资产配置日报：资金与长债，再背离

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 资产配置日报：资金与长债，再背离 [Table_Title2] 国内市场表现 复盘与思考: 9 月 18 日，重要股指涨跌互现，大盘权重表现占优，债市以 7 年为分界，短上长下。上证收益指数、沪深300 指数分别上涨 0.49%、0.37%，但与此同时，中证 2000 指数、万得微盘股指则下跌 0.64%、1.56%；中证可转债指数下跌 0.36%；7-10 年国开债指数则上涨 0.02%。 逆回购与 MLF 双双大额到期，央行续作规模虽不低，但市场依然产生了短期资金缺口。今日 MLF 到期 5910 亿元，逆回购到期 4875 亿元，为对冲两笔资金到期，央行逆回购投放规模提升至 5682 亿元，相当于短期回笼了5103 亿元资金。此外，今日起进入税期资金准备期，虽然常规情况下 9 月缴款压力不算太大，过去三年同期规模均在 1.1 万亿元左右，但与资金回笼叠加，可能会局部放大税期资金的波动。 反映在资金利率上，R001 由 9 月 12 日的 1.85%再上行 2bp 至 1.87%（非银几乎不借 9 月 13 日的隔夜资金），R007 则由 9 月 13 日的 1.93%上行 1bp 至 1.94%，二者均不算便宜。若从资金日内走势进行观察，DR001 与 GC001双双呈现“上台阶”趋势，直至尾盘也未现回落信号。民生银行资金情绪指数罕见上冲至 70%之上，央行操作及宏观指标水平、市场交易信息指标水平、交易员情绪等三大分项均指明资金突然进入“紧张”状态。 存单一级发行利率尚未受到资金面波及，据各银行 9 月 19 日存单发行报价情况，1 年期国股大行存单发行利率仍在 1.91%-1.92%水平，与节前报价水平基本一致。二级存单收益率或受现券端的带动，6 个月及 1 年期品种均上行 1bp 左右至 1.93%。 现券方面，中短债或定价资金收敛，长债行情依旧强势。早盘可能受到央行回笼资金信号的压制，债市定价相对谨慎，5-30 年期国债收益率普遍上行 0.5bp-1.0bp，并未出现节后非银追涨场景。不过午后市场继续交易降息预期，10 年与 30 年国债收益率转向，二者活跃券全天分别下行 0.4bp、1.9bp 至 2.04%、2.16%。 从今日的逆回购操作来看，央行投放规模低于预期，资金偏紧。不过长债行情与资金面明显“脱钩”，“借贷成本-长端利率”的定价传导链条可能还需要短债收益率作为中介。即短债先上，再通过利差效应，带动长债收益率上行（“资金紧-短债上-利差薄-长债上”），传导链条偏长。 A 股小幅反弹，上证指数上涨 0.49%，深证成指上涨 0.11%。全天成交额 4817 亿元，较上周五缩量 468 亿元，较 5 日均值缩量 299 亿元。全市 29%的个股实现上涨，较上周五的 21%略有上升。风格层面，国证价值指数上涨1.08%，而成长指数仅上涨 0.02%。分市值来看，大、中盘股上涨，小微盘股回调。沪深 300、中证 500 分别上涨0.37%和 0.27%，而国证 2000 和 Wind 微盘股指数则分别回调 0.43%和 1.56%。 分行业来看，地产和金融股的上涨是行情反弹的主要推动，SW 房地产指数大幅上涨 2.36%，银行、非银金融指数分别上涨 1.00%和 0.81%；资源品行情走强，SW 煤炭、工业金属、石油石化指数分别上涨 2.42%、1.62%和0.65%；消费板块中，家电和汽车表现靠前，对应 SW 指数分别上涨 2.37%和 1.22%。而白酒则延续上周四以来的下证券研究报告|宏观点评报告 [Table_Date] 2024 年 09 月 18 日 证券研究报告|宏观点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 跌趋势；科技板块集体回调，SW 电子、传媒、通信和计算机指数分别下跌 1.06%、0.96%、0.43%和 0.24%。 从强势行业来看，预期博弈是关键词。一是美联储降息预期博弈。从传导方式上看，美联储降息后中美利差收窄，央行货币政策空间拓宽，利率敏感型资产行情有望修复，对应地产行情的博弈；本轮降息更接近于预防式降息，发生于经济指标放缓之时（另一种降息方式为纾困式降息，多发生于经济进入危机或困境时），宽松政策对全球生产需求或有所支撑，工业资源品价格有望补涨此前衰退交易的部分，对应工业金属和石油石化的上涨。二是存量房贷利率下调的预期博弈仍在延续，结合耐用消费品以旧换新的政策引导，市场认为家电和汽车或将受益；同时，此前存量房贷利率下调预期升温时，地产大幅上涨，部分资金认为地产可能从中获益，从今日地产的强势行情来看，这一猜想可能仍然存在。 值得注意的是，今日参与预期博弈的资金并不多，主流策略或仍是右侧博弈。成交额再度跌破 5000 亿元，反映出市场对美联储降息将如何影响 A 股并没有明确的预期，而消费提振的逻辑或许更适合从数据层面验证后再进行交易。结合 8 月经济数据来看，基本面偏弱的背景暂未显著变化，对市场风险偏好有所压制。8 月生产端数据边际放缓，工业增加值同比增长 4.5%，服务业生产指数同比增长 4.6%，分别放缓 0.6 和 0.2 个百分点；投资继续放缓，1-8 月固定资产投资累计同比增速从 3.6%放缓至 3.4%，1-8 月民间投资累计同比放缓至-0.2%，自去年 12 月以来首度转负（详见《8 月经济，三点变化》）。 整体而言，今日市场缩量反弹，上证指数 2700 点失而复得，后续行情仍待观察。美联储降息政策或是短期内市场的焦点，关注降息幅度和可能的节奏。此外，国内增量政策对 A 股市场的影响可能更为直接，关注存量房贷利率下调和适度追加财政工具的可能性，以及以旧换新政策对消费的提振效应。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 [Table_Author] 分析师：刘郁 联系人：谢瑞鸿 联系人：黄思源 邮箱：liuyu9@hx168.com.cn 邮箱：xierh@hx168.com.cn 邮箱：huangsy1@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030003 证券研究报告|宏观点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的 6 个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%