11月社融金融数据点评：银行行业：政府债支撑社融，M1增速继续回升

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 银行行业：政府债支撑社融，M1 增速继续回升 ——11 月社融金融数据点评 2024 年 12 月 16 日 看好/维持 银行 行业报告 事件：12 月 13 日，中国人民银行发布 11 月社融金融数据。11 月社融新增 2.34万亿，同比少增 1197 亿；存量社融同比+7.8%，增速环比持平。11 月人民币贷款新增 5800 亿，同比少增 5100 亿；人民币贷款同比增速 7.7%，环比下降0.3pct。M1 降幅环比收窄 2.4pct 至 -3.7%；M2 增速环比下降 0.2pct 至 7.3%。 点评： 1、社融：政府债继续贡献主要增量。11 月社融新增 2.34 万亿，同比少增 1197亿；存量社融同比+7.8%、环比持平。结构上，政府债继续是主要增量，信贷是主要拖累。① 政府债券新增 1.31 万亿，同比多增 1589 亿；占新增社融的56%。11 月初大规模增量化债方案落地后（年内新增 2 万亿地方政府化债额度），地方特殊再融资发行显著加快。② 社融口径人民币贷款新增 5223 亿，同比少增 5897 亿；或与年末信贷投放季节性放缓、储备项目至明年进行开门红投放、地方债务置换部分偿还存量贷款有关。③ 表外融资：三项合计新增819 亿，同比多增 805 亿。④ 直接融资：企业债券新增 2428 亿，同比多增1098 亿；股票净融资 427 亿，同比多增 68 亿。 2、信贷：居民中长贷边际改善、企业部门仍待修复。11 月金融数据口径人民币贷款新增 5800 亿，同比少增 5100 亿。贷款余额同比+7.7%，增速环比下降0.3pct。分部门来看： （1）提前还贷减少+地产销售回暖带动居民中长期贷款修复。11 月住户贷款新增 2700 亿，同比小幅少增 225 亿，其中主要支撑来自中长贷。居民短贷当月净减少 370 亿，同比少增 964 亿。居民中长贷新增 3000 亿，同比多增 669亿。一方面是存量房贷利率下调后，居民提前还贷减少，另一方面地产销售边际回暖带动新增按揭需求增长。价格方面，11 月新发放个人住房贷款利率为3.08%，环比下降 7bp。 （2）企业加杠杆意愿不足+化债影响存量，企业信贷依然偏弱。11 月企业贷款新增 2500 亿，同比大幅少增 5721 亿，是 11 月信贷主要拖累。其中，企业短贷、中长贷、票据融资分别 -100 亿、+2100 亿、+1223 亿，同比少增 1805亿、2360 亿、869 亿。主要原因：① 企业信贷需求仍偏弱。在一揽子刺激政策下，11 月 PMI 数据延续修复，需求端新订单环比改善幅度有所加大；但 CPI、PPI 仍延续低位；票据贴现利率仍处在低位。综合来看，企业部门预期有所改善，但需求修复的持续性仍待观察，企业加杠杆投资扩产意愿仍然不足。② 地方债务置换影响企业信贷存量。11 月中旬本轮特殊再融资债启动发行，11 月单月共计发行 1.1 万亿。据金融时报“融资平台等主体拿到专项债资金后，大部分会在 10-20 天左右归还债务，其中绝大部分为贷款，…估计 11 月全国约完成近 2500 亿元地方债务置换，12 月还将有更大规模的债务置换”， 预计 11月化债对信贷存量的影响在 2000-2500 亿。③ 部分企业融资需求转向发债。11 月企业债券新增 2428 亿，同比多增 1098 亿。当前信用债发行利率较低，融资性价比高。 3、存款：企业存款活化改善+化债资金扰动，M1 延续改善趋势。11 月 M1 同未来 3-6 个月行业大事： 无 行业基本资料 占比% 股票家数 48 1.06% 行业市值(亿元) 128166.88 13.23% 流通市值(亿元) 87856.11 11.17% 行业平均市盈率 6.11 / 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 行业指数走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：林瑾璐 021-25102905 linjl@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480519070002 分析师：田馨宇 010-66554013 tianxy@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480521070003 -15.1%-2.7%9.7%22.1%34.5%46.9%12/183/176/159/1312/12银行沪深300P2 东兴证券行业报告 银行行业：政府债支撑社融，M1 增速继续回升——11 月社融金融数据点评 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 比下降 3.7%，环比改善 2.4pct；单月 M1 新增 1.75 万亿，其中 M0 新增 0.18万亿，单位活期存款新增 1.58 万亿（同比多增 1.62 万亿）。我们认为，一方面，得益于政策加码下，房地产销售、耐用品等消费改善带来企业存款活化效应。另一方面，部分用于化债的特殊再融资债资金流向融资平台后，尚未用于债务置换、暂时以活期存款形式存在。25 年 1 月起，央行将启用新修订的 M1统计口径，在原先 M0+单位活期存款的基础上增加个人活期存款、非银行支付机构客户备付金。测算 10 月新口径 M1 同比-2.3%，高于老口径-6.1%。预计新口径下 M1 增速更加平滑。M2 同比增 7.1%，环比放缓 0.4pct。 投资建议：银行股“后周期性“特征明显，估值仍有向上空间；2025 年主线逻辑来自①长线资金推动配置价值增强、②基本面预期改善带动估值修复。 逆周期调节政策推动经济、行业基本面预期改善，关注经济相关性更高的标的。从历史回溯来看，银行股具有后周期特征，在经济下行、逆周期政策加码、经济预期改善阶段表现较好（2014 年底、2018 年），与当前宏观环境类似。银行经营层面看，规模增长保持平稳，息差压力可控，重点领域风险预期改善，基本面预期逐步改善是可以期待的。 险资、股票型 ETF 规模延续高增直接利好银行板块，板块高股息价值或继续增强。①政策持续鼓励中长线资金入市，②保险规模延续较高增速且权益配置型诉求提升；③ETF 规模延续高增，银行亦是主要受益板块；④当前主动权益基金配置银行权重低于历史均值、后续加仓有空间。⑤广谱利率持续下行，板块高股息配置价值仍显著 风险提示：经济复苏、实体需求恢复不及预期，导致信贷增速大幅下滑；政策力度和实施效果不及预期，导致风险抬升资产质量大幅恶化等。 东兴证券行业报告 银行行业：政府债支撑社融，M1 增速继续回升——11 月社融金融数据点评 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图1：11 月末社融存量增速环比持平于 7.8% 图2：11 月社融新增 2.34 万亿，同比少增 1197 亿 资料来源：iFinD、人民银行，东兴证券研究所 资料来源：iFinD、人民银行，东兴证券研究所 图3：11 月新增人民币贷款 5800 亿，同比少增 5100 亿 图4：11 月国股行票据贴现利率仍处在低位 资料来源：iFinD、人民银行，东兴证券研究所 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图5：1