公用事业行业：消化分歧走向一致，重视公用红利价值

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 行业研究丨行业周报丨公用事业 [Table_Title] 消化分歧走向一致，重视公用红利价值 报告要点 [Table_Summary]下半年以来，公用板块整体有所调整，但当前如火电部分央企上市公司估值已经将至近两年来下四分位数附近，水电股股息与国债收益率息差也已经达到近两年中位数附近，行业估值已经具备充分吸引。此外，随着长协电价逐步落地，板块估值压制因素也将会得到逐步出清，火电在偏高的成本基数下，未来两个季度盈利仍有望延续修复，核电在新机组投产的拉动下盈利也将持续改善，绿电则有望迎来新的政策催化期，因此整体来看，我们认为当前公用事业板块价值已经具备充分吸引，重申重视行业配置价值。 分析师及联系人 [Table_Author] 张韦华 司旗 宋尚骞 刘亚辉 SAC：S0490517080003 SAC：S0490520120001 SAC：S0490520110001 SAC：S0490523080003 SFC：BQT627 %%%%1请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 公用事业 cjzqdt11111 [Table_Title2] 消化分歧走向一致，重视公用红利价值 行业研究丨行业周报 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] ⚫ 火电预期边际收敛，盈利助力价值回归。下半年以来，受红利板块调整叠加煤价下降导致对电价偏弱预期影响，火电估值也持续回落，截至 12 月 6 日，华能国际/华电国际/国电电力近两年 PB 估值分位数分别为 5.36%/24.02%/34.02%，估值重回近两年低位。我们认为，当前板块的估值已经充分反映了市场对电价的偏弱预期，而且实际上今年以来火电盈利虽然有所修复但并不超额，全国性发电上市央企度电盈利也仅 1.5~3.0 分钱，作为行业内资产质量较为优异的企业盈利尚且如此，非上市的普通火电机组盈利压力依然严峻。因此电价预期在煤价回落的背景下存在一定回落压力，但调整空间实则相对克制。当前各省份年度长协交易方案陆续公布，预计月底各省份长协价格也将陆续落定，火电估值压制因素也有望得到缓解。截至 12 月 6 日，秦皇岛港 Q5500 动力末煤平仓价已经回落至 812元/吨，四季度均价为 840.22 元/吨，同比降低 117.47 元/吨，火电四季度业绩预计将会延续改善；考虑到 24 年一季度均价为 901.74 元/吨，整体依然处于较高水平，即使考虑电价调整，25 年一季度火电盈利或仍有修复空间。我们认为当前时点火电投资将重回业绩驱动，考虑偏高的煤价基数，火电盈利有望在未来两个季度内延续修复，叠加当前时点偏低的估值以及部分公司稳健的分红预期，火电在当下环境中的投资价值值得再度重视。 ⚫ 水电息差具备吸引力，核电电价压力逐步出清。水电作为稳健盈利资产，长期被视为红利典范，水电主要上市公司在市场波动影响下，三季度以来也有所调整。近期 10 年期国债收益率重回下行趋势后，考虑到后续的财政和货币政策预期，利率中枢的下行通道或将延续，红利资产在权益市场上行情表现的回归我们认为只是时间问题。以长江电力为例，若按 2025 年业绩一致预期测算，截至 12 月 6 日其预期股息率与十年期国债到期收益率的息差已经扩大到 1.85%，处于 2023 年以来息差分位数的 51.9%，若后续利率继续回落则分位数还将更低，当前来看以水电为代表的红利资产已经具备相当强的吸引力。核电方面，除本身就与水电具体类似的红利属性以外，随着江苏与广东省年度电力交易方案公布后，电价对核电盈利的影响幅度预期已经得以明确，考虑到如中国核电的漳州核电项目投产以及 2024 年因集中大修导致的偏低基数，预计 2025 年业绩也将重回稳健增长节奏。 ⚫ 绿证核发再创新高，绿色需求快速释放。我们在 9 月第一周周报上曾明确表示，随着全国绿证绿电市场规则搭建完成，创新高的绿证核发量对行业的影响不容忽视。而 10 月全国绿证核发数量达 12.32 亿张，再创历史新高，1-10 月核发绿证数量已经达到 33.31 亿张，占有记录以来核发总量的 93.81%。虽然 1-10 月绿证交易量仅有 2.78 亿张，占可交易绿证的 13.53%，但也达到有记录以来交易量的 77.45%，绿证交易放量效应显著。我们相信，随着需求侧绿电强制消费制度的持续发力，绿电及绿证的溢价对新能源电价将会起到显著支撑作用，而且随着能耗双控于明年进入收官之年，绿电仍有持续政策催化预期。 ⚫ 投资建议：“碳中和”时代号召和电力市场化改革将贯穿整个“十四五”期间，电力运营商的内在价值将全面重估。随着电力体制改革的稳步推进，有望推动火电经营持续改善，推荐关注优质转型火电华润电力、福能股份、华电国际、国电电力、中国电力、华能国际和长三角煤电运营商；水电板块推荐优质大水电长江电力、国投电力和华能水电；新能源三重底部共振背景下，行业投资长夜将明，推荐龙源电力 H、中闽能源、中国核电和三峡能源。 风险提示 1、电力供需存在恶化风险； 2、煤炭价格出现非季节性风险。 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《可持续航空燃料（二）：SAF 供需格局和盈利性如何？》2024-12-02 •《11 月化债加速落地，优选财政预算内及资产质量修复相关公司》2024-11-24 •《广东更新市场交易机制，电价波动有望更加平滑》2024-11-23 -7%4%15%26%2023-122024-42024-82024-12公用事业沪深300指数2024-12-09%%%%2 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 15 行业研究 | 行业周报 目录 下周重点推荐 ............................................................................................................................... 4 行业及公司涨跌幅 ........................................................................................................................ 6 煤炭价格信息 ............................................................................................................................... 9 重要公司重点公告 ...................................................................................................................... 10 电力及燃气事件 ............