九典制药(300705)产品矩阵日益丰富，打造经皮给药制剂领域龙头企业

证券研究报告 | 首次覆盖报告 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 九典制药（300705.SZ） 产品矩阵日益丰富，打造经皮给药制剂领域龙头企业 打造洛索洛芬钠凝胶贴膏黄金单品，后续有望持续放量。公司拳头产品洛索洛芬钠凝胶贴膏 2017 年成功上市，2023 年实现销售收入 15.47 亿元（同比+19%）。我们认为后续该产品在三年内有望维持高增长：1）集采放量：从目前的实现情况来看，集采执标省份较好地实现了以价换量。2）优化销售策略，试点半自营模式。公司探索产品销售模式逐渐转为半自营模式，即由结果导向的粗放式管理逐步过渡为过程管理推进目标达成的精细化管理，有望推动原有劣势区域未来销售放量。3）持续拓展院外市场，成效有望逐步显现。目前该产品的销售以院内市场为主，随着产品品牌影响力的提升和患者认可度的增加，有望贡献增长新动力。 酮洛芬凝胶贴膏引领第二增长曲线，经皮给药产品矩阵丰富未来可期。公司在消炎镇痛治疗领域形成了丰富的产品储备，酮洛芬凝胶贴膏已于2023 年获批上市并于 2023 年 12 月进入国家医保目录，此外，椒七麝凝胶贴膏、吲哚美辛凝胶贴膏和利多卡因凝胶贴膏等多款产品申报生产或获批临床。目前我国慢性疼痛患病率较高，镇痛市场空间大但化药外用制剂产品较为稀缺，随着公司后续产品的逐步上市放量，将进一步强化公司在该领域的优势地位，带动业绩持续增长，公司有望成为经皮给药制剂领域龙头企业。 原辅料一体化布局降本增效，研发驱动销售优化助力公司成长。近四年公司研发费用率维持在 8-9%左右，研发投入稳步增加，驱动企业创新转型；公司致力于销售转型，通过终端销售占比的调整、产品结构的调整和销售模式的转型实现销售费用率的降低，助力公司业绩增长。此外，公司系国内品种较多、规模较大的化学原料药和药用辅料生产企业之一，公司始终坚持“药药品制剂原原料药原药用辅料一一体化的发展策略，发挥在原辅料及系列制剂产品领域的资源优势，优化营销和研发投入，实现降本增效。 盈利预测：公司打造凝胶贴膏最全梯队布局，长期老龄化受益逻辑清晰，业绩有望持续高增长。我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为5.19、6.91、8.76 亿元，同比增长分别为 41%、33%、26.7%，PE 分别为 22X，17X，13X，首次覆盖，给予药买入一评级。 风险提示：竞争加剧风险、药品集采风险、销售不及预期风险、相关的关 键预期不能成立的风险。 买入（首次） 股票信息 行业 化学制药 11 月 22 日收盘价（元） 23.19 总市值（百万元） 11,464.76 总股本（百万股） 494.38 其中自由流通股（%） 73.82 30 日日均成交量（百万股） 9.05 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjinyang@gszq.com 分析师 胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003 邮箱：huruobi@gszq.com 相关研究 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,326 2,693 3,080 3,681 4,245 增长率 yoy（%） 42.9 15.7 14.4 19.5 15.3 归母净利润（百万元） 270 368 519 691 876 增长率 yoy（%） 32.0 36.5 41.0 33.1 26.7 EPS 最新摊薄（元/股） 0.55 0.74 1.05 1.40 1.77 净资产收益率（%） 17.4 18.7 21.6 23.9 25.0 P/E（倍） 42.5 31.1 22.1 16.6 13.1 P/B（倍） 7.4 5.8 4.8 4.0 3.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2024 年 11 月 22 日收盘价 -20%-8%4%16%28%40%2023-112024-032024-072024-11九典制药沪深3002024 11 24年 月 日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1206 1430 1740 2226 2749 营业收入 2326 2693 3080 3681 4245 现金 346 425 545 792 1100 营业成本 517 615 826 1036 1214 应收票据及应收账款 480 578 633 757 873 营业税金及附加 27 34 46 44 51 其他应收款 3 4 4 5 6 营业费用 1220 1307 1232 1399 1571 预付账款 20 13 17 21 24 管理费用 65 98 139 147 149 存货 241 266 413 518 607 研发费用 201 254 293 331 340 其他流动资产 117 145 128 134 139 财务费用 14 6 0 0 0 非流动资产 1093 1441 1684 1793 1980 资产减值损失 -6 -7 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 25 29 31 37 42 固定资产 584 1071 1247 1311 1452 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 92 89 94 99 104 投资净收益 2 2 0 0 0 其他非流动资产 418 281 343 383 424 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 2300 2871 3424 4019 4729 营业利润 291 394 576 761 964 流动负债 444 416 537 649 746 营业外收入 1 10 0 1 1 短期借款 72 52 52 52 52 营业外支出 2 3 5 2 2 应付票据及应付账款 144 159 218 273 320 利润总额 290 402 571 760 963 其他流动负债 229 204 267 324 374 所得税 21 34 51 68 87 非流动负债 303 482 480 480 480 净利润 270 368 519 691 876 长期借款 231 59 59 59 59 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 71 424 421 421 421 归属母公司净利润 270 368 519 691 876 负债合计 747 898 1017 1129 1226 EBITDA 364 471 740 941 1167 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元/股） 0.55 0.74 1.05 1.40 1.77 股本 343 345 490 490 490