2025年航运船舶投资策略：八面来风，御风远航

八面来风，御风远航--2025年航运船舶投资策略 证券分析师姓名：孙延资格编号：S1350524050003邮箱:sunyan01@huayuanstock.com证券分析师姓名：王惠武资格编号：S1350524060001邮箱:wanghuiwu@huayuanstock.com联系人姓名：张付哲邮箱：zhangfuzhe@huayuanstock.com请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明行业评级：看好（维持）证券研究报告|行业专题报告交通运输2024年11月30日报告要点◼油运船舶周期景气度共识较高，散运复苏仍在观察，集运持续磨底。➢船舶与油运板块，均有中长期供给紧张逻辑支撑，两板块核心标的估值水平明显高于对应指数平均水平，表明预期尚在，然而需求复苏较慢。船队老龄化、环保法规刺激需求更新、OPEC+复产一再推迟、特朗普2.0对原油产量与对俄伊态度，均为需求复苏的不确定性。➢散运供需双弱，环保法规出清运力，市场复苏仍在观察；集运红海绕行消化历史交付高峰，运价易涨难跌，周期持续磨底。两板块估值较低，甚至处于较底部区间，周期趋势未有充分共识。◼市场估值体现周期预期，国内宏观复苏叠加全球混乱程度定方向。➢全球混乱度高：集运：估值较低且高分红，供应链的脆弱和高集中度下的强议价能力增益市场短期弹性，建议关注中远海控、海丰国际。➢内需复苏：1）散运：国内宏观复苏支撑需求，叠加环保出清，市场复苏或将加速，估值向上空间打开，建议关注招商轮船、海通发展、国航远洋；2）内贸集运：建议关注中谷物流。➢内需复苏+全球混乱度高：油运：供给持续紧张，国内宏观复苏推动补库，全球混乱度高添风险溢价，估值阶段性低位，建议关注招商轮船、中远海能。➢大周期景气度高：船舶：绿色更新大周期+可观在手订单支撑估值，潜在重组可能提供短期弹性，建议关注中国船舶、中国动力、中船防务。◼风险提示：美联储降息不及预期，中国经济增长不及预期，对俄伊委制裁的变化，经济制裁和出口管制，行业环保法规不及预期。2主要内容1. 综述2. 船舶3. 油运4. 散运5. 集运6. 风险提示市场估值：高估值体现周期景气度高预期◼航运船舶作为周期行业，周期趋势是决定市场估值水平的重要因素。对于供给紧张确定性较高的船舶与油运板块，其核心标的估值水平明显高于对应指数平均水平。对于周期趋势未有共识的散运和磨底期的集运，相关标的估值相对偏低，甚至处于较底部区间。资料来源：iFind，华源证券研究图：油运船舶景气度共识较高，散运复苏仍在观察，集运持续磨底400.511.522.53油运船舶散运集运0.51.01.52.02.53.03.54.0中证50中远海控中国船舶1.01.21.41.61.82.02.22.42.6沪深300中远海能招商轮船图：中国船舶因造船大周期共识，PB估值水平明显高于中证50，中远海控估值则更偏底部水平图：油运供给紧张支撑油运股PB估值，招商轮船的非油运业务略拖累估值注：各板块周期位置仅做指示性参考。市场策略：国内宏观复苏+全球混乱程度定方向◼航运船舶板块受地缘、经济、特朗普政策等事件影响较大。这些“混乱”因素对不同市场的影响各异，唯有通过可能的发展趋势去寻找最受益方向。◼供给紧张的油运、船舶周期景气度有共识，向上空间需要看需求复苏或事件性催化；散运和内贸集运在内需复苏下，向上空间增大；供给压力较大的集运，由于较低的估值和供应链脆弱性，在地缘风险度高和特朗普因素刺激下，或有较强短期机会。资料来源：华源证券研究图：在地缘、经济、事件、特朗普2.0政策等不确定因素下，通过确定性去判断高胜率或高赔率方向或将成为2025年选择投资方向的主要方式5图：航运船舶板块根据不同周期位置和不确定性因素，可分四类方向，而国内宏观复苏和全球混乱程度将成为关键要素确定性•油轮新船有限+整体老化•集运新船交付放缓+供应链脆弱性•散运船队能效较差+新船有限•西芒杜铁矿预计25Q4投产•更严格的IMO中期法规不确定性•特朗普2.0对俄、伊油态度•特朗普2.0关税•美联储降息节奏•中国铁矿进口增长的持续性•红海绕行持续性•新的地缘政治冲突•美东再次罢工等供应链事件全球混乱度高•集运：估值较低且高分红，供应链的脆弱和高集中度下的强议价能力增益市场短期弹性，建议关注中远海控、海丰国际全球混乱度高+内需复苏•油运：供给持续紧张，国内宏观复苏推动补库，全球混乱度高添风险溢价，估值阶段性低位，建议关注招商轮船、中远海能大周期景气度高•船舶：绿色更新大周期+可观在手订单支撑估值，潜在重组可能提供短期弹性，建议关注中国船舶、中国动力、中船防务内需复苏•散运：国内宏观复苏支撑需求，叠加环保出清，市场复苏或将加速，估值向上空间打开，建议关注招商轮船、海通发展、国航远洋•内贸集运：建议关注中谷物流主要内容1. 综述2. 船舶3. 油运4. 散运5. 集运6. 风险提示0204060801001202018 2019 2020 2021 2022 2023 2024千美元/天ClarkSea运价指数油轮日均收益散货船日均收益集装箱船日均收益船舶-新造船价持续缓涨，航运市场波动略有拖累◼2024年，新造船价指数全年缓慢爬坡上升，截至11月，克拉克森新造船价2024年累计增长6.2%。造船产能供给紧张叠加新燃料升级是主要推手。◼航运市场是造船市场的主要资金来源，虽然本轮周期以绿色更新为主，但短期航运市场波动会影响造船活动情绪。资料来源：克拉克森，ABS美国船级社公众号，信德海事绿色航运公众号，中国船级社CCS公众号，华源证券研究图：产能紧张+船舶绿色更新在2022年之后成船价核心驱动7图：航运市场波动较大，且较造船市场周期短，会在市场调整时对新造船市场产生一定影响，特别是散货船6075901051201201501802102402018 2019 2020 2021 2022 2023 2024新造船价指数油轮指数散货船指数集装箱船指数（右轴）100150200250300350510152025303540455055ClarkSea运价指数（千美元/天）新造船价指数（右轴）订单覆盖周数（右轴）2018年4月IMO初步减排目标2023年7月IMO减排目标2022年11月底欧盟航运碳税确定船舶-产能供给：产能供给持续增长，但后续潜力有限8图：造船业持续出清后，中国成为本轮周期下产能主要增量地区图：全球产能持续增长，中国后续产能增长潜力有限年份世界交付量中国交付量韩国交付量日本交付量其他交付量201054.2820.9215.829.887.65202029.8711.598.876.243.18vs2010-45.0%-44.6%-44.0%-36.9%-58.5%202440.9721.8610.794.913.41vs2010-24.5%4.5%-31.8%-50.4%-55.5%图：中国后续或可复活的僵尸产能仅有99万CGT0102030405060200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420252026百万CGT中国交付量