2024年9月机构行为思考：机构增配地方债、同业存单，交易型机构暂避信用债

2024 年 9 月机构行为思考 机构增配地方债、同业存单，交易型机构暂避信用债 债券动态跟踪报告 债券报告 债券债券 2024 年 10 月 30 日 证券分析师 刘璐 投资咨询资格编号 S1060519060001 LIULU979@pingan.com.cn 陈蔚宁 投资咨询资格编号 S1060524070001 chenweining369@ pingan.com.cn 事项： 2024 年 9 月，债券托管余额为 167.0 万亿元，同比增速为 11.3%，较 8 月提升0.5 个百分点。9 月新增托管规模为 2.0 万亿元，较季节性多增 7068 亿元。 平安观点：  债券供给加速，地方债是供给主力。1）利率债增量 1.6 万亿元，较季节性多增 5930 亿元，地方债较季节性多增 1.0 万亿元，国债、政金债较季节性少增。地方债放量发行主因 1-7 月供给节奏偏慢，8-9 月集中发行。2）信用债托管余额下降 628 亿元，主因企业信用债下降 763 亿元。3）同业存单净融资由负转正，托管余额增加 4992 亿元，一因银行季度维度调整融资节奏，二因利率债供给放量，银行负债较为紧张。  从投资机构行为看，各类机构增配供给放量的地方债、具有比价优势的同业存单，交易型机构暂避信用债，外资套利策略逆转。1）商业银行增持债券 1.3 万亿元，较季节性多增 2645 亿元，主要根据供给节奏增配利率债。2）保险机构增持债券 1255 亿元，较季节性少增 410 亿元，除跟随供给增持地方债、国债外，还因信用债利率走高，增配企业信用债。3）券商自营增持债券 82 亿元，较季节性少增 443 亿元，一方面跟随供给增配地方债、同业存单，另一方面减持了收益率上行幅度较大的企业信用债、金融债。4）非法人产品增持 4513 亿元，较季节性少增 512 亿元，主要增持利率债和同业存单，减持企业信用债。5）外资减持债券 1286 亿元，为近 1 年来首度减持，主因掉期点下行，逆转外资套利策略。  机构行为展望。11-12 月利率债发行或在 2-3 万亿，若按 2 万亿发行，流动性缺口约 1 万亿，需关注央行的投放方式。1）商业银行：配债力度关注财政增量空间及央行的投放方式。若央行流动性投放克制，则商业银行或不得不发行同业存单来弥补资金缺口，这可能会限制商业银行跟随供给配置利率债的能力。2）保险机构（包括年金）：或已无明显欠配，可能继续减持金融债、增持利率债。债券供给超季节性，而保险配债偏弱，这一是保险配债节奏已接近 22 年，或已无明显欠配；二是为适应新记账准则减持金融债。预计保险增配利率债、减配金融债的券种偏好仍将延续。3）非法人产品：存款利率下调有望缓解赎回压力。本轮理财赎回压力小于 22 年 11 月，一是债市相对平稳，二是回表资金回流、存款利率下调对冲了赎回的压力。10月非法人产品呈现出“理财稳、基金赎回”的结构，从 idata 成交数据看，10 月下旬基金的赎回压力仍在，预计存款利率下降带动的“存款搬家”效应将逐渐由理财传导至基金，届时信用债、同业存单收益率有望企稳。  风险提示：货币政策宽松力度超预期，金融监管政策超预期，资金价格波动超预期。 证券研究报告 债券●债券动态跟踪报告 2/ 10  9 月债券供给加速，地方债是主力 2024 年 9 月，债券托管余额为 167.0 万亿元，同比增速为 11.3%，较 8 月提升 0.5 个百分点。9 月新增托管规模为 2.0 万亿元，较季节性多增 7068 亿元。 图表1 9 月债券托管量同比增加 11.3%，增速较 8 月提升 0.5 个百分点 资料来源：Wind,平安证券研究所 从券种看，地方债、同业存单较季节性多增，国债较季节性少增。9 月利率债新增 1.6 万亿1，较季节性多增 5930 亿元，其中地方债新增 1.2 万亿，较季节性多增 1.0 万亿，是本月供给主力；国债较季节性少增 2627 亿元。1-7 月地方专项债发行进度偏慢，10 月底前需完成已安排的 3.9 万亿的专项债发行2，因此 8 月以后专项债发行提速。按 Wind 口径，9 月地方专项债净融资 10120 亿元，占全年总额度的 28.4%；其中新增专项债 9741 亿元。信用债3托管余额下降 628 亿元，较季节性少增 2026亿元，其中企业信用债余额下降 763 亿元，较季节性少增 1344 亿元；9 月金融债新增 456 亿元，较季节性少增 422 亿元。信用债维持低速发行，一方面因为 8 月下旬以来市场有所调整，信用债发行难度上升；另一方面 9 月是金融债到期高峰，同时收益率快速上行导致发行成本偏高，金融债净融资降至今年 4 月以来最低值。9 月同业存单净融资增加 4992 亿元，较季节性多增 3164 亿元。一方面，银行以季度维度调节存单供给，7-8 月存单发行规模均低于季节性，9 月供给需要集中发行；另一方面，8 月以后利率债供给放量，银行负债较为紧张，9 月大行融出余额均值水平较 8 月下降 6.7%（2201 亿元），对同业存单的需求增加。 1 包含国债、地方债、政金债、政府支持债券。 2 据财联社 10 月 8 日报道，发改委相关负责人表示，将督促有关地方到 10 月底完成今年剩余的约 2900 亿元地方政府专项债额度的发行。 3 包含企业信用债、金融债券、可转可交债、ABS、REITs。 0500010000150002000025000300000%2%4%6%8%10%12%14%16%22/0922/1022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0224/0324/0424/0524/0624/0724/0824/09新增托管量（亿元）托管量同比增速（%） 债券●债券动态跟踪报告 3/ 10 图表2 地方债、同业存单较季节性多增，国债较季节性少增（亿元） 资料来源：Wind,平安证券研究所 图表3 国债净融资额（亿元） 图表4 地方债净融资额（亿元） 资料来源:Wind，平安证券研究所； 注：1、Wind 债券发行与到期统计口径；2、24 年 10 月数据截至 10月 22 日。 资料来源:Wind，平安证券研究所 注：1、Wind 债券发行与到期统计口径；2、24 年 10 月数据截至 10月 22 日。 (2000)02000400060008000100001200014000国债地方政府债政策性金融债政府支持债券信用债金融债券可转可交债ABSREITs同业存单2024年9月增量季节性因素 债券●债券动态跟踪报告 4/ 10 图表5 政策金融债净融资额（亿元） 图表6 利率债净融资额（亿元） 资料来源:Wind，平安证券研究所； 注：1、Wind 债券发行与到期统计口径；2