消费复苏

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：电子 | 公司点评报告 2024 年 10 月 10 日 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 83.89 总股本/流通股本（亿股） 79.72 / 19.88 总市值/流通市值（亿元） 6,687 / 1,668 52 周内最高/最低价 83.89 / 40.33 资产负债率(%) 35.5% 市盈率 137.52 第一大股东 HKSCC NOMINEES LIMITED 研究所 分析师:吴文吉 SAC 登记编号:S1340523050004 Email:wuwenji@cnpsec.com 中芯国际(688981) 消费复苏 ⚫ 投资要点 24Q2 销售收入和毛利率皆好于指引。24Q2 公司实现销售收入 19亿美元，环比增长 9%。其中，出货超过 211 万片 8 英寸约当量晶圆，环比增长 18%，平均销售单价因产品组合变动环比下降 8%。24Q2 公司的毛利率为 13.9%，环比提升 0.2 个百分点。 需求端：24Q2 中低端消费电子逐步恢复，从设计公司到终端厂商，产业链上的各个环节为了抓住机会抢占更多的市场份额，备货建库存的意愿相比前三个月更高。同时，因为地缘政治带来的供应链的切割和变化，部分客户获得了切入产业链的机会，给公司带来了新的需求。客户为了应对不断变化的市场，对库存调整的快速要求往往通过急单和提前拉货的方式传递到公司。销售收入以地区分类来看，中国、美国、欧亚区占比分别为 80%、16%和 4%。出于地缘政治考量和响应中国市场需求，部分海外客户需要建立库存从而稳定市场的份额、对冲市场的风险，所以进行了一定程度的拉货，将下半年的一部分产品拉到了上半年出。因而，海外客户收入占比有所上升。以服务类型分类来看，晶圆收入占比 93%，其他收入占比 7%。晶圆收入以应用分类来看，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车占比分别为 32%、13%、36%、11%和 8%。从产品平台来看，二季度的成长动能主要来自于广泛应用于消费电子和智能手机的平台，比如 BCD 平台，包括电源管理、开关稳压器、LED 驱动等，销售收入环比增长超过二成；射频 CMOS 平台，包括蓝牙、Wi-Fi、接收器/收发器等，销售收入环比增长近三成。 供给端：公司的 8 英寸利用率有所回升，12 英寸产能在过去几个季度一直处于接近满载状态，今年上半年新增了一定的有效产能，且新增产能快速投入了生产，公司综合产能利用率提升到了 85%，环比增加 4 个百分点。晶圆收入按尺寸分类来看，8 英寸需求有所回升，收入占比增长为 26%，环比上升两个百分点，12 英寸收入占比 74%。 预计 24Q3 销售收入环比增长 13%-15%，毛利率预计在 18%-20%。主要系 1）因为地缘政治的影响，本土化需求加速提升，几个主要市场领域的芯片套片产能均供不应求，12 英寸产能非常紧俏，价格向好；2）公司今年扩产都在 12 英寸，附加值相对较高，新扩产能得到充分利用并带来了收入，促进了产品组合优化调整；12 英寸净增量填补 8 英寸减少量，三季度的出货量和二季度差不多。综上，公司 24Q3的平均单价预计环比提升，并拉动毛利率环比上升。展望四季度，四季度通常是传统的淡季，公司的看法是谨慎乐观，但有一定的不确定 性。根据上半年未经审核业绩和三季度的指引，今年全年的总体格局大致确定。在外部环境无重大变化的前提下，公司的目标是销售收入增幅可超过可比同业的平均值，下半年的销售收入可超过上半年。关-28%-19%-10%-1%8%17%26%35%44%53%62%2023-102023-122024-032024-052024-072024-10中芯国际电子 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 于扩产，预计今年年底相较于去年年底，产能总体增量 6 万片左右的12 英寸月产能。 持续推进 12 英寸产能建设，预计 2024 年全年资本开支维持 75亿美元。中长期看，全球半导体行业兼具周期性和成长性，短期的供需失衡不会影响行业的中长期向好。伴随终端设备智能化需求上升，市场规模持续提升，产业链各环节逐级回暖，晶圆代工作为产业链前端的关键行业，产能利用率有望逐步恢复，实现持续稳健的中长期成长。近年来，半导体行业区域化趋势愈发明显，一些国家和地区积极布局在地化晶圆代工产能扩充。对于全球供需，“ local for local,China for China”是目前常见布局。今明年仍是各区域建产能的高峰年。公司上半年资本开支合计接近 45 亿美元，预计 2024 年全年资本开支维持 75 亿美元。关于扩产，公司预计今年年底相较于去年年底，产能总体增量 6 万片左右的 12 英寸月产能。随着公司新扩 12 英寸产能的有效利用以及产品结构的不断优化，折旧影响逐渐趋缓。 ⚫ 盈利预测 我 们 预 计 公 司2024/2025/2026 年 分 别 实 现 营 业 收 入557/628/714 亿元，实现归母净利润 46/58/68 亿元，当前股价对应2024-2026 年 PE 分别为 130/103/88 倍，PB 分别为 3.76/3.62/3.48倍，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示 产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期；成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 45250 55702 62799 71379 增长率(%) -8.61 23.10 12.74 13.66 EBITDA（百万元） 21385.97 27986.15 35629.20 38255.18 归属母公司净利润（百万元） 4822.81 4617.31 5824.72 6775.24 增长率(%) -60.25 -4.26 26.15 16.32 EPS(元/股) 0.60 0.58 0.73 0.85 市盈率（P/E） 124.00 129.52 102.67 88.27 市净率（P/B） 4.20 3.76 3.62 3.48 EV/EBITDA 20.69 22.05 17.60 16.65 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 成长能力 营业收入 45250 55702 62799 71379 营业收入 -8.6% 23.1% 12.7% 13.7% 营业成本 35346 45174 50410 56536 营业利润 -5