城投债，继续短久期下沉

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 城投债，继续短久期下沉 [Table_Title2] [Table_Summary] ►城投债短久期下沉策略性价比相对较高 11 月 4-8 日，长端利率震荡下行，信用债收益率下行，信用利差走势分化，高评级 5 年以内，低评级 1Y 品种表现较优。市场对城投债中长久期品种仍比较谨慎，体现为三方面，一是部分弱区域 3 年及以上品种发行利率较高。11 月 1-10 日，甘肃、云南和四川 1-3 年平均发行利率高于 4%，江西、山东、陕西、湖南和重庆 1-3 年发行利率在 3%-3.5%左右。 二是弱区域低评级中长久期品种收益率表现弱于发达省份。11月 8 日较 11 月 1 日，云南公募城投债 AA(2) 2-3 年收益率上行2bp，陕西、河南、广西、山东和重庆 AA(2) 2-3 年收益率下行3-5bp，小于发达省份下行 6-7bp 幅度。天津城投债 3-5 年 AA和AA(2)收益率上行10-13bp，表现垫底。值得注意的是，部分弱区域较高票息 1 年以内品种修复速度加快，比如云南和内蒙古 1 年以内 AA-收益率下行 10-12bp，云南和贵州 1 年以内AA(2)收益率下行 11bp，领先于其他省份。 三是城投债中长久期品种成交持续低迷。11 月 4-8 日，城投债3-5 年成交占比由 10%进一步下降至 9%，TKN 占比仅 67%，买盘情绪最弱；5 年以上成交占比维持在 2%低位，TKN 占比72%，也低于 3 年以内品种 73%-76%水平。 人大常委会公布的地方债用于化债规模较大，且具有全国普适性，短期内城投债信用风险较低。目前城投债低评级短久期品种收益率相对较高，或有助于其利差修复，短久期下沉策略性价比相对较高，比如 1Y AA-隐含评级、1-2 AA(2)隐含评级城投债，各省公募品种收益率仍高于 2.4%。 ► 2-3Y 银行资本债表现占优 11 月 4-8 日，银行资本债收益率下行，信用利差普遍收窄。其中，2-3Y AA 及以上品种表现占优，信用利差收窄 5-9bp。 人大常委会增量财政规模在预期之内，若资金面稳定，理应是债市利空出尽的信号。往后看，未完待续的财政刺激、股市分流依然会对债市造成扰动，抓住大行资本债波段操作机会，逢调加仓。对于负债端稳定的配置型机构而言，短久期大行资本债经历了上周的修复之后，利差基本回到上轮调整前（2024 年9 月 25 日）水平，性价比回落，可以适当拉长久期，目前 4-5年银行资本债信用利差比 9 月 25 日仍高 10bp 左右。 风险提示 货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：姜丹 邮箱：jiangdan3@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030002 分析师：黄佳苗 邮箱：huangjm1@hx168.com.cn SAC NO：S1120524040001 联系人：钱青静 邮箱：qianqj@hx168.com.cn 证券研究报告|固收研究报告 [Table_Date] 2024 年 11 月 11 日 证券研究报告|固收研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 城投债：发行情绪回暖，3 年以上品种成交低迷 .................................................... 6 2. 产业债：净融资由正转负，发行情绪回升 ......................................................... 8 3. 银行资本债：2-3Y 品种表现占优................................................................ 10 4. 风险提示 ................................................................................... 14 图表目录 表 1：各省城投债分期限加权平均发行利率（%） ...............................................................................................................................3 表 2：2024 年 11 月 8 日较 11 月 1 日，各省公募城投债收益率变动 ............................................................................................4 表 3：2024 年 11 月 8 日，城投债收益率分布.......................................................................................................................................5 表 4：城投债收益率和信用利差变动（bp，%） ...................................................................................................................................7 表 5：11 月 4-8 日，城投债分期限分隐含评级成交情况 ...................................................................................................................8 表 6：11 月 1-10 日，非银金融、煤炭和建筑装饰行业净融资额较其他行业更高（亿元） ..................................................9 表 7：11 月 4-8 日，产业债分期限分隐含评级成交情况 ................................................................................................................ 10 表 8：2024 年 11 月 4-8 日，银行资本债收益率及利差变动 ......................................................................................................... 11 表 9：2024 年 11 月 4-8 日，二级资本债和银行永续债成交期限结构分化 .........................................