华东医药(000963)百令集采风险落地，GLP1出海在即

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 华东医药 (000963 CH) 百令集采风险落地，GLP-1 出海在即 华泰研究 动态点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 50.03 2024 年 11 月 12 日│中国内地 化学制药 我们认为公司短期集采风险出清，GLP-1 系列（GLP-1 口服小分子全球第四、GLP-1/GCGR/FGF21 三靶点全球 FIC、GLP-1/GIP 双靶点）有望 license out，我们预期 BD 有望大幅提振公司估值。考虑到 24-25 年集采影响较小+创新药密集获批+利拉鲁肽放量，维持“买入”评级。 湖北中成药集采续约落地，百令胶囊集采风险落地 10 月 25 日，湖北医保服务平台发布《全国中成药采购联盟集中采购文件(首批扩围接续)》（征求意见稿），根据文件规定，我们推测华东医药百令胶囊在本次续约中维持原价即可中标，百令集采风险落地。我们预计 24 年工业收入增速超 10%，25-26 年伴随创新药陆续获批，有望增长提速。 GLP-1 系列创新药出海在即 公司已构建完备的 GLP-1 系列产品组合：1）HDM1002：口服小分子，肥胖国内 2 期入组结束，我们预期今年底读出 2 期数据，25 年初进入 3 期临床（此前 1 期数据显示试验组体重较基线下降 4.9-6.8%）；降糖国内 2 期入组中；2）DR10624：GLP-1/GCGR/FGF21：国内高甘油三酯血症 2 期，新西兰肥胖合并高甘油三酯血症 1b/2a 期；3）HDM1005：GLP-1/GIP，中国减重 1b 期临床，预期今年底读出 1 期数据，25 年初进入 2 期临床；4）司美格鲁肽：降糖 3 期临床入组结束，预期 24 年底结束临床并递交 pre-BLA；减重已于 24 年 9 月取得 IND 批件；5）利拉鲁肽：3M23 获批降糖，7M23获批减重，我们预计 24 年实现 4+亿元收入，25 年有望翻倍增长。 自研+引进，工业板块加速转型创新药 除 GLP-1 外，公司肿瘤、自免、创新医疗器械等创新管线持续推进：1）肿瘤：FRα-ADC（引进，卵巢癌）获批在即；PARP 抑制剂（引进，卵巢癌）获批在即；EGFR-TKI 迈华替尼（自研，肺癌）预期 1H25 获批；HDM2005（自研，ROR1-ADC）1 期临床；HDM2006（自研，HPK1 PROTAC）和HDM2027（引进，新型 ADC）获批临床；2）自免：乌司奴单抗类似药（引进，银屑病）11M24 获批上市；Arcalyst（引进，复发心包炎和冷吡啉综合征）获批在即；HDM3016（引进，IL-4，结节性痒疹和特应性皮炎）3 期临床；罗氟司特乳膏（引进，特应性皮炎和银屑病）3 期桥接，预期 25 年底报产；3）创新医疗器械：MB102（引进，肾小球滤过率监测）获批在即。 盈利预测与估值 我们维持公司 24-26 年归母净利润预测 33.45/40.18/44.39 亿元，+17.8/ 20.1/10.5%yoy。基于 SOTP 估值，给予公司估值 877.60 亿元，对应目标价为 50.03 元（前值：47.92 元，上调主因商业、医美可比公司 PE 上行）。 风险提示：产品销售不及预期，产品降价的风险，研发进度不达预期。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 李奕玮 SAC No. S0570523080002 SFC No. BSD964 liyiwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 50.03 收盘价 (人民币 截至 11 月 11 日) 35.56 市值 (人民币百万) 62,382 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 341.88 52 周价格范围 (人民币) 26.38-42.04 BVPS (人民币) 12.56 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 37,715 40,624 43,221 47,030 50,241 +/-% 9.12 7.71 6.39 8.81 6.83 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,499 2,839 3,345 4,018 4,439 +/-% 8.58 13.59 17.83 20.13 10.47 EPS (人民币，最新摊薄) 1.42 1.62 1.91 2.29 2.53 ROE (%) 13.21 13.19 14.02 15.06 14.96 PE (倍) 24.96 21.97 18.65 15.52 14.05 PB (倍) 3.36 2.96 2.67 2.38 2.14 EV EBITDA (倍) 16.02 13.95 12.11 9.95 8.75 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (38)(24)(10)519Nov-23Mar-24Jul-24Nov-24(%)华东医药沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 华东医药 (000963 CH) 盈利预测与估值 我们采用 SOTP 估值法计算公司整体合理市值为 877.60 亿元： 1）商业业务：参考 25 年可比公司 Wind 一致预期 PE 9x，给予公司商业板块 25 年 9x PE，对应市值 40.74 亿元； 2）工业业务-传统：参考 25 年可比公司 Wind 一致预期 PE 16x，公司集采风险较小，工业传统板块企稳回升，给予 15%估值溢价，即 25 年 18x PE，对应市值 525.04 亿元； 3）工业业务-创新：参考同行业平均水平，根据沪深 300 收益率、10 年期国债利率及β系数算得 WACC=5.6%，给予永续增长率-3%，对应公司创新业务合理市值 130.19 亿元； 4）医美业务：参考 25 年可比公司 Wind 一致预期 PE 28x，给予公司医美板块 25 年 28x PE，对应市值 181.63 亿元。 图表1： 公司分部估值法 业务板块 25E 收入（百万元） 净利润率（%） 24E 净利润（百万元） 25 年行业平均 PE（x） 25 年板块目标 PE（x） 估值（百万元） 商业业务 30,179 1.5% 453 9 9 4,074 工业板块-传统 13,920 21.0% 2,917 16 18 52,504 工业板块-创新 DCF 估值 13,019 医美业务 2,931 22.1% 649 28 28 18,163 总计 47,030 4,018 87,760 资料来源：Wind 一致预期，华泰研究预测 图表2： 可比公司估值表（更新至 20241111） 公司 代码 收盘价(元) 总市值 归母净