佐力药业(300181)乌灵系列持续高增，百令胶囊有望接力

公司研究丨深度报告丨佐力药业（300181.SZ） [Table_Title] 乌灵系列持续高增，百令胶囊有望接力 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 21 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 公司已形成“一体两翼”布局，“一体”即包括乌灵胶囊、百令片、灵泽片三大基药在内的成药市场，“两翼”即中药饮片和配方颗粒。公司核心产品凭借基药及医保优势、疗效及安全性优势，在临床多科室应用广泛。近年来，在中药集采背景下，核心大品种乌灵胶囊率先放量，“以价换量”效应凸显，伴随大包装替换、集采扩面、OTC 渠道拓展、二次开发适应症等多因素驱动下，未来持续增长可期。 分析师及联系人 [Table_Author] 彭英骐 张楠 SAC：S0490524030005 SAC：S0490524070006 SFC：BUZ392 %%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 佐力药业（300181.SZ） cjzqdt11111 [Table_Title2] 乌灵系列持续高增，百令胶囊有望接力 公司研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨首次 [Table_Summary2] 深耕药用真菌制药领域，乌灵系列为增长主力，新品蓄势待发 公司掌握药用真菌乌灵参的产业化生产技术，成功研制多个中药新药品种，现已逐步形成成药为“一体”，中药饮片和中药颗粒为“两翼”的战略布局。目前，公司旗下以乌灵菌粉为核心成分的乌灵系列产品营收占比约 60%，2024H1 实现销售收入 8.36 亿元（+29.15%yoy），未来将持续强化产品矩阵，将乌灵系列产品数量拓展至 10 个。 三大核心品种基药、医保优势明显，研发+渠道双轮驱动，集采放量在即 公司主要聚焦三大核心品种乌灵胶囊、百令片和灵泽片进行产品研发和市场开拓。总体看，三大核心产品的核心优势在于：成分作用机制明确，有循证医学证据作支撑，疗效佳、安全性高，且均已进入国家基本药物目录、医保目录和多个指南共识，临床应用广泛。分产品往后看，三大产品各自的增长点为： 1）乌灵胶囊：中短期看，集采大包装“以价换量”得到验证，产销量快速增长。收入端看，集采降价约 20%，2024H1 乌灵胶囊销售收入同比增长 28.86%；利润端看，乌灵系列（约等于乌灵胶囊）自 2022 年集采以来毛利率稳定在 86%以上，利润率基本不受集采降价影响。长期看，业绩增长持续性来源有三，一是加强集采区域或销售不良区域医院覆盖，二是 OTC 市场开拓，三是二次开发阿兹海默适应症。 2）百令片：医保适应症放宽至“慢性支气管炎、慢性肾功能不全的患者”；新剂型百令胶囊将于 2024Q3 起上市销售。 3）灵泽片：治疗良性前列腺增生症（BPH）的创新药物，中药二级保护品种，近年来保持良好增速，2024H1 销售额较去年同期增长 30.84%。 中药饮片和中药配方颗粒增势强劲，有望贡献第二增长 中药饮片系列是公司营收占比第二大业务，2023 全年营收占比约 24%，由全资子公司佐力百草中药生产。2024H1 因互联网饮片“乌梅汤 2.0 版”销售火爆，公司中药饮片系列实现销售售收入 3.89 亿元，同比增长 57.11%。中药配方颗粒系列 2023 年受国标和省标转换的影响，销售收入有所下降，但公司现已完成国标和省标备案 382 个，2024 年恢复快速增长，2024H1同比增长 256.73%。 盈利预测与投资建议 预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 25.85 亿、32.49 亿及 41.03 亿元，归母净利润分别为5.30 亿、6.97 亿及 9.00 亿元，对应 EPS 分别为 0.76 元、0.99 及 1.28 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1、 市场竞争加剧风险； 2、 核心品种二次开发失败风险； 3、 行业政策变动风险； 4、 盈利预测不成立或不及预期的风险。 公司基础数据 [Table_BaseData] 当前股价(元) 16.54 总股本(万股) 70,139 流通A股/B股(万股) 60,108/0 每股净资产(元) 3.71 近12月最高/最低价(元) 18.50/8.36 注：股价为 2024 年 11 月 26 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind -29%5%39%73%2023/112024/32024/72024/11佐力药业医疗保健沪深300指数2024-11-27%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 21 公司研究 | 深度报告 目录 药用真菌制药领域头雁，乌灵系列开启增长 ................................................................................. 5 收入持续稳健增长，盈利质量改善 ................................................................................................................ 6 产品矩阵逐步完善，乌灵系列成为业绩增长支柱 .......................................................................................... 7 聚焦三大核心品种，产品持续升级打磨 ........................................................................................ 9 乌灵胶囊：集采放量，力争打造为 20 亿规模大品种 .................................................................................... 9 百令片：医保适应症放宽，新剂型上市销售 ............................................................................................... 13 灵泽片：BPH 创新药物，市场前景广阔 ..................................................................................................... 14 中药饮片和中药配方颗粒有望贡献第二增长 ............................................................................... 16 风险提示 .............................