——为产能周期、短周期（3-5 个季度）——为库存周期，其中需求-产能-库存三种周期相互嵌套。通过复盘我们发现每轮半导体大周期的开启都是由新兴技术推动产品升级和创新，进而催生新产品的总量、渗透率和单品半导体价值量的提升，推动半导体市场规模上升一个台阶，我们认为 AI 将驱动半导体行业进入下一个大周期。但在 AI 发展初期，主要表现为基础大模型的持续迭代、各大云厂商争抢算力芯片和存储（HBM），而传统半导体芯片受限于终端需求低迷、叠加处于去库存周期，业绩和股价表现差强人意。随着可用有效数据遇到瓶颈，大模型迭代放缓，展望 2025 年生成式 AI 催生的应用有望成为 AI 浪潮的主流，这主要表现为“AI+X”包括 AI 手机、AIPC、AI 眼镜、AI 耳机、AI 音箱、AI 玩家、AI 教育、AI 陪伴、机器人、自动驾驶等，这些终端需求的升级和创新都将带动对芯片的需求，从而推动整个半导体市场规模持续增大。另外，我们也从产能周期和库存周期两个维度分析，发现当前晶圆代工产能利用率在持续提升（先进制程占比提升），而芯片厂商和渠道端端库存保持较低水位，再加上“AI+”的终端需求即将爆发，在这种情况下我们预计 2025 年有望迎来需求-产能-库存三种周期共振，从而驱动半导体行业迎来大的上行周期。同时，半导体产业链自主可控也是大势所趋，我们持续看好半导体设备/零部件、材料及国产算力产业链。 投资逻辑： AI 主线，持续看好 AI 基础设施，重点关注 AI 应用。如果说 23 年是 AI 训练的元年，24 年是 AI 推理的元年，那么25 年将是 AI 终端应用爆发的元年。主要归因于包括端侧 AI、聊天机器人、自动驾驶等在内的“AI+X”有望带动传统终端升级的浪潮，那么在半导体芯片领域，我们认为除了算力芯片、存储器以外，其他如 Soc 芯片、存储器、CIS、模拟芯片等的需求也将被带动起来，从排序上我们重点看好对 AI 算力芯片、存储器（HBM）、数字 Soc 芯片的需求，其他如 CIS、模拟芯片、射频、驱动 IC、MCU 等也将随之受益。 半导体链条上下游加快自主可控势在必行。2024 年 12 月，美国 BIS 将制裁的深度和范围进一步扩大，新增 140 个实体清单主体，其中包括半导体设备公司、eda 公司、半导体材料公司以及晶圆厂。我们认为，制裁收紧后，国产化率提升成为重中之重。对于 fab 来说，设备国产化率有望加速。对于设备厂来说，零组件国产化率提升有望成为立身之本。预测在 AI 需求带动、存储持续扩产及国产化率提升的带动下，半导体设备/零部件将积极受益。 投资建议 看好 AI 基础设施与 AI 应用相关主线，并持续看好半导体产业链自主可控的方向，重点看好：国产算力芯片、存储器（HBM）、数字 Soc 芯片、半导体设备/零部件、材料等。 风险提示 AI 端侧发展不及预期、消费电子复苏低于预期、AI 应用落地不达预期、半导体库存去化慢于预期，晶圆厂资本开支低于预期。 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、全球半导体周期复盘.......................................................................... 4 1.1 长周期（8-10 年）：看需求 ................................................................ 4 1.2 中周期（4-6 年）：看产能 ................................................................. 5 1.3 短周期（3-5 个季度）：看库存 ............................................................. 6 二、历史股价如何演绎............................................................................ 7 三、当前的判断：需求-产能-库存三周期共振，AI 应用和自主可控将驱动半导体行业开启十年大周期 ....... 9 3.1 讯号一：AI 基础设施+AI 应用爆发，推动半导体需求增加...................................... 9 3.2 讯号二：芯片厂商库存月数保持低水位..................................................... 16 3.3 讯号三：渠道端芯片货期正常............................................................. 17 3.4 讯号四：2025 年晶圆代工产能利用率持续提升，12 吋成为主流................................ 18 3.5 讯号五：全球半导体设备销售额持续创新高，自主可控是归因................................. 21 四、投资建议................................................................................... 25 五、风险提示................................................................................... 26 图表目录 图表 1： 产品需求推动全球半导体经历十年大周期 ................................................... 4 图表 2： 2003-2011 年之间全球 PC 出货量快速攀升................................................... 5 图表 3： 2012-2016 年全球智能手机出货量快速提升.................................................. 5 图表 4： 全球半导体每 4-6 年经历一轮产能周期 ..................................................... 5 图表 5： 半导体行业产能周期的不同阶段 ........................................................... 6 图表 6： 全球半导体资本开支增速 vs.半导体销售额增速.............................................. 6 图表 7： 从芯片厂商库存看：全球半导体行业每 3-5 个季度经历一轮库存周期 .................