航空行业深度报告：24Q3航空盈利再超预期，盈利中枢上升可期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究 行业深度研究 证券研究报告 股票研究 / [Table_Date] 2024.11.15 24Q3 航空盈利再超预期，盈利中枢上升可期 [Table_Industry] 航空 [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级: 增持 [Table_subIndustry] [Table_Report] 相关报告 航空《总量稳定结构优化，保障供需继续恢复》2024.10.22 航空《【国君航空】Q3 业绩同比下降预期充分，换季后供需将继续恢复》2024.10.18 航空《国庆客流再创新高，建议淡季逆向布局》2024.10.08 航空《提示油价下跌期权，建议逆向布局》2024.09.19 航空《暑运客流创历史新高，客座率票价平疫前》2024.09.02 ——航空行业深度报告 [table_Authors] 岳鑫(分析师) 陈亦凡(研究助理) 0755-23976758 0755-23976666 yuexin@gtjas.com chenyifan029909@gtjas.com 登记编号 S0880514030006 S0880124070025 本报告导读： 中国航空具长逻辑，待供需恢复盈利中枢上升可期。A 股航司 2024Q3 盈利再次高于 2019Q3，好于市场预期。未来供需恢复趋势确定，淡季逆向布局正当时。 投资要点： [Table_Summary] 中国航空具长逻辑，淡季逆向布局正当时。中国航空业，仍是极少数具有超预期长逻辑的行业之一，值得深度研究。中国航空需求长期空间巨大，且空域时刻瓶颈持续。“十四五”票价逐步市场化，且机队增速显著放缓，待供需恢复盈利中枢上行将超预期。2023-24 年供需持续恢复中，并阶段性验证票价与盈利中枢上升逻辑。未来供需恢复趋势确定，国际增班将继续消化国内运力，航空需求有望政策提振。目前预期仍处低位，具油价下跌期权，建议淡季逆向布局。维持中国国航、吉祥航空、南方航空、春秋航空、中国东航等增持。 中国航空业 2024Q3 盈利再次高于 2019Q3，好于预期。2023 年压制性需求释放且航司价格优先，Q3 行业盈利创历史新高。2024 年需求淡旺季明显且航司客座率优先，A 股航司 Q3 盈利同比降 14%，再次高于 19Q3。1）收入：A 股航司 24Q3 收入同比增长 5%，较19Q3 增长 11%，反映航空需求（量*价）持续增长。24Q3 机队周转继续恢复，A股航司 ASK较 19Q3 年增长 10%；估算座收持平 19Q3，同比降幅小于预期，得益于客座率同比上升部分对冲票价回落。2）燃油成本：油价压力将加速改善。24Q3 国际油价明显回落，由于国内航油出厂价调整滞后约两个月，估算航司用油均价同比略降，仍较 19Q3 高近三成。预计油价压力将自 24Q4 明显改善。3）非油成本：24Q3 国际航班继续恢复，规模经济与宽体机消化驱动成本压力改善快于预期。4）汇兑：24Q3 汇兑收益较 23Q3 与 19Q3 增长。 大航业绩好于市场预期，成本压力改善速度加快。国航南航东航三大航 24Q3 归母净利同比下降 18%，较 19Q3 增长近一成，扣汇后仍好于预期。吉祥春秋两小航 24Q3 归母净利同比下降三成，较 19Q3增长 33%，符合预期。1）大航座收好于预期。24Q3 行业性票价同比下降，大航客座率同比提升 6 个百分点部分对冲，座收同比降幅相对有限；而小航客座率 2023 年率先恢复，对冲效应有限。2）大航成本改善快于预期。小航周转恢复领先，叠加机队优化与精细管理，上半年单位非油成本已低于疫前；大航上半年单位非油成本仍高于疫前，暑运机队周转与国际航班继续恢复，加速改善成本压力。 机队周转与客座率已恢复，期待收益管理策略积极改变。过去两年供需逐步恢复，面对需求变化趋势及国际运力错配，航司灵活调整收益管理策略。部分航司引领收益管理策略由 2023 年“票价优先”，转向 2024 年“客座率优先”。24Q3 行业客座率同比上升 4.5 个百分点，其中 9 月淡季继续高于 2019 年同期 1.7 个百分点，或反映收益策略偏谨慎。过去两年机队周转与客座率已恢复，新航季国内减班国际增班持续，将保障行业供需恢复趋势确定。期待航司收益管理策略积极改变，或将加速盈利恢复及盈利中枢上升。 风险提示：经济波动，油价汇率，政策，增发摊薄，安全事故等。 行业深度研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 28 目录 1. 中国航空具长逻辑，盈利中枢上升可期 ................................................ 3 1.1. 盈利中枢上升两大条件已实现 ......................................................... 3 1.2. 未来供需恢复趋势确定 ................................................................... 5 1.3. 提示航空具油价下跌期权 ................................................................ 6 1.4. 淡季逆向布局正当时，建议增持 ..................................................... 6 2. 中国航空业 2024Q3 盈利再超预期 ........................................................ 7 2.1. Q3 盈利：连续两年高于 2019Q3...................................................... 7 2.2. 收入：反映航空需求仍持续增长 ..................................................... 8 2.3. 成本：燃油与非油成本压力均加速改善 ......................................... 12 2.4. 汇率：24Q3 录得汇兑收益，汇率风险已下降 ................................ 14 3. 大航业绩好于预期，成本加速改善可持续........................................... 15 3.1. 大航业绩好于预期，小航业绩符合预期 ......................................... 15 3.2. 座收：大航客座率对冲下座收好于预期 ......................................... 16 3.3. 成本：大航成本改善快于预期 ....................................................... 17 4. 期待航司收益管理策略积极改变...........