香港中华煤气(0003.HK)城燃回暖高分红，绿色能源添动能

上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 公用事业 2024 年 11 月 29 日 香港中华煤气 (00003) ——城燃回暖高分红 绿色能源添动能 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） ⚫ 公司城燃行业起步于香港，目前已遍及全国。香港中华煤气有限公司成立于 1862 年，并早在 1960年即在香港上市。1995 年，公司进入内地市场，开启了全国化的探索和布局，目前已经发展为五大全国性城市燃气企业之一。截至 2024 年上半年，公司业务已遍布 29 个省、直辖市及自治区，内地拥有 321 个城市燃气项目，燃气用户规模超 4000 万户。1H24 公司在中国香港及内地天然气销量约 190.3 亿 m³（其中香港 4.3 亿 m³），约占全国天然气表观消费量的 8.9%。 ⚫ 香港业务盈利稳定，未来仍具提价空间。香港燃气市场已进入成熟期，公司用户规模温和稳定增长。2023 年公司在香港覆盖用户数突破 200 万户，市场覆盖率达 75%，主要以居民及商业客户为主。2023 年香港燃气销售结构中，住宅、商业、工业分别占比 54%、40%、6%，随着居民及商业用气需求增加，我们测算至 2028 年末，香港业务销气量较 2023 年底仍存在 7%的增量空间。公司在香港地区调价自主性较强，可根据成本变动情况调增燃气终端售价，盈利能力较强且高度稳定。2024 年 8 月，多年未变的保养月费调增 0.5 港元/月，基本定价也上涨 0.013 港元/MJ。展望未来，由于香港地区电价上涨幅度较燃气更高，燃气性价比持续凸显，价格长期仍具备进一步提升空间。 ⚫ 内地业务销量稳定成长，顺价改善毛差持续修复。截至 2024 年上半年，公司直接及通过子公司港华智慧能源合计控制内地城市燃气项目 321 个，广泛集中于华东、华南、华中等人口稠密、经济发达地区，具备显著区位优势。2018-2023 年间公司销气量 CAGR 达 8.56%。2023 年公司工业、商业、居民、分销及其他用气占比分别为 45%、14%、22%、19%。电动车、锂电池、光伏产品等行业用气规模高速成长，有望带动公司销气量持续提升。2023 年下半年起，国家大力推进居民气顺价机制的执行力度。在公司燃气业务所覆盖的城市中，包括南京、西安、济南等省会城市已经先后完成调价。1H24 销气毛差显著回升至 0.47 元/m³，同比增长 0.05 元/m³。量利齐升驱动，公司内地燃气市场盈利能力有望持续提升。 ⚫ 多点开花，注入公司发展新动能。延伸业务方面，公司聚焦居民用户，主要由全资子公司名气家为客户打造一站式生活服务解决方案。公司在内地与香港分别覆盖超过 4100 万和 200 万用户，为发展延伸业务提供坚实客群基础。2024 年上半年，延伸业务贡献利润 1.9 亿港元，其中香港与内地业务分别贡献 1.4 亿港元与 0.5 亿港元。可再生能源业务方面，公司在深耕燃气领域多年后积累大量优质园区工业用户，以此为基础 2022 年起公司开始发展分布式光伏及能碳服务，受益于公司精益运营管理及良好项目开发策略，2023 年起公司可再生能源业务已实现扭亏为盈。产能稳步爬升，多元发展未来可期。公司积极布局可再生能源领域，包括可持续航空燃料、绿色甲醇及氢化植物油的生产销售工作。长期来看，公司在可持续能源方面产能逐步爬升，有望持续增厚公司业绩。 ⚫ 首次覆盖，给予“买入”评级。基于公司内地燃气销量增长稳定，毛差稳步修复，以及香港地区盈利能力持续扩张，多元业务持续向好的预期，我们预测公司 2024-2026 年的归母净利润分别为62.07、67.13、70.94 亿港元，EPS 分别为 0.33、0.36、0.38 港元/股。香港中华煤气长达二十余年分红政策长期稳定（每年 0.35 港元/股），长期以来股价锚定美债收益率，在美元降息周期内，随着无风险收益率下降，股息率回报要求降低利于公司估值提升。同时随着城市燃气行业经营稳定性逐步增强，业绩将逐步回归平稳增长期，随着城燃现金流逐步增长，DCF 估值能进一步体现公司基本面上行带来的估值提升空间。经测算，我们给予公司目标价 7.77 港元，较当前股价有 31.7%的上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：天然气价格高波动风险、国内顺价落地情况不及预期、燃气销售增长情况低于预期 市场数据： 2024 年 11 月 28 日 收盘价（港币） 5.90 恒生中国企业指数 6924.51 52 周最高/最低（港币） 6.66/5.25 H 股市值（亿港币） 1,100.93 流通 H 股（百万股） 18,659.87 汇率（人民币/港币） 1.0823 一年内股价与基准指数对比走势： 资料来源：Bloomberg 证券分析师 王璐 A0230516080007 wanglu@swsresearch.com 朱赫 A0230524070002 zhuhe@swsresearch.com 研究支持 朱赫 A0230524070002 zhuhe@swsresearch.com 联系人 朱赫 (8621)23297818× zhuhe@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万港元） 60,953 56,971 59,446 61,632 63,593 同比增长率（%） 14 -7 4 4 3 归母净利润（百万港元） 5,359 6,179 6,207 6,713 7,094 同比增长率（%） 5 15 2 8 6 每股收益（港元/股） . . . . . 净资产收益率（%） 8.75 10.32 10.43 11.24 11.77 市盈率 21.0 18.2 17.8 16.4 15.6 市净率 1.5 1.6 1.5 1.5 1.5 注：“每股收益”为归属于母公司所有者的净利润除以总股本 -16%84%11/2812/2801/2802/2803/2804/2805/2806/2807/2808/2809/2810/2811/28HSCEI香港中华煤气 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共35页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司深耕燃气销售主营业务，拥有稳定的销气结构和优质的城燃项目，并不断拓宽能碳服务范围，开拓居民延伸服务、可再生能源、可持续能源等业务，持续赋能公司业绩增长。中国香港地区基本收费与基本定价走高，公司在香港地区燃气售价持续上涨。内地区域随着居民端顺价政策相继落地，量价齐升利好毛差修复，提振公司长期盈利能力。公司城燃项目集中于中东部经济发达地区，积累大量优质客户资源。无论是对延伸业务还是对可再生能源业务，公司均可进一步挖掘客群资源价值，持续为公司创造业绩增量。 基于公司内地燃气销量增长稳定，毛差稳步修复，以及香港地区盈利能力持续扩张，多元业务持续向好的预期，我们预测公司 2024-2026 年的归母净利润分别为 62.07、67.13、70.94 亿港元，EPS