短期直营模式承压，跟踪需求转暖信号

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年10月29日优于大市同庆楼（605108.SH）短期直营模式承压，跟踪需求转暖信号核心观点公司研究·财报点评社会服务·酒店餐饮证券分析师：曾光证券分析师：钟潇0755-821508090755-82132098zengguang@guosen.com.cn zhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁证券分析师：杨玉莹010-88005377zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002S0980524070006基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价21.45 元总市值/流通市值5577/5577 百万元52 周最高价/最低价34.65/15.32 元近 3 个月日均成交额59.08 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《同庆楼（605108.SH）-回补需求有效承接，提速拓店蓄势未来》——2024-04-27《同庆楼（605108.SH）-单四季度业绩增长靓丽，期待 2024 年异地验证表现》 ——2024-01-18《同庆楼（605108.SH）-明年主业拓展目标积极，期待旺季表现》——2023-12-02《同庆楼（605108.SH）-高基数下收入维持良好增长，新店与新业务拓展致利润下滑》 ——2023-10-31《同庆楼（605108.SH）-回购彰显公司信心，基本面良好趋势持续验证》 ——2023-09-28公司 2024 年单三季度收入下降 1.23%，利润承压微利。2024Q3 公司实现收入 5.9 亿元/-1.23%，归母净利润 0.02 亿元/-95.74%，扣非净利润微利。2024Q1-3 公司收入 18.65 亿元/+10.81%，归母净利润 0.83 亿元/-58.92%，扣非净利润 0.76 亿元/-52.51%。整体上业绩承压，主要系：1）去年回补性宴会释放叠加今年消费环境有所回落，公司同店收入下滑；2）公司今年进入快速扩张周期，新店爬坡延长扰动短期利润率表现；3）财务费用增加。同店收入双位数回落仍与 2019 年基本持平，新店贡献增量收入但拖累利润。1）前三季度公司可比门店（2022 年底之前开业的门店）较 2023 年下降13.42%，前期一季度增长 6.2%、上半年下降 5.5%，据此估算单三季度下降接近 3 成。三季度本身系经营淡季，去年回补性婚宴释放，今年回归以升学宴和包厢为主，表观增速较上半年进一步走弱，但与 2019 年基本持平。2）2024 年公司提速直营扩张，年初计划新增门店面积 26 万㎡，较 2023 年的实际开店面积翻倍以上，前三季度实际已开 22 万㎡，新店贡献营业收入 3.57亿元，但爬坡期亏损约 3000 万左右，估算单三季度亏损约 1000 万。季末非流动性资产占比 87%，重资产属性较为显著，当下需求环境加大业绩波动。快速扩张期资本开支加大，财务费用增加，短期现金流承压。过往公司经营现金流良好，有息负债率水平维持低位。今年以来提速扩店，公司前三季度资本开支约 9 亿元，季末长期借款从去年底的 1.6 亿元增加至 6.3 亿元，由此带来前三季度财务费用较同比增加近 2000 万元。Q3 末公司流动性资产 6亿，流动性负债 12 亿，预计后续更多借助项目贷等缓解财务压力。短期直营模式仍有压力，继续跟踪需求转暖信号。四季度旺季预计仍然面临高基数压力，且新店开业爬坡拖累与财务费用扰动仍在。目前我们初步观测到一些积极信号，一方面今年上半年合肥结婚对数同比增长 7.3%，结合 6-12个月的婚宴预定周期预计后续不排除逐步释放，同时明年“双春年”农俗效应不排除能够带动婚宴举办；Q3 末公司其他应付款（主要系订餐押金）2.3亿元/+6.9%，较二季度转正；另一方面，若后续促消费政策持续发力，对宴请等需求带动也值得期待。整体而言，公司为正餐宴会细分赛道龙头，今年直营大店提速扩张战略受制于需求冲高回落以及部分农俗偏好走弱趋势，短期观察公司在经营承压下如何平衡扩张与流动性压力，同时跟踪行业需求转暖信号以及门店经营拐点，如若需求回暖则直营模式利润弹性也较为可观。风险提示：同店恢复不及预期，新店爬坡不及预期，异地验证不及预期。投资建议：参考去年与今年一季度公司良好经营趋势，我们 4 月底曾假设同店平稳增长且新店稳步爬坡释放利润；但二季度以来宴会与包厢宴请等需求相对承压，同店开始双位数下滑；而加速扩张期公司刚性成本提升放大对业绩端的负面扰动，短期尚未出现非常明确的拐点。基于此，我们较 4 月底盈利预测下调公司门店收入增速与利润率假设（详见正文表格），进而下调2024-2026 年 归 母 净 利 润 至 1.38/2.80/3.84 亿 元 （ 此 前 为3.38/4.30/5.37 亿元），动态 PE 为 40/20/15x。公司为正餐宴会细分赛道龙头，但今年直营大店提速扩张战略受制于需求冲高回落以及部分农俗偏好走弱趋势，短期需要观察公司在经营承压下如何平衡扩张与流动性压力；后续如若促消费政策持续发力后需求回暖，则直营模式利润弹性也较为可观，静待门店经营表现拐点，维持中线“优于大市”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)1,6702,4012,5913,2423,889(+/-%)3.9%43.8%7.9%25.1%20.0%净利润(百万元)94304138280384(+/-%)-35.0%224.9%-54.5%102.5%37.0%每股收益（元）0.361.170.531.081.48EBITMargin7.1%15.2%9.0%12.8%14.0%净资产收益率（ROE）4.7%13.6%5.9%11.1%13.7%市盈率（PE）59.618.340.319.914.5EV/EBITDA32.415.118.512.39.8市净率（PB）2.812.492.392.201.99资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3公司 2024 年单三季度收入下降 1.23%，利润承压微利。2024Q3 公司实现收入 5.9亿元/-1.23%，归母净利润 0.02 亿元/-95.74%，扣非净利润微利。2024Q1-3 公司收入 18.65 亿元/+10.81%，归母净利润 0.83 亿元/-58.92%，扣非净利润 0.76 亿元/-52.51%。整体上业绩承压，主要系：1）去年回补性宴会释放叠加今年消费环境有所回落，公司同店收入下滑；2）公司今年进入快速扩张周期，新店爬坡延长扰动短期利润率表现；3）财务费用增加。图1：同庆楼 2019 年以来逐季收入图2：同庆楼 2019 年以来归母净利润及扣非净利润资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图