原油季报：拨开黑天鹅的迷雾

免责声明 本报告信息全部来源于公开性资料，本报告观点可能会与相应公司的投资发展策略或相关商品价格趋势产生分歧，本报告不对所涉及信息的准确性和完整性作任何保证。因此本报告仅可视为经济及金融信息参考但并不构成任何投资建议且不为任何投资行为负责。 拨开黑天鹅的迷雾 原油季报 中粮期货研究院 2019/09/30 张峥 010-59137351 zhangzheng2@cofco.com从业资格号：F3036581 投资咨询号：Z0014717 走势研判： 随着美联储降息和欧央行宣布再次 QE，全球货币流动性进一步宽松以对冲经济下行，有利于大宗商品中长期上涨。但从短期来看，沙特在油田遇袭事件后逐步复产，美国原油库存累库压力较大，全球经济增速进一步放缓，短期油价可能继续下跌。预计 10 月油价以震荡寻底为主，11-12 月开始反弹，布油波动区间 55-70 美元/桶。 核心因素： （1）流动性宽松对冲全球经济下行。 （2）沙特袭击后的复产。 （3）页岩油产量增速拐点。 预期偏差： （1）OPEC 意外增产。 （2）美元流动性风险。 原油周报 免责声明 本报告信息全部来源于公开性资料，本报告观点可能会与相应公司的投资发展策略或相关商品价格趋势产生分歧，本报告不对所涉及信息的准确性和完整性作任何保证。因此本报告仅可视为经济及金融信息参考但并不构成任何投资建议且不为任何投资行为负责。 2 第一部分 季度行情回顾和市场展望 一、行情回顾 表：市场相关指标和油价近期走势 数据源：Reuters Eikon, WIND,文华财经，中粮期货研究院 三季度油价整体呈现宽幅震荡，布油波动区间（55.88，71.95）美元/桶。7-8 月，油价以寻底为主，尽管美联储全面转鸽对大宗商品有所刺激，但美国可能与伊朗开展谈判以及特朗普威胁对华 3000 亿商品加征关税让油价承压，布油跌破支撑位和 60 美元/桶，整个 8 月基本围绕 60 美元/桶去博弈。 9 月 4 日，香港撤回修例提案，全球风险资产大涨，油价突破下行区间阻力位。9 月 11 日，特朗指标名称最新价周度涨跌周度涨跌幅月度涨跌月度涨跌幅近1月走势INE458.2-5.9-1.3%37.38.9%Brent62.39-1.89-2.9%3.696.3%WTI56.49-1.60-2.8%2.855.3%美元指数99.040.570.6%1.001.0%美元兑人民币7.12380.03370.5%-0.0290-0.4%上证综合指数2,955-51-1.7%923.2%SP5002,985-7-0.2%1063.7%10年美债收益率1.73-0.01-0.6%0.1912.3%COMEX铜2.590.020.7%0.062.4%COMEX黄金1,512-3-0.2%-25-1.6%原油周报 免责声明 本报告信息全部来源于公开性资料，本报告观点可能会与相应公司的投资发展策略或相关商品价格趋势产生分歧，本报告不对所涉及信息的准确性和完整性作任何保证。因此本报告仅可视为经济及金融信息参考但并不构成任何投资建议且不为任何投资行为负责。 3 普开除博尔顿，美伊关系有所缓解，油价重新下行。9 月 14 日，油市遭遇黑天鹅，沙特油田处理装置遇袭，570 万桶/日的产能受损，布油暴涨 19%，但随后沙特产能快速恢复，加上主要国家制造业 PMI继续下行，油价逐步回落。 二、市场展望 笔者在 9 月月报中曾经提到，“预计 9 月油价表现要强于 8 月，布油波动区间（58，65）美元/桶，关键在于中美关系缓和的程度，进而修复市场情绪” 。回头来看，中美关系缓和确实在一定程度上对油价有所提振，但更多的是沙特遇袭带来的供给缺口和复产，并非笔者所预计的基本面改善下的油价上涨。短期供给缺口容易弥补，更重要的是中长期供需趋势。 展望四季度，笔者认为在 OPEC 继续坚持的大背景下，页岩油产量迎来拐点，基本面以利多为主，加上主要央行扩表释放货币流动性，油价中长期看涨。但短期沙特复产、特朗普遭弹劾以及英国脱欧的不确定性，加大了短期风险资产的波动率，短期油价可能继续探底。预计 10 月油价以震荡寻底为主，11-12 月开始反弹，布油波动区间 55-70 美元/桶。 三、核心因素分析 1. 流动性宽松对冲全球经济下行 9 月 12 日，欧洲央行理事会推出了一揽子宽松政策。首先，下调存款便利利率（商业银行存在欧元体系的隔夜利率）10 个基点至-0.5%，同时维持主要再融资操作利率（向银行体系投入主要流动性的利率）和边际借贷便利利率（银行从欧元体系获得贷款的隔夜利率）不变，分别为 0.00%和 0.25%。上述 3 个利率为欧洲央行决定的主要利率。欧洲央行预计，主要利率将维持在目前或更低水平，直到通胀预期足够接近但低于 2%。其次，重启量化宽松，从 11 月 1 日开始重启净购买，节奏为每月 200亿欧元。 9 月 19 日，美联储宣布将其基准利率下调 25 个基点至 1.75%到 2%的目标区间，将超额准备金利原油周报 免责声明 本报告信息全部来源于公开性资料，本报告观点可能会与相应公司的投资发展策略或相关商品价格趋势产生分歧，本报告不对所涉及信息的准确性和完整性作任何保证。因此本报告仅可视为经济及金融信息参考但并不构成任何投资建议且不为任何投资行为负责。 4 率下调 30 个基点至 1.8%。尽管市场有少许失望，但鲍威尔在随后召开的新闻发布会上表示，未来美联储将评估何时适合恢复资产负债表的有机增长。当周美国隔夜回购利率飙升至 10%，美联储近 10年来首次逆回购以避免流动性危机，但商业银行超储的下降和美国国债的不断发行让短期流动性风险上升。鲍威尔称未来资产负债表扩张或早于预期，推动 QE 预期升温。 除页岩油革命这类颠覆性的供给变化外，油市基本面主要影响中短期的油价节奏和拐点，而油价乃至全部大宗商品的长期“水位”高低却是由宏观经济增速和全球“水量”所决定的，与四大主要央行的总资产同比变化高度相关。短期来看，流动性风险仍在，尽管美联储离全面 QE 尚早，但一旦市场出现更大的流动性风险导致短期风险资产价格大幅下跌，美联储将进一步转鸽，四大央行全部扩表，以油价为首的大宗商品价格中枢将出现抬升。 2. 沙特袭击后的复产 9 月 14 日凌晨，有数架无人机袭击了沙特国家石油公司（阿美石油公司）的两处石油设施并引发火灾，袭击分别发生在沙特东部城市达曼附近的布盖格工厂以及胡赖斯油田。沙特能源大臣阿卜杜勒-阿齐兹·本·萨勒曼 15 日证实，袭击导致沙特的原油供应减少 570 万桶/日，大约占沙特石油日产量的 50%，占国际市场每日原油供应量的 5%。 但沙特阿美在 9 月 16 日表示能够恢复 200 万桶/日的产量，油价快速下跌。一般来说，如果是供不应求背景下的产量缺口，其对油价带来的冲击远大于供过于求背景下的产量缺口。而当下正是需求下滑搭配主动减产的供大于求，因此，随着沙特复产，油价快速回落也是必然。 另外，本次黑天鹅带来的产量缺口和油价跳涨是否会导致 OPEC+其他国家快速增产，违背之前的减产约定，挤占沙特的原油市场份额，才是是沙特值得关心的主要问题。如果各国竞争性增产，支撑油价的中长期基本面也将不