2025年6月及上半年经济数据点评：上半年5.3%25增长背后的“量升价缓”

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明固收定期报告hyzqdatemark证券分析师廖志明SAC：S1350524100002liaozhiming@huayuanstock.com联系人马赫mahe@huayuanstock.com上半年 5.3%增长背后的“量升价缓”——2025 年 6 月及上半年经济数据点评投资要点：核心观点：25 年上半年经济运行稳健，但价格仍承压1.从总量上来看，2025 年上半年，中国经济在复杂多变的国内外环境中展现出强劲韧性，GDP 同比增长 5.3%。二季度 GDP 同比增长 5.2%，环比增长 1.1%，延续了“稳中有进”的态势，其中消费对经济增长贡献率为 52.3%，拉动 GDP 增长 2.7pct，服务消费和绿色消费成为核心驱动力。但另一方面，25 年二季度 GDP 现价同比+3.9%，环比下降 0.7pct，名义与实际 GDP 增速继续分化。2.从价格上来看，GDP 平减指数连续 9 个季度为负，25Q2 为-1.0%，CPI 四个月以来首次转正，6 月同比+0.1%，近四个月以来 PPI 持续下行（同比-3.6%），或表明内需修复中消费端政策托底见效、生产端内生动力待强。从具体数据上看：消费提质和出口韧性凸显双轮驱动共同支撑上半年经济稳步前行1.前 6 个月社会消费品零售总额同比+5%，其中服务零售额（同比+5.3%）占比持续提升，假日经济的“乘数效应”以及“悦己消费”、“情绪消费”等新业态的涌现或说明消费已从“量的领跑”转向“质的奔赴”，今年前 6 个月限额以上单位体育、娱乐用品类和金银珠宝类商品零售额分别同比+22.2%和+11.3%。2.25H1 中国外贸展现出强劲韧性与结构优化，进出口规模 21.79 万亿元，创历史同期新高，连续 7 个季度保持同比增长。结构上，对美进出口同比-9.3%，但对东盟进出口同比+9.6%，对欧盟进出口同比+3.5%。上半年出口首次超 13 万亿元，同比+7.2%。3.其他方面：25 年 1-6 月全国固定资产投资（不含农户）24.9 万亿元，同比+2.8%，增速较 1-5 月份放缓 0.9pct。上半年制造业投资同比增长 7.5%，同比+1.1pct。25年上半年规模以上工业增加值同比增长 6.4%。我们认为当前经济运行处于中性区间，过去两年“房价大跌、股市大跌-财富缩水-消费降级”的经济负循环或告一段落。相较于 2024 年，经济的边际变化或在于消费。当前商务接待活动或偏弱，可能影响消费，政策有无可能调整。上半年经济“量升价缓”本质或是经济增长动能转换与收入分配结构调整的结果，下半年或需持续关注增量政策的延续、贸易摩擦的冲击以及内卷的改善情况。三季度利率债预计窄幅震荡，继续看多长久期城投债及资本债。我们认为 25Q3 降息的可能性较低，但当前央行较宽松，利率债很难明显调整，看窄幅震荡。我们建议，利率债波段操作紧盯资金面，一旦收紧就防守。看多长久期下沉的城投及资本债，看多城投点心债及美元债，力推民生、渤海、恒丰银行永续债，关注保险次级债机会。我们预计 2026 年美联储大幅降息，中短期限美债机会突出。风险提示：财政政策超预期发力，导致债市调整；理财及债基等监管政策可能超预期，带来债市扰动；股市可能大幅走强，对债市情绪有冲击等。2025 年 07 月 17 日源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 14页内容目录1. 消费提质、投资结构优化、出口韧性凸显....................................................................51.1. 消费从“量的领跑”转向“质的奔赴”....................................................................51.2. 投资增速略有放缓，房地产或处筑底过程中.............................................................61.3. 外贸韧性强劲，结构持续优化...................................................................................82. 生产端政策托底与需求分化并存...................................................................................93. 物价积极信号与结构性矛盾并存.................................................................................114. 25 年上半年经济运行稳健，但价格仍承压.................................................................125. 风险提示.....................................................................................................................13源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 14页图表目录图表 1： 2025 年 6 月主要经济数据..................................................................................4图表 2： GDP:不变价:当季同比（%）..............................................................................4图表 3： GDP:平减指数(上年=100):当季值...................................................................... 4图表 4： 6 月出口增速较高（%）.....................................................................................5图表 5： 6 月限额以上单位商品零售类值当月同比增速（%，pct）................................ 6图表 6： 限额以上家用电器和音像器材同比增速（%）...................................................6图表 7： 限额以上金银珠宝同比增速（%）..................................................................... 6图表 8： 固定资产投资完成额累计同比（%）................................................