并购整合加速，盈利端短期承压

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 11 月 04 日 证 券研究报告•2024 年 三季报点评 当前价： 39.34 元 普瑞眼科（301239） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 并购整合加速，盈利端短期承压 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.50 流通 A 股(亿股) 0.71 52 周内股价区间(元) 28.83-101.98 总市值(亿元) 58.86 总资产(亿元) 47.06 每股净资产(元) 14.83 相 关研究 [Table_Report] 1. 普瑞眼科（301239）：眼科行业新星，自下而上持续扩张 (2023-12-05) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年三季报。2024 年前三季度公司实现收入 21.4 亿元（-1.4%）；归母净利润 0.2亿元（-95.0%）；扣非归母净利润 0.2亿元（-92.0%）。2024Q3 公司实现收入 7.2 亿元（-9.1%）；归母净利润-0.3 亿元（-133.3%）；扣非归母净利润-0.3 亿元（-133.2%）。  投资和并购整合加速，公司盈利端短期承压。2024前三季度毛利率为 39.5%，同比下降 6.1pp；净利率为 0.7%，同比下滑 13.9pp。公司盈利端短期承压，主要因收入端略有下滑和近年新开医院摊销费用有所增长等，对利润端产生较大影响。  四费率略有提高。费用方面，2024前三季度公司销售费率为 17.8%，同比提高1.8pp；管理费率为 14.7%，同比提高 2.5pp；研发费率为 0.2%，同比下降 0.1pp；财务费率为 2.9%，同比提高 0.8pp。2024前三季度四费率合计 35.6%，同比提高 5pp。  外延式扩张将为公司带来长期业绩增长。2023年公司通过受让股权收购东莞光明眼科医院，2024年公司持续加大整合力度，通过重组东莞光明眼科医院的营销部门重整、提供供应链支持等措施，刺激东莞光明加速发展。外延式扩张在短期产生一定摊销费用，中长期将成为公司业绩增长的持续动力。  盈利预测：预计 2024-2026 年营业收入分别为 28 亿元、32 亿元、35 亿元。  风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧风险，新增门店不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2717.87 2818.91 3157.84 3539.29 增长率 57.50% 3.72% 12.02% 12.08% 归属母公司净利润（百万元） 267.91 60.40 117.12 156.89 增长率 1202.56% -77.45% 93.91% 33.96% 每股收益 EPS（元） 1.79 0.40 0.78 1.05 净资产收益率 ROE 11.99% 2.69% 4.99% 6.32% PE 22 97 50 38 PB 2.57 2.56 2.45 2.32 数据来源：Wind，西南证券 -71%-53%-35%-17%1%19%23/1124/124/324/524/724/924/11普瑞眼科 沪深300 普 瑞眼科（301239） 2024 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关键假设：眼科为公司主营业务，提供屈光、白内障、综合眼病、视光等眼科综合解决方法，受外部环境和内部扩张影响，2024 年眼科业务节奏放缓，毛利率有所下滑，预测 25-26年逐渐恢复，假设 2024-26 年业务增速为 4%/12%/12%，毛利率为 40.2%/41.4%/42.1%。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入及毛利如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2023 2024E 2025E 2026E 眼科 收入 2,703 2,804 3,140 3,518 yoy 57.8% 3.7% 12.0% 12.0% 毛利率 43.9% 40.2% 41.4% 42.1% 其他 收入 15 15 18 21 yoy 18.8% 0.0% 20.0% 20.0% 毛利率 67.4% 65.0% 65.0% 65.0% 合计 收入 2,718 2,819 3,158 3,539 yoy 57.5% 3.7% 12.0% 12.1% 毛利率 44.0% 40.4% 41.5% 42.2% 数据来源：Wind，西南证券 普 瑞眼科（301239） 2024 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2717.87 2818.91 3157.84 3539.29 净利润 278.01 62.68 121.53 162.80 营业成本 1522.03 1681.04 1846.42 2045.77 折旧与摊销 160.09 154.01 167.50 180.99 营业税金及附加 6.43 19.73 22.10 24.78 财务费用 64.66 35.23 37.13 40.62 销售费用 448.61 539.82 599.99 672.47 资产减值损失 -1.78 0.00 0.00 0.00 管理费用 364.78 434.11 457.89 495.50 经营营运资本变动 147.39 -64.08 54.74 0.83 财务费用 64.66 35.23 37.13 40.62 其他 -33.92 -6.85 -3.45 -1.29 资产减值损失 -1.78 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 614.46 180.98 377.46 383.96 投资收益 78.19 6.23 2.91 4.57 资本支出 -1054.47 -210.00 -210.00 -210.00 公允价值变动损益 0.10 0.05 0.06 0.06 其他 486.09 206.28 102.97 54.64 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -568.38 -3.72 -107.03 -155.36 营业利润 386.01 115.26 197.28 264.