“学海拾珠”系列之二百零九：ETF与其他基金之间存在互补或替代效应吗？

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 ETF 与其他基金之间存在互补或替代效应吗？ ——“学海拾珠”系列之二百零九 [Table_RptDate] 报告日期：2024-10-23 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 分析师：钱静闲 执业证书号：S0010522090002 邮箱：qianjx@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.《择时因子之争：宏观经济变量还是投资者情绪？——“学海拾珠”系列之二百零八》 2.《股票因子的风险-收益权衡关系——“学海拾珠”系列之二百零七》 3.《基金的逆羊群操作一定是聪明行为吗？——“学海拾珠”系列之二百零六》 4.《基于统计跳跃状态识别模型管理下行风险——“学海拾珠”系列之二百零五》 5.《RSAP-DFM：基于连续状态的动态因子模型——“学海拾珠”系列之二百零四》 6.《基金业绩与风格暴露的变化——“学海拾珠”系列之二百零三》 7.《基于特征显著性隐马尔可夫模型的动态资产配置——“学海拾珠”系列之二百零二》 主要观点： [Table_Summary] 本篇是“学海拾珠”系列第二百零九篇，文献研究了美国市场上交易型开放式基金（ETF）与其他两种投资工具——共同基金（MF）和封闭式基金（CEF）之间的互补与替代效应。通过关注流入各种投资工具的资金流，发现 ETF 与 MF 之间存在互补效应，而 ETF 与 CEF 之间则存在替代效应。回到国内市场，近来，ETF 的投资规模迅速扩张，也引发了市场对于 ETF 与主动基金的选择争论，本文献对于投资者和监管机构理解投资工具之间的相互依存关系具有重要意义。 ⚫ 模型构建 文献构建 OLS 回归和似不相关回归（seemingly unrelated regression，SUR），同时研究 ETF 资金流动对其他投资工具（如共同基金和封闭式基金）的影响，从 Morningstar Direct 数据库中获取从1996 年 2 月至 2021 年 12 月的数据，分析这三种投资工具的资金流动情况，以探究这些投资工具之间是否存在互补和替代关系。 ⚫ ETF 与 MF 之间的互补效应 第 t 月的 ETF 增长与第 t 月的 MF 增长呈正相关，第 t 月的 MF 增长与第 t 月的 ETF 增长也呈正相关，因此，ETF 和 MF 在吸引投资者资金方面互为补充，MF 的流量变化对 ETF 的影响更为显著，而 ETF 的流量变化对 MF 的影响较小。 ⚫ ETF 与 CEF 之间的替代效应 ETF 和 CEF 之间存在替代效应，尽管这一结果在 10%的水平上仅具有边缘显著性。需要注意到 ETF 和 CEF 并非完美的替代品，在考虑一个月滞后时，没有发现支持 ETF 和 CEF 之间存在替代关系的证据。 ⚫ 稳健性检验 在不同市场条件（即熊市与牛市、金融危机时期与非金融危机时期）和管理方式（即被动与主动）下以上结论均保持一致。在资金流变动测试中，发现从一个投资工具流出的资金并不是决定流入另一个投资工具资金量的因素。 ⚫ 风险提示 文献结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 19 证券研究报告 正文目录 1 引言 .................................................................................................................................................................. 4 2 假设 .................................................................................................................................................................. 5 2.1 ETF 和共同基金的关系 ..................................................................................................................................... 5 2.2 ETF 和封闭式基金的关系 ................................................................................................................................. 6 3 数据 .................................................................................................................................................................. 6 4 研究方法 ........................................................................................................................................................... 8 4.1 互补效应和替代效应的 OLS 回归 ..................................................................................................................... 8 4.2 互补效应和替代效应的似不相关回归 ............................................................................................................... 9 5 实证结果与稳健性检验 ............................................................................................................