宏观视角：12月FOMC，连续降息或暂告一段落

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观视角 12 月 FOMC：连续降息或暂告一段落 华泰研究 2024 年 12 月 19 日│中国内地 易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 胡李鹏，PhD 联系人 SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 赵文瑄 联系人 SAC No. S0570124030017 zhaowenxuan@htsc.com +(86) 10 6321 1166 12 月 FOMC 决议点评 北京时间 12 月 19 日（周四）凌晨，联储 12 月以 11：1 如期降息 25bp，基准利率降至 4.25%-4.5%，决议声明、点阵图以及鲍威尔讲话显示，就业市场风险下降，通胀温和回升的情况下，联储连续降息将告一段落，降息节奏将放缓，符合我们此前的判断（参见《12 月 FOMC 预览：明年降息节奏或将放缓》，2024/12/15）。与 9 月会议类似，本次会议中一名委员（克利夫兰联储主席 Hammac）反对进一步降息，显示进一步降息所面临的压力在加大；决议声明中，联储加入降息幅度和时点（extent and timing）取决于数据的表述，暗示可能不会继续连续降息；点阵图上修通胀预测，通胀回到 2%的时点推后至 2027 年，2025 年降息指引也从 4 次下调至 2 次；鲍威尔讲话中多次强调美国经济保持韧性，联储降息进入新的阶段，未来降息会更加谨慎（cautious）。整体偏鹰派的会议导致降息预期回落，美债收益率回升，美元走强，美股下跌。截至北京时间凌晨 4:30，相较于会前，市场预期 2025 年累计降息幅度由 48bp 下降 15bp至 33bp；2 年和 10 年期美债收益率上行 13bp，11bp 至 4.35%，4.51%；美元指数上涨 1%至 108.1；美股三大股指振荡下行，标普 500、纳指、道指分别下跌 1.7%、2%、3.7%；黄金下跌 1.6%至 2609 美元/盎司。 基本面方面，鲍威尔认为美国经济增长保持强劲，劳工市场仍在降温，通胀有所反复。增长方面，鲍威尔表示，美国经济增长动能较为强劲，表现好于全球其他国家，对 2025 年经济较为乐观。就业市场方面，鲍威尔认为，劳动力市场的下行风险下降，劳动力市场目前以有序的节奏逐步降温（gradual, orderly slowing）；劳动力市场紧张程度较 2019 年已有所下降，不再是推升通胀的原因；通胀回落不需要劳动力市场继续降温。通胀方面，鲍威尔认为，通胀有所反复，但回落比预期更慢；预计通胀未来仍将向 2%目标回落，原因是住房通胀将滞后回落，就业市场降温有助于非住房的市场化服务通胀回落，非住房非市场化服务通胀（汽车保险，组合管理费等）偏高但不是持久性通胀的来源。 利率指引方面，鲍威尔强调，未来降息节奏将放缓，降息需要看到通胀取得进展；点阵图将 2025 年降息幅度从 4 次削减至 2 次，长期中性利率进一步上调至 3%。鲍威尔表示，联储不希望看到就业市场继续放缓，当前政策利率仍然处于限制区间（meaningful restrictive），且通胀仍然在向 2%回归，联储仍有必要降息；考虑到已降息 100bp，更加接近中性利率，且就业市场风险下降，通胀温和回升，未来降息会更加谨慎（cautious），但具体节奏仍然取决于后续数据表现，需要看到通胀取得进展。此外，鲍威尔认为 2025 年降息的可能性小，利率目前仍然有限制性，体现在就业市场的放缓以及房地产市场的低迷。点阵图显示，联储推迟和削减降息幅度，2025-2027 年降息节奏从 4-2-0 调整为 2-2-1。点阵图显示 2025 年累计降息幅度从 4 次 100bp 下调至 2 次 50bp，2026-2027 年分别再降息 50bp 和 25bp，2025-2027年累计降息幅度为 125bp，不及 9 月点阵图指引的 150bp。降息终点上调至 3.1%，高于 9 月 FOMC，与 6 月 FOMC一致。此外，继 3，6 和 9 月 FOMC 上调长期名义均衡利率后，12 月 FOMC 再次将长期名义均衡利率的预测值小幅上修 0.1 个百分点至 3.0%（图表 5），与近期美国经济持续超预期，且委员认为中性利率上升的表态一致。 经济预测方面，联储上调增长和通胀预测，下调失业率预测，对通胀风险担忧回升，对就业市场担忧有所缓解。受近期经济动能维持韧性以及通胀温和回升影响，美联储将 2025 年四季度实际 GDP 同比增速上调 0.1pct 至 2.1%；2025年四季度的 PCE 和核心 PCE 上调 0.4pct 和 0.3pct 至 2.5%；通胀回到 2%的时点从 2026 年被推迟到 2027 年；委员对通胀风险的评估从“大体均衡”调整为“偏向上行”（图表 2）。由于相较 9 月会议前，就业市场快速放缓的风险下降，联储下调 2024-2025 年四季度的失业率预测，分别下调 0.2pct 和 0.1pct 至 4.2%和 4.3%；委员对就业市场风险的判断也从 9 月份的“偏向上行”调整为“大体均衡”（图表 3）。鲍威尔表示，部分委员在预测中考虑了特朗普潜在政策的影响，随着 2025 年特朗普政策更加明确，经济预测未来可能会继续调整。 往前看，维持此前观点，联储 2025 年将放缓降息节奏，特朗普政策或是影响联储降息路径的主要因素。联储大选后美国经济维持较强韧性，亚特兰大联储 GDP Now 指示四季度增速维持在 3%左右。12 月较为鹰派的指引，叠加鲍威尔放缓降息的表态，我们认为 1 月会议大概率将暂停降息，以观察特朗普政策及其潜在影响。基准情形下，特朗普关税等政策可能推高 2025 年下半年通胀，制约联储降息节奏，我们预计联储 2025 年上半年降息 2 次，下半年停止降息（参见《美国 2025 年度展望：两种大选结果下美国经济走势》，2024/11/5）。考虑到近期美国增长动能维持韧性，若特朗普政策导致通胀回升时点更早或幅度更大，不排除 2025 年降息幅度不到 2 次的可能性。 风险提示：就业市场恶化速度超预期，金融市场动荡导致金融条件快速收紧。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 图表1： 相较于会前，市场预期 2025 年累计降息幅度由 48bp 下降 15bp 至 33bp 资料来源：彭博，华泰研究 图表2： 联储官员认为通胀回升的风险较 9 月会议时上升 图表3： 联储官员认为就业市场风险较 9 月会议时下降 资料来源：美联储，华泰研究 资料来源：美联储，华泰研究 图表4： 联储上调 2024-2025 年增长预测和 2024-2026 年通胀预测，下调 2024-2025 年的失业率预测 资料来源：美联储，华泰研究 4.583