轻工制造行业2024Q3造纸综述：供需压力、盈利探底、龙头成长

证券研究报告 | 行业专题研究 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 轻工制造 2024Q3 造纸综述：供需压力、盈利探底、龙头成长 浆纸系：纸价回落、盈利探底。Q3 高价浆入库抬升成本，纸价回落，纸企盈利探底。Q4 低价浆陆续入库改善成本；龙头纸企携手稳价，11 月文化纸/白卡纸集中提价 200-300 元/吨，我们预计 Q4 价盘环比小幅回落、吨盈利环比基本稳定。细分来看： 1）纸浆：外盘报价高位回落，纸企成本延续抬升。Q3 全球新增浆线集中投产（7 月联盛 120 万吨化学浆、Suzano 225 万吨阔叶浆、玖龙 110 万吨化学浆，9 月仙鹤 40 万吨化学浆，华泰 70 万吨化学浆近期待投产）、需求走弱（Q3 欧洲漂针浆消费量环比-8.2%、国内纸浆进口量环比-9.7%），供需矛盾导致外盘报价下行。纸企高价浆逐步入库、Q3 报表成本延续抬升趋势。 2）文化纸：2024Q3 双胶纸/铜版纸均价分别为 5445/5546 元/吨（同比-2.1%/+4.1%、环比-5.8%/-3.4%），淡季价格承压且成本仍处抬升态势，纸企盈利环比下滑。行业供给压力放大，2024 年新增供给合计超 100 万吨，其中华泰、玖龙年初分别投产 52 万吨、55 万吨，后续仍有岳阳林纸45 万吨（预计 2024 年底投产）、五洲特纸 15 万吨（预计 2025 年中投产）、玖龙纸业 130 万吨预计（2025H1）待投产。太阳纸业原材料布局&成本管控领先，溶解浆等高景气业务贡献增量，盈利表现显著优于行业，2024Q3 实现归母净利润 7.01 亿元（同比-20.8%、环比-12.6%）、扣非净利润为 7.74 亿元（同比-10.7%、环比-10.5%）。 3）白卡纸：2024Q3 白卡均价为 4393 元/吨（同比+0.3%、环比-0.5%），供需压力持续放大，2024 年新增供给合计约 150 万吨，其中玖龙 120 万吨（2024Q3 投产）、冠豪高新 30 万吨（2024Q2 投产），2025 年仍有博汇 80 万吨（预计 2025 年投产）、玖龙纸业 120 万吨（预计 2025Q2 投产）、联盛 100 万吨、亚太森博 120 万吨、APP100 万吨待投产。纸价震荡下行，部分纸企开工率下滑，叠加成本抬升，行业吨盈利下滑。博汇纸业 Q3 实现归母利润 0.18 亿元（同比-92.8%、环比-40.6%），晨鸣纸业Q3 归母净利润亏损 7.39 亿元（Q2 亏损 0.30 亿元）。 4）特种纸：价格方面，2024Q3 纸价表现分化，日用消费品类价格坚挺，装饰原纸、热敏纸预计均价略下滑。Q4 成本下降、新增产能释放，预计价格小幅下降。销量方面，食品卡&装饰原纸供需矛盾显现、预计开工率下降，日用消费类预计产销维系景气。仙鹤、五洲等受益于新增产能爬坡、销量环比提高；华旺 Q3 销量环比略下滑。吨盈利方面，高价浆入库抬升成本，龙头吨盈利环比小幅下滑，其中仙鹤股份（Q3 归母净利润 2.67 亿元，同比+32.5%/环比-5.3%）、华旺科技（Q3 归母净利润 1.06 亿元，同比-33.9%/环比-31.5%）、五洲特纸（Q3 归母净利润 0.95 亿元，同比-20.5%/环比-4.0%）等抗周期能力凸显，盈利表现相对稳健。仙鹤股份、五洲特纸自产浆产能逐步爬坡、相较行业成本优势逐步显现。此外，仙鹤广西&湖北基地首期合计贡献 60 万吨新增造纸产能、五洲 2025 年产能预计增至 300 万吨（2024 年约 200 万吨），华旺 40 万吨特纸逐步落地，龙头加速扩张，成长可期。 废纸系：1）成本方面，2024Q3 国废均价为 1474 元/吨（同比-3.4%、环比+2.2%）；2）价格方面，2024Q3 箱板纸/瓦楞纸均价分别为 3620/2609元/吨（同比-3.4%/-5.6%、环比-1.0%/-1.4%），预计中秋订单高峰后需增持（维持） 行业走势 作者 分析师 姜文镪 执业证书编号：S0680523040001 邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《轻工制造：2024Q3 出口综述：景气延续，盈利阶段承压》 2024-11-10 2、《家居用品：家居 Q3 综述：经营压力放大，以旧换新驱动需求改善》 2024-11-08 3、《轻工制造：消费 Q3 综述：市场竞争加剧、品牌策略分化、结构亮点可寻》 2024-11-08 -40%-28%-16%-4%8%20%2023-112024-032024-072024-11轻工制造沪深3002024 11 11年 月 日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明 求转入阶段性淡季。行业供需稳定，2024 年合计新增产能接近 200 万吨，其中五洲 78 万吨、山鹰吉林新增 30 万吨、宿州贡献 90 万吨（预计 9 月-12 月分批投产），2025 年仍有五洲 25 万吨（预计 2025Q1 投产）、太阳纸业 120 万吨（预计 2025Q4 投产）待落地。纸价弱势运行，纸企盈利能力承压，其中，山鹰国际 2024Q3 归母净利润亏损 0.45 亿元（Q2 归母净利润为 0.74 亿元）、扣非亏损 3.32 亿元（Q2 亏损 0.93 亿元）。展望未来，Q4 成本支撑，预计价格温和回暖，Q4 盈利有望小幅改善。 投资建议：1）大宗纸：推荐底层利润夯实向上的太阳纸业，关注玖龙纸业、山鹰国际、博汇纸业、岳阳林纸、晨鸣纸业等。2）特种纸：推荐产品多元、抗周期能力优异，成长动能充沛的仙鹤股份、华旺科技、五洲特纸，关注冠豪高新、恒达新材、齐峰新材等。 风险提示：需求下行超预期、行业竞争加剧、原材料波动超预期。 重点标的 股票 股票 投资 EPS（元） PE 代码 名称 评级 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 002078.SZ 太阳纸业 买入 1.10 1.24 1.48 1.63 12.06 9.96 8.38 7.61 603733.SH 仙鹤股份 买入 0.94 1.52 2.09 2.66 17.40 10.33 7.51 5.88 605377.SH 华旺科技 买入 1.72 1.25 1.52 1.75 6.74 9.25 7.64 6.61 605007.SH 五洲特纸 买入 0.68 1.23 1.62 2.05 17.54 9.71 7.36 5.83 600433.SH 冠豪高新 买入 -0.03 0.07 0.08 0.12 - 37.91 31.77 21.37 600966.SH 博汇纸业 买入 0.14 0.45 0.76 0.96 42.30 8.91 5.24 4.19 600567.SH 山鹰国际 买入 0.03 0.14 0.23 0.32 38.10 10.50 6.29 4.52 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2024 11 11年