高频流动性研究系列：订单交易成本与股票收益

敬请阅读末页的重要说明 2024 年 11 月 11 日 高频流动性研究系列 作为高频流动性系列研究的首篇，本报告从交易成本的视角切入，深入探讨了中国股市的高频流动性特征。依托沪深交易所的日内高频行情数据，我们构建了股票的报价价差和金额价差指标，并对 A 股市场的价差分布特征和周期特征进行了全面分析，同时评估了中国股票市场的整体流动性水平。在此基础上，我们进一步构建了用于 A 股市场的价差选股因子，并对其选股能力进行了实证检验和验证。 ❑ 根据常规定义，我们将高频流动性划分为交易成本、交易效率以及价格冲击三大类，并在本文中聚焦于交易成本视角，对股票的报价价差以及金额价差指标展开讨论； ❑ 统计分析表明，报价价差（Quote Spread）呈典型的右偏分布，与日间股票价格变化具有一定的同步性，日内呈现“W 型”的分布模式。同时，我们发现价差在日内表现出以 5 分钟为主的周期性规律，这种周期性模式可能源自于股票交易者的操作习惯或普遍的程序化交易设置； ❑ 进一步，我们利用金额价差（Amount Spread）指标探究了股票对于不同资金量的承载能力，结果表明：大多数股票的最优买卖报价通常只能容纳几万至几十万元的资金量，而扩展到前十档买卖报价时，订单簿能够容纳的资金量提高到数十万至数百万元； ❑ 通过标准化处理后，我们对两类价差指标的选股能力进行了测试。IC 测试和分位数测试的结果表明，相对价差因子（RS）和相对金额价差因子（RAS）与股票未来收益之间存在统计显著的正相关关系； ❑ 进一步的测试结果表明，两个因子与大多常见风格因子的相关性较低，对关键风格进行中性化后，因子的十个分位数组合仍然表现出良好的单调性； ❑ 在各类股票池中，基于相对金额价差因子的指数增强策略回测表现突出，自 2018 年 1 月以来，月频增强策略在沪深 300、中证 500、中证 1000 的年化超额收益分别为 3.37%、3.33%和 9.04%。 风险提示：本报告结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险；本报告所提及个股或基金仅表示与相关主题有一定关联性，不构成任何投资建议。 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 麦元勋 S1090519090003 maiyuanxun@cmschina.com.cn 李世杰 S1090524070006 lishijie1@cmschina.com.cn 订单交易成本与股票收益 敬请阅读末页的重要说明 2 金融工程 正文目录 一、流动性的衡量............................................................................................... 4 二、报价价差（Quoted Spread） ...................................................................... 5 1、因子定义 ....................................................................................................... 5 2、描述性统计 .................................................................................................... 6 3、特征分析 ....................................................................................................... 7 4、日内周期模式 ................................................................................................ 9 三、金额价差（Amount Spread） ................................................................... 10 1、因子定义 ..................................................................................................... 10 2、订单簿深度 .................................................................................................. 11 3、大单、中单、小单金额价差 ........................................................................ 11 四、因子测试 .................................................................................................... 12 1、选股能力测试 .............................................................................................. 12 2、风格中性测试 .............................................................................................. 14 3、指数增强策略构建 ....................................................................................... 15 五、总结 ........................................................................................................... 17 图表目录 图 1：高频流动性分类 ........................................................................................ 4 图 2：股票快照数据示例 .................................................................................... 5 图 3：贵州茅台价差时序变化（以 2024 年为例） ............................................. 7 图