海外策论：海外投资者在关注什么？

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 海外投资者在关注什么？ 海外策论｜2019.9.23 ▍中信证券研究部 ▍核心观点 杨灵修 海外首席策略师 S1010515110003 秦培景 首席策略分析师 S1010512050004 裘翔 策略分析师 S1010518080002 联系人：徐广鸿 在香港中信里昂投资者论坛上，我们与海外投资者进行密切交流。从前期对消费、医药等集中配置上，投资者开始向低估值“价值”板块转移。市场对中美贸易摩擦敏感度已下降，但对本地示威事件不确定性有所担忧，我们对比“占中”和“SARS”期间市场历史表现，坚持当前是最佳长期配置时点的判断。▍ 风险偏好有所修复，资金回流香港市场。尽管 9 月 16 日 MLF 利率调整不及市场预期，香港股市出现短暂波动，但我们仍不改当前是长期配置窗口的判断。放眼海外，欧美央行货币政策持续宽松。海外投资者对中美贸易摩擦以及香港本地示威事件的悲观预期已经充分反映到市场之中，风险偏好修复下，海外资金已恢复净流入香港市场。 ▍ 如何看待香港修例事件对市场影响？2014 年欧洲与中国同样面临类似当前经济放缓的压力，两地区央行均采取类似宽松的货币政策。尽管当年美国经济处于复苏开端，市场普遍担心美联储开启货币政策正常化的操作，但美联储于 2014 年底宣布对加息保持“耐心”，市场担忧消除。2014 年末“占中”事件结束后，港股便开启上涨。2015 年 3 月 ECB 宣布进一步 QE 计划，而中国人民银行于 2015 年 2 月上旬全面下调金融机构的存款准备金率 50 个 bp，3 月上旬又一次下调了基准贷款及存款利率，恒生指数在 4 月录得单月 12.98%的大涨。 ▍ 投资者的核心关切：价值“切换”初见端倪。实际上从年初至今恒生指数仅上涨2.28%，在行业层面反映了投资者交易拥挤在部分预期高度一致的板块，包括电子元器件（年初至今 43.57%）、纺织服装（35.80%）、医药（32.90%）、建材（29.73%）以及家电（22.68%）等。而 9 月份港股开始反弹以来，行业之间的表现开始分化，价值“切换”的出现使得过去三个季度表现不佳但基本面不差的板块开始提供更丰厚的相对收益，包括基础化工、石油石化、电力设备、建筑、银行等，而非银行金融（保险）、纺织服装、食品饮料和医药的表现则相对落后。这说明了在持续宽松的宏观背景下，投资者兑现在必选消费和医药板块的收益，并转移至银行、基建等低估值能带来长期收益的板块。我们认为这一现象在四季度仍会持续。 ▍ 配置建议：我们认为目前依然是港股长期资金最佳配置的时机，近期估值已经部分修复，但反弹预计还将继续。风险事件开始好转使得投资者情绪初步缓和，投资者选择业绩稳定、估值偏低从而具备较高安全边际品种的概率最大，因此当前配置权重板块确定性最强。结合近期全球宏观环境和国内逆周期政策的方向，我们建议投资者主要关注银行、基建、教育及线上消费等板块。 ▍ 风险因素：1）中美贸易摩擦加剧；2）中国经济下滑超预期，国内政策对冲不足；3）全球主要央行货币宽松低于预期；4）香港事件演进超预期。 海外策论｜2019.9.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 风险偏好逐步修复 海外资金回流港股 .............................................................................. 1 如何看待香港事件对香港股市的影响？ ............................................................................ 2 拥挤交易下的“价值”切换 .................................................................................................. 4 配置建议 ........................................................................................................................... 6 风险因素 ........................................................................................................................... 6 海外策论｜2019.9.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录 图 1：美日欧三大央行合计资产规模测算 ........................................ 1 图 2：海外资金开始恢复流入中国大陆及香港股市 ................................ 2 图 3：美元兑人民币 .......................................................... 2 图 4：美元兑港币 ............................................................ 2 图 5：2015 年 1-4 月港股各行业涨跌幅（%） ..................................... 4 图 6：各行业年初至今涨跌幅 vs 各行业 PE 所处过去三年历史分位数................. 5 图 7：9 月初至今，价值切换初见端倪 ........................................... 5 表格目录 表 1：实际香港本地生产总值增长及各分项表现（%） ............................. 3 海外策论｜2019.9.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 ▍ 风险偏好逐步修复，海外资金回流港股 近期市场调整不改长期配置机遇。9 月 16 日 8000 亿全面降准资金落地后，9 月 17日央行续作 MLF2000 亿元，但操作利率未变，不及市场预期。香港股市出现短暂调整，恒生指数下跌 3.35%收于 26435 点。尽管市场略微回调，但我们仍不改当前是长期配置窗口的判断。放眼海外，欧美央行货币政策持续宽松，海外投资者对中美贸易摩擦以及香港本地示威事件的悲观预期已经充分反映到市场之中，风险偏好修复下，海外资金已恢复净流入香港市场。 欧美央行宽松趋势已确立，流动性紧张已不再是市场表现的“绊脚石”。9 月 12 日，欧洲央行宣布下调存款利率 10bps 至-0.5%，为自 2016 年来的首次降息，并将于 11 月重启 QE，规模达每月 200 亿欧元。9 月会议美联储降息 25bp 至 1.75%-2.0%，符合预期，为年内第二次降息。点阵图和利率预测显示 2020 年底之前美联储最多降息一次，2021 年才可能重回加息通道，此外鲍威尔讲话中提及未来资产负债表的扩张（即 QE）可能早