债券机构行为系列专题之五：明确“标与非标”，再促机构转型

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告【债券深度报告】（2019-10-13） 明确“标与非标”，再促机构转型——华创债券机构行为系列专题之五 10 月 12 日，央行就《标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）》公开征求意见，作为“资管新规”的重要配套文件，其将对资产管理机构的配置行为、金融市场乃至实体经济产生一系列影响。资管新规首次正向认定标准化资产有关“非标”概念的认定，最早始于原银监会 2013 年 8 号文，但并未明确不属于“非标”的资产就是“标债”，导致此后产生了“非非标”的灰色地带，及风险和收益与非标类似，但并不纳入非标考核的一类资产。2018 年 4 月资管新规首次对“标准化债权类资产”进行正向认定，给定了“标债”必须满足五大条件，并且明确标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标准化债权类资产。本次《认定规则》主要内容，一是对资管新规的五大认定标准进行扩充和细化，二是对目前市场关注的债权类资产属性划分进行明确；三是对未来其他资产申请标准化资产认定给出相关规定。比较超市场预期的是，过去银登中心、北金所、报价系统的一些“非非标”资产，被明确纳入“非标”范畴，反应了监管对于“类信贷”产品及“影子银行”从严管理的态度。“非标”从严监管规则明确“非非标”被纳入非标范畴后将受到更加严格的监管规范。银行自营投资非标主要受到风险资本的约束，并反应在投资规模上，《认定标准》规范之后并不会对投资行为产生较大影响；资管产品投资“非标”则主要受到“资管新规”及其配套细则的影响，包括投资规模、投资集中度、期限匹配等方面均有相应要求，某一类资产能否纳入“标准化”范畴，对于投资者偏好将产生极大的影响。市场影响较为有限，机构调整仍将持续精选时间窗口，弱化对风险偏好及实体融资的影响。一方面，第十三轮中美经贸高级别磋商取得阶段性突破，市场情绪明显好转，相关文件出台不至于对金融市场造成过大的扰动；另一方面，4 月以来地产监管收紧，目前对于地产非标融资管理处于较为严格的时期，此时出台文件不至于对社融造成明显拖累。继续推进“非标”与“非非标”转标准化资产。对于传统“非标”资产而言，监管整改已经执行了近一年半的时间，认定新政并无相关影响；对于“非非标”，过渡期内区分“存量”与“新增”，即规则正式发布后就不能再新增“非非标”的期限错配，监管趋严，规模压缩；资产配置利好“标准化资产”，但短期影响较弱，重在长期机构投资偏好的影响；资产证券化、标准化票据等正规渠道的“非标转标”工具或迎来新的发展契机。理财继续面临调整，信托与券商加速转标，基金间接小幅利好。银行理财一方面将拉长负债久期，减少非标投资，满足资产匹配要求；另一方面由于可投标的减少会降低理财收益率，或促使银行理财进一步下沉信用资质或部分转向权益市场获取收益。信托及券商对于非标的业务依赖会进一步下降，过去部分以非标投资为主的机构或面临转型，并成为高收益债的潜在投资者。公募基金由于过去较少参与非标市场，直接影响并不大，理财投资非标能力弱化后，产品收益率下降或对公募基金带来间接利好。风险提示：资产调整过于集中使得市场流动性受到冲击。证券分析师：周冠南 电话：010-66500918 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 《同业监管再收紧，关注政金还是非银？——华创债券机构行为系列专题之四》 2019-08-30 《宽信用环境下银行资本缺口测算与补充工具盘点--华创债券机构行为系列专题之三》 2019-04-15 《银行理财十五年：巨人转身，谁领风骚——华创债券机构行为系列专题之二》 2019-03-31 《2019 年保险配债资金：新增债券配置需求面临分流--华创债券机构行为专题》 2019-03-28 相关研究报告 华创证券研究所 债券研究 债券深度报告 2019 年 10 月 13 日 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、监管规则：从认定“非标”到认定“标债” ................................................................................................................. 4 （一）监管认定标准的变化：“非标”的由来与“非非标”的争议 ........................................................................... 4 1、原银监会层面：2013 年认定“非标准化债权资产” .......................................................................................... 4 2、原银监会层面：2016 年认可银登中心“非非标” .............................................................................................. 4 3、“资管新规”：2018 年首次从正面认定“标准化债权资产” .............................................................................. 5 4、“资管新规”配套文件：证监会明确范围，银保监会未给定义 ......................................................................... 5 （二）《认定规则》对于“标准化债权类资产”的明确 ............................................................................................... 5 1、解释“资管新规”中的五大标准 ........................................................................................................................... 5 2、明确划分市场关注的资产属性 ............................................................................................................................... 6 3、潜在的口子：未来新的债权类资产仍有“认标”窗口 ....................................................................................... 7 （三）《认定规则》对“非非标”的认定严于市场预期 ............................