洋河股份(002304)2024年三季报点评：经营短期承压，蓄力未来发展

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 11 月 03 日 证 券研究报告•2024 年 三季报点评 当前价： 80.52 元 洋河股份（002304） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 经营短期承压，蓄力未来发展 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：杜雨聪 执业证号：S1250524070007 电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn 分析师：王书龙 执业证号：S1250523070003 电话：023-63786049 邮箱：wsl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 15.06 流通 A 股(亿股) 15.03 52 周内股价区间(元) 72.16-121.9 总市值(亿元) 1,212.99 总资产(亿元) 641.62 每股净资产(元) 35.51 相 关研究 [Table_Report] 1. 洋河股份（002304）：中高档暂有承压，高分红彰显信心 (2024-09-01) 2. 洋河股份（002304）：分红率进一步提升，省外增长较为稳健 (2024-05-03) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年三季报，前三季度实现营收 275.2 亿元，同比-9.1%；归母净利润 85.8亿元，同比-15.9%。单季度来看，24Q3实现营收 46.4亿元，同比-44.8%；归母净利润 6.3 亿元，同比-73.0%。公司业绩低于预期。  深度调整整理渠道，蓄力未来长期发展。1、分产品看： 24Q1 海之蓝/梦 6+增速较快；24Q2梦 6+出厂价上调，持续引领品牌势能；24Q3动销走弱背景下，公司主动调整，顺势放缓对回款的要求。公司聚焦产品结构升级，持续推进海、天、梦等产品系列的结构优化，通过梦之蓝手工班“年份酒”概念持续塑造品牌，海之蓝在省外市场表现稳健，持续受益于低端产品向上升级红利。2、分渠道看，公司针对组织架构、激励制度、渠道模式和品牌序列的梳理基本完成，持续推动厂商一体化建设，完善经销商分类分级管理和经销商服务措施，稳定和提升经销商信心。3、分地区看，当前省内竞争加剧压力加大，多地新到货较少，下滑幅度更大，省外情况略好于省内。公司着眼于省内市场、省外高地市场和样板市场，深度拓展全国化，为中长期发展奠定基础。  费用率全面上行，盈利能力承压。1、24Q3 毛利率为 66.2%，同比-8.6pp，毛利率下滑主要系外部环境影响下产品结构下行，梦 3、梦 6+等次高以上产品受景气下行冲击更大。2、24Q3 销售费用率同比+12.3pp 至 27.8%，管理费用率同比+4.3pp 至 10.3%，主要系公司持续加大费投力度，延续买赠抽奖、扫码红包等活动，并给予渠道费用支持。3、24Q3净利率为 13.6%，同比-14.2pp，由于缺乏营收规模支撑，费用率对净利率的影响放大，产品结构向下+刚性费投放导致盈利水平大幅下滑。4、24Q3经营活动现金流净额为 14.1亿元，同比-65.3%；合同负债 49.7亿元，同比减少 5.5亿元（-10.0%），环比增加 10.3亿元（+26%）。  高举高打强化品牌，静候景气改善。1、品牌端，突出品质表达，放大年份老酒稀缺价值，高举高打进行品牌建设，强化梦之蓝手工班高端品牌塑造，树立高端白酒品牌价值标杆。2、营销端，坚持战略聚焦和资源聚焦，着眼于省内市场、省外高地市场和样板市场，深度拓展全国化。3、管理端，加强市场基础工作清单化管理，健全多项市场工作标准，强化业务指导和责任落实，推动渠道基础工作建设更加深入。4、展望 Q4 及来年，公司将延续加速出清思路，春节及来年将继续降速消化库存，期待库存消化后经营改善。  盈利预测。预计 2024-2026 年 EPS 分别为 5.71元、5.58元、6.10元，对应 PE分别为 14 倍、14 倍、13 倍。公司持续推进深度全国化和产品结构升级，看好公司长期成长能力。  风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 331.26 298.23 283.69 302.05 增长率 10.04% -9.97% -4.88% 6.47% 归属母公司净利润（亿元） 100.16 86.05 84.13 91.96 增长率 6.80% -14.08% -2.24% 9.30% 每股收益 EPS（元） 6.65 5.71 5.58 6.10 净资产收益率 ROE 19.25% 15.76% 14.55% 14.84% PE 12 14 14 13 PB 2.34 2.22 2.10 1.96 数据来源：Wind，西南证券 -37%-26%-15%-3%8%19%23/1124/124/324/524/724/924/11洋河股份 沪深300 洋 河股份（002304） 2024 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：白酒动销压力较大去库偏慢，价盘承压下滑，渠道库存亟待出清，库存消化和梳理市场秩序，预计春节及来年将继续降速消化库存，预计白酒业务 2024-2026 年销量同比-15.0%、-10.0%、1.0%，吨价分别+5.0%、5.0%、5.0%，毛利率为 75.4%、75.0%、74.7%。 假设 2：外部环境承压，公司聚焦主要资源于白酒主业，预计红酒业务 2024-2026 年营收同比-20.0%、-10.0%、5.0%，毛利率为 29.0%、29.0%、29.0%。 假设 3：公司持续推进品牌建设，开拓新业务领域，预期其他业务 2024-2026 年营收同比+20.0%、+20.0%、+20.0%，毛利率为 21.5%、23.7%、27.3%。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年主营业务收入成本如下表： 表 1：主营业务收入及毛利率 亿 元 2023A 2024E 2025E 2026E 合 计 营业收入 331.3 298.2 283.7 302.0 yoy 10.0% -10.0% -4.9% 6.5% 营业成本 82.0 77.7 76.0 81.8 毛利率 75.2% 73.9% 73.2% 72.9% 白 酒 收入 324.9 290.0 274.0 290.6 yoy 10.1% -10.8% -5.5% 6.1% 销量（吨） 166155 141232 127109 128380 yoy -14.9% -15.0% -10.0% 1.0% 吨价（万元/吨） 19.6 20.5 21.6 22.6