10月金融数据解读：化债对社融的拉动有多大？

证券研究报告：固定收益报告 2024 年 11 月 13 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 研究助理:董严平 SAC 登记编号:S1340124040013 Email:dongyanping@cnpsec.com 近期研究报告 《同业活期监管对流动性的冲击大吗？20241112》 - 2024.11.12 固收点评 化债对社融的拉动有多大？ ——10 月金融数据解读 20241113 ⚫ 主要数据 2024 年 10 月新增信贷 5000 亿，同比少增 2384 亿；新增社融 1.4万亿，同比少增 4483 亿，社融增速回落 0.2%至 7.8%。 ⚫ 货币增速：M1、M2 口径如何调整？ M1 年内首次回升主要受低基数和地产销售边际改善支撑。10 月单位活期存款同比多增 7653 亿，除了去年同期单位活期增量是历史最低之外,政策刺激下 10 月房地产销售也有所回暖。M2 增速回升仍受非银存款持续高增支撑。非银存款则延续高增，10 月同比多增 5732亿，支撑 M2 同比进一步反弹。受股市走牛影响，部分资金从理财、存款等流入权益市场，以证券公司客户保证金的形式计入非银存款。 M1 和 M2 的口径将如何调整？（1）M1，可以将非银行支付机构备付金和个人活期纳入 M1 统计。其中，备付金存款 9 月末存量约 2.4万亿，占 M1 规模的 3.8%，可拉动 M1 抬升约 0.2%至-7.2%；9 月末个人活期存款存量规模 39.8 万亿，约占 M1 规模的 63%，若进一步将其纳入，预计合计将拉动 M1 回升 3.9%至-3.3%。（2）M2，个人活期一直在 M2 中，其纳入 M1 不会对 M2 产生影响；支付备付金若纳入 M1 统计，预计将扩大 M2 统计范围和规模。9 月末 2.4 万亿的支付备付金占 M2 的比重不高，约为 0.8%，预计纳入后对 M2 的抬升幅度不明显。 ⚫ 信贷结构：居民信贷边际改善，但企业需求依然偏弱 信贷方面，地产销售改善支撑居民中长贷同比多增，但企业中长贷连续八个月同比少增。（1）10 月居民中长贷新增 1100 亿，同比小幅多增 393 亿，这也与地产销售有所改善表现一致，且随着存量房贷利率调降落地，居民提前还贷可能也有所好转。（2）企业中长贷延续则第八个月同比少增，当前企业投资意愿仍偏弱。 ⚫ 政府融资：化债落地预计将拉动社融年末回升至 8% 2024 年化债规模合计 3.2 万亿，年末两个月待发置换债规模约 2万亿，估计年末两个月政府债券净融资将达 2.6 万亿。我们推论近期发行的特殊再融资专项债和特殊新增专项债已经使用了 4000 亿结存额度，并且基本发行完毕。所以，年内待发的主要是 2 万亿置换隐债的地方债，叠加年内剩余的约 6100 亿政府债券额度，年内政府债券净融资规模将达到 2.6 万亿，形成一定程度的供给冲击。 11-12 月置换债集中发行或将拉动社融增速年末小幅回升至 8%左右。考虑到 10 月信贷增速进一步回落 0.1%至 8%，当前信贷需求整体仍偏弱，因此我们假设年末信贷增速或将进一步小幅回落至 7.8%左右，11-12 月政府债合计净融资规模参考 2.6 万亿，发行节奏上可能会略后置于 12 月，则预计年末社融增速或将大体回升至 8%附近。 ⚫ 风险提示： 政策宽松力度不及预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 货币增速：M1、M2 口径如何调整？ ........................................................... 4 2 信贷结构：居民信贷需求边际改善，但企业需求依然偏弱 ........................................ 6 3 政府融资：化债落地预计将拉动社融年末回升至 8% ............................................. 8 4 风险提示 ................................................................................. 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 10 月商品房销售改善支撑 M1 增速反弹（%） ......................................... 4 图表 2： 单位活期新增 4593 亿，同比多增 7653 亿 ........................................... 4 图表 3： 单位存款和非银存款是 M2 回升的主要支撑项 ........................................ 5 图表 4： 非银存款新增 10800 亿，同比多增 5732 亿 .......................................... 5 图表 5： 个人活期和支付备付金纳入 M1 预计合计拉动 3.9% .................................... 6 图表 6： 支付备付金纳入 M2 后预计拉动幅度有限 ............................................ 6 图表 7： 10 月社融新增 1.4 万亿，同比少增 4483 ............................................ 7 图表 8： 10 月新增信贷 5000 亿，同比少增 2384 亿 ........................................... 7 图表 9： 居民中长贷新增 1100 亿，同比多增 393 亿 .......................................... 7 图表 10： 企业中长贷连续第 8 个月同比少增 ................................................ 7 图表 11： 新一轮大规模化债计划落地，2024 年末两个月待发 2 万亿 ............................ 8 图表 12： 10 月政府债券融资 10496 亿，同比多增 5142 亿 ..................................... 9 图表 13： 政府债拉动下预计年末社融或回升至 8%左右 ........................................ 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 2024 年 10 月新增社融 1.4 万亿，同比少增 4483 亿，社融增速也进一步回落至 7.8%。社融结构上前期支撑项政府债高基数