汇川技术(300124)工控王者持续突围，下一步走向全球

上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 机械设备 2024 年 10 月 29 日 汇川技术 (300124) ——工控王者持续突围，下一步走向全球 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 二十余年栉风沐雨，穿越周期持续成长。公司成立于 2003 年，成立初期致力于变频器技术的研发和应用。经历 20 余年的发展，公司从单一的变频器供应商，成长为多行业、多层级、多产品的平台化技术方案解决厂商，覆盖通用自动化，智慧电梯，新能源汽车和轨道交通四大业务领域。随着业务的不断拓展，公司的业绩得以腾飞，2011-2023 年公司收入和归母净利润的年复合增速分别为 30%、22%。2022 年公司开启国际化战略，销售与服务、研发、供应链等全方位出海，海外空间广阔，未来成长可期。 ⚫ 通用自动化：工业自动化行业长坡厚雪，公司在外资割据的市场持续突围。工业自动化行业具有长期成长性、顺经济周期、技术和市场壁垒高、竞争激烈等特点。复盘过去，公司把握住技术、市场和赛道等关键点持续突围，在多轮周期中持续提升份额，在国产品牌中已占据主导地位。在近期政策的刺激下，行业需求有望迎来拐点，公司也将充分受益。 ⚫ 新能源汽车：行业高速发展，公司耕耘十余年终于迎来收获期。自 2009 年来，公司将驱动技术延伸至新能源汽车行业并持续投入；到 2020 年中国新能源汽车行业加速，该业务迎来曙光。2023 年公司在电机、电控和电驱系统中份额分别为 3.8%、10.2%、5%，排名靠前。目前行业仍处于洗牌阶段；未来在产业出清后，公司份额与利润率有望同步提升。 ⚫ 电梯行业：存量更新规模可观，整体需求相对稳定，公司保持行业领先。“旧房加装”＋“置换需求”带来电梯行业全新增量，行业整体平稳增长。公司是少数的电梯电气搭配套解决方案的供应商，产品品类齐全，与下游头部企业保持长期深度合作，行业内保持领先地位。 ⚫ 轨道交通：底层技术同源，公司外延拓展，聚焦牵引传动系统。2015 年公司收购江苏经纬，将业务范围延伸至轨道交通业务的牵引传动系统领域。目前城市轨道交通行业已进入稳健增长阶段，同时行业壁垒高，市场参与者少，竞争格局稳定，公司市占率保持领先。 ⚫ 首次覆盖，给予买入评级。预计 2024-2026 年归母净利润 49.88、57.86、69.06 亿元，公司目前股价对应 PE 分别为 31、27、22 倍。我们选择中控技术、伟创电气、雷赛智能、信捷电气、埃斯顿、英搏尔作为可比公司，2024-2025 年可比公司 PE 均值为 42、29 倍。面向未来，公司在工控自动化领域的天花板较高，依然有极大的成长空间，长期来看出海将进一步打开成长天花板；新能源汽车电源和电驱业务处于高速成长阶段，未来随着竞争格局走向头部集中，公司的盈利能力将持续改善。因此，给予公司买入评级。 ⚫ 风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、定点车型销量不及预期风险。 市场数据： 2024 年 10 月 28 日 收盘价（元） 57.33 一年内最高/最低（元） 74.94/39.17 市净率 6.0 息率（分红/股价） 0.78 流通 A 股市值（百万元） 130,069 上证指数/深证成指 3,322.20/10,685.89 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 9.89 资产负债率% 49.29 总股本/流通 A 股（百万） 2,680/2,269 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 证券分析师 王珂 A0230521120002 wangke@swsresearch.com 李蕾 A0230519080008 lilei@swsresearch.com 刘建伟 A0230521100003 liujw@swsresearch.com 胡书捷 A0230524070007 husj@swsresearch.com 联系人 胡书捷 (8621)23297818× husj@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1-3 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 30,420 25,397 39,812 51,273 63,354 同比增长率（%） 32.2 26.2 30.9 28.8 23.6 归母净利润（百万元） 4,742 3,354 4,988 5,786 6,906 同比增长率（%） 9.8 1.0 5.2 16.0 19.3 每股收益（元/股） 1.78 1.25 1.86 2.16 2.58 毛利率（%） 33.5 31.0 31.0 29.6 29.0 ROE（%） 19.4 12.7 17.5 17.4 17.7 市盈率 32 31 27 22 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 10-3011-3012-3101-3102-2903-3104-3005-3106-3007-3108-3109-30-50%0%50%(收益率)汇川技术沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页共48页简单金融成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖，给予买入评级。预计 2024-2026 年归母净利润 49.88、57.86、69.06亿元，公司目前股价对应 PE 分别为 31、27、22 倍。2024-2025 年可比公司 PE 均值为 42、29 倍，公司的估值水平低于行业均值。公司市占率领先，具有较强的品牌效应；过去多次周期迭代，公司穿越周期实现收入利润规模的不断扩张，体现了公司优秀的管理能力。面向未来，公司在工控自动化领域的天花板较高，依然有极大的成长空间，长期来看出海将进一步打开成长天花板；新能源汽车电源和电驱业务处于高速成长阶段，未来随着竞争格局走向头部集中，公司的盈利能力将持续改善。 关键假设点 （1）通用自动化与制造业景气度高度相关，顺周期属性强。行业经历了 2022 年增速降速和 2023-2024 年的下滑，已处于磨底阶段，随着政策的出台落地，2025 年需求有望迎来周期上行；公司在工控市场的市场份额仍在持续提升。预计 2024-2026 年该业务收入为 173.66、206.85、253.89 亿元；毛利率为 44%、43%、42%。 （2）新能源汽车业务正处于快速增长阶段的成长阶段，驱动力来源于新能源汽车渗透率的提升、下游客户定点以及定点车型的放量，未来有望保持较高增速。预计2024-2026 年新能源汽车业务收入为 163.78、242.26、312.95 亿元。 （3）轨道交通：预计未来该业务将保持平稳增长，预计 2024-2026 年轨道交通业务收入为 5.78、6.06、6.37 亿元。 （4）智慧电梯：该业务属于成熟型业务，未来有望保持稳健增长。我们预计2024-2026 年的收入为 52.91、55.56、58.34 亿元；毛利率保持在 26%。 有别