青岛啤酒首次覆盖报告：百年企业生生不息，高质发展基业长青

[Table_Stock] 青岛啤酒（600600） 证券研究报告 公司深度 百年企业生生不息，高质发展基业长青 ——青岛啤酒首次覆盖报告 [Table_Rating] 买入（首次） [Table_Summary] ◼ 投资摘要 我国啤酒行业进入存量竞争时代，产品结构升级带动盈利中枢上移。2017年以来，我国啤酒行业CR5占比超过85%，整体竞争格局稳定。据国家统计局数据，行业2013年产量见顶后，进入价格主导及利润改善的阶段：行业龙头主要通过布局高端产品提升产品结构以及关厂提效提升产能利用率等变革方式，带动吨价显著提升，同时净利率从低个位数提升至双位数。据中国酒业协会提出“十四五”规划，2025年啤酒行业高端及超高端消费量占比将达到30%，我们认为对标海外啤酒企业，国内酒企提效及结构升级空间充足，利润中枢有望进一步上移。 青啤市占率稳居行业前列，高端化竞争具备优势。公司凭借品牌、品质、渠道三维度的领先优势，自2012年以来销量持续保持在780万千升以上，市占率由2012年的16.12%提升至2023年的22.52%，稳居啤酒行业第二。1）品牌价值领先：公司围绕“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”搭建产品主梯队，布局多价格带，产品矩阵全面，旗下细分经典、纯生、白啤、崂山清爽等知名品牌 ，品牌价值连续21年蝉联中国啤酒行业首位；2）坚守匠心品质：公司实施生产全过程严格把关，产品品质优异；3）渠道根基牢固：公司在山东基地市场形成绝对优势，深耕 “一纵两横” （沿海+沿黄沿江）市场战略带，聚焦主力产品快速突破，线上、线下、出海三线并进实现增量。 近年，公司快速研发出新推动产品迭代升级，2012年以来推出奥古特、经典1903、鸿运当头、皮尔森啤酒、IPA、百年之旅、琥珀拉格、一世传奇等一众高端新品，中高端产品销量占比自2017年的20.39%显著提升至2023年的40.46%，我们认为，公司作为行业龙头，在中高端浪潮中有能力保持竞争优势，实现收入利润规模稳定攀升。 产品结构提升叠加工厂提质增效，盈利能力稳步提升。随着中高端产品占比提升，公司2021-2023年毛利率提升1.95%至38.66%。同时，公司通过优异的费用管控能力及内部效能提升，净利率实现年均1%的快速提升，截至2023年已提升至12.81%。我们预计公司未来控费提效叠加产品高端化稳步推进，盈利能力有望稳健向上。 ◼ 投资建议 公司历经百年沉淀，具备啤酒行业第一的品牌价值、全价格带覆盖的产品矩阵以及立体灵活的渠道运作体系，未来通过产品结构升级、内部管理效率优化，短期受益于进口大麦、包材等主要成本价格下行贡献利润弹性，长期凭借吨价及生产效能提升，有望实现持续稳健的增长。我们预计公司 2024-2026 年营收分别为 328.75 亿元、338.25 亿元、348.40 亿元，增速分别为-3.13%、2.89%、3.00%，归母净利润分别为 44.88 亿元、48.53 亿元、52.49 亿元，增速分别为 5.16%、8.13%、8.16%，对应 PE 估值分别为 22x，20x，19x，首次覆盖，给予“买入”评级。 [Table_RiskWarning] [Table_Industry] 行业: 食品饮料 日期: shzqdatemark [Table_Author] 分析师: 王慧林 Tel: 15951919467 E-mail: wanghuilin@shzq.com SAC 编号: S0870524040001 分析师: 赖思琪 Tel: 021-53686180 E-mail: laisiqi@shzq.com SAC 编号: S0870524090001 [Table_BaseInfo] 基本数据 最新收盘价（元） 71.86 12mth A 股价格区间（元） 53.96-87.12 总股本（百万股） 1,364.20 无限售 A 股/总股本 51.97% 流通市值（亿元） 980.24 [Table_QuotePic] 最近一年股票与沪深 300 比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： -29%-23%-17%-11%-5%1%7%13%19%11/2301/2404/2406/2409/2411/24青岛啤酒沪深3002024年11月22日公司深度 ◼ 风险提示 宏观经济增长不及预期，中高端市场竞争加剧，成本上涨风险，极端 天气风险。 ◼ 数据预测与估值 [Table_Finance] 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 33937 32875 33825 34840 年增长率 5.5% -3.1% 2.9% 3.0% 归母净利润 4268 4488 4853 5249 年增长率 15.0% 5.2% 8.1% 8.2% 每股收益（元） 3.13 3.29 3.56 3.85 市盈率（X） 22.97 21.84 20.20 18.67 市净率（X） 3.57 3.35 3.14 2.94 资料来源：Wind，上海证券研究所（2024 年 11 月 18 日收盘价） 公司深度 请务必阅读尾页重要声明 3 目 录 1 行业：高端化稳步推进，盈利水平改善...................................... 5 1.1 现状：产量趋于平稳，竞争格局稳固 ............................... 5 1.2 发展趋势：高端化时代，行业盈利有所改善 .................... 6 2 青啤：勇立潮头扬远帆，奔赴下一个百年 .................................. 9 2.1 公司概况：品牌底蕴深厚，市场份额领先 ........................ 9 2.2 品牌：实施双品牌战略，场景化营销剑指高端 .............. 12 2.3 产品：以品质为基助推高端化，结构优化带动利润提升 13 2.4 市场渠道：巩固提升基地市场优势，深耕“一纵两横”战略带谋求增量 ........................................................................ 16 2.5 财务横向对比：盈利能力稳健，费用管控优异 .............. 18 3 盈利预测 ................................................................................... 20 4 风险提示 ................................................................................... 21 图 图 1：1990-2023 年中国啤酒产量变化情况（单位：万千升） ..........................