2024年三季报点评：经营暂时承压，期待国补提振需求

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 11 月 05 日 证 券研究报告•2024 年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 18.86 元 索 菲 亚（002572） 轻 工制造 目标价： 22.88 元（6 个月） 经营暂时承压，期待国补提振需求 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 9.63 流通 A 股(亿股) 6.51 52 周内股价区间(元) 12.52-21.54 总市值(亿元) 181.62 总资产(亿元) 138.07 每股净资产(元) 7.24 相 关研究 [Table_Report] 1. 索菲亚（002572）：大家居战略稳步推进，净利润增长靓丽 (2024-04-15) [Table_Summary]  业绩摘要：公司发布 2024年三季报，24年前三季度公司实现营收 76.6亿元，同比-6.6%；实现归母净利润 9.2亿元，同比-3.2%；实现扣非净利润 8.7亿元，同比-3.6%。单季度来看，Q3公司实现营收 27.3亿元，同比-21.1％；实现归母净利润 3.6亿元，同比-21.2%；实现扣非后归母净利润 3.4亿元，同比-21.7%。受终端需求疲软影响，业绩暂时承压。  提质增效效果持续，盈利能力保持稳健。24 年前三季度，公司整体毛利率为35.8%，同比+0.2pp，系公司提质增效效果持续显现。费用率方面，公司总费用率为 20.2%，同比-0.3pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 9.6%/6.9%/-0.1%/3.7%，同比-0.2pp/+0.3pp/-0.5pp/+0.1pp，费用控制效果良好。综合来看，公司净利率为 12%，同比+0.4pp。单季度数据来看，Q3毛利率为 35.9%，同比-0.9pp，主要系出口业务增长，毛利率相比零售渠道低，且工程业务结构性调整。Q3费用率为 19%，基本与去年同期持平，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 8.9%/6.8%/-0.2%/3.5%，同比-0.6pp/+0.7pp/-0.4pp/+0.3pp。综合来看，Q3 净利率为 13.1%，盈利能力仍保持稳健。  整装渠道增速较快，积极引领国补政策落实。分品牌来看，24 年前三季度索菲亚品牌实现营业收入 68.9亿元（同比-6.84%），平均客单价 23679 元/单（与24 年 H1持平）；米兰纳品牌实现营业收入 3.67亿元（同比+14.87%），平均客单价 14731 元/单（比 24 年 H1 提高 448 元/单）。索菲亚/米兰纳/司米/华鹤品牌分别拥有经销商 1805/554/156/275 个，专卖店 2543/579/161/282 家。司米品牌经销商和索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略提升客单值的效果持续体现。分渠道来看，公司整装渠道实现营业收入同比+26.34%。截至 9月底，公司集成整装事业部已合作装企数量 277个，覆盖全国 196 个城市及区域。整装渠道仍保持较快增速，得益于公司通过与头部装修公司的深度合作，强化产品赋能、信息化建设和流量共建，同时拓展高质量经销商网络，以适应整装市场的快速变化。此外，公司还深度赋能装企，加深供应链集成产品合作，积极推动多品类产品集成导入。作为行业的头部品牌，公司紧跟国家“以旧换新”政策，积极带动各地经销商参加活动，提供三重补贴，并与淘宝、天猫合作，引领行业政策落实，消费需求拉动效果明显。预期今年四季度及明年业绩将得到良好支撑。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026 年 EPS 分别为 1.30 元、1.43 元、1.56元，对应 PE 分别为 15 倍、13 倍、12 倍。考虑到公司整装事业部发展顺利，品牌矩阵持续优化，采取高分红，叠加国补政策响应速度快，维持“买入”评级。  风险提示：房地产市场变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11665.65 11050.53 12112.07 13080.00 增长率 3.95% -5.27% 9.61% 7.99% 归属母公司净利润（百万元） 1261.28 1252.10 1380.27 1504.63 增长率 18.51% -0.73% 10.24% 9.01% 每股收益 EPS（元） 1.31 1.30 1.43 1.56 净资产收益率 ROE 18.18% 15.47% 14.95% 14.37% PE 14 15 13 12 PB 2.59 2.27 1.99 1.75 数据来源：Wind，西南证券 -28%-19%-10%-1%8%18%23/1124/124/324/524/724/924/11索菲亚 沪深300 索 菲亚（002572） 2024 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：房地产下行，消费需求疲软，2024 年销售收入减少，随着品牌效应，市场份额扩大，销售收入回稳，定制衣柜及配件销售收入 2024-2026 年分别同比-8%、+10%、 8%。 假设 2：公司提质增效效果持续显现，定制衣柜及配件毛利率保持稳定，2024-2026 年分别为 37.7%、37.7%、37.8%。 假设 3：随着公司整装事业部稳态发展，叠加政策支持，其中定制橱柜及配件收入稳定增长，2024-2026 年销售收入分别同比+12%、+10%、+10%。 假设 4：索菲亚、司米、华鹤品牌门店数量企稳，米兰纳品牌较快拓店，米兰纳品牌2024-2026 年门店总数增加 120 家、100 家、70 家。整家战略拉动下索菲亚主品牌客单价稳步提升。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 百 万 元 2023A 2024E 2025E 2026E 合 计 营业收入 11665.65 11,050.53 12,112.08 13,080.00 yoy 3.9% -5.27% 9.61% 7.99% 营业成本 7448 7,088.21 7,759.16 8,367.07 毛利率 36.15% 35.86% 35.94% 36.03% 定 制 衣 柜 及 配 件 收入 9410.82 8,657.95 9,523.75 10,285.65 yoy 2.5% -8% 10% 8% 成本 5858.41 5,393.91 5,933.30 6,397.67 毛利率 37.75% 37.7% 37.7% 37.8% 定