长久期信用债观察系列之三：长久期信用债是否配置正当时？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 债券深度报告 2024 年 09 月 06 日 【债券深度报告】 长久期信用债是否配置正当时？ ——长久期信用债观察系列之三  2024 年以来，长久期信用债供给放量，“资产荒”行情由短久期品种逐渐轮动至长久期，带动对应品种收益率大幅下行、利差极致压缩。在 8 月信用债调整过程中，市场向其索要更高的“流动性溢价”，导致长久期信用债调整幅度相对更大，当前市场已步入调整后的修复行情，长久期信用债是否已到配置时点及如何配置值得探讨。  本轮调整中 长久期信用债有何表现 ？ 1、期限上， 从调整幅度来看，10y>5y>15y>7y，这与 2023 年 8-9 月调整特征相似。2、等级上，低等级调整幅度明显高于中高等级品种，这与 2022 年末赎回潮期间的表现相似。3、行业上，产业债调整幅度略高于银行二永债和城投债，这与历轮表现不一，体现了市场对于流动性溢价的定价。  长久期信用债到配置时点了吗？ 长久期信用债配置时点或可从四大视角进行观察：其一，观察市场拐点，即信用债是否企稳并进入明确的修复行情；其二，通过对比历轮赎回潮后信用债的修复节奏看当前市场修复到了什么品种；其三，跟踪机构买卖盘情况，看市场对长久期信用债的情绪变化；其四，从债市主线及供需角度进行趋势研判。 1、信用债当前是否已进入趋势性修复行情？ 8 月 28 日，信用债出现止跌迹象，高等级品种收益率率先小幅下行；8 月 29日-30 日，基金赎回压力逐渐缓解，信用债调整开始出现企稳迹象；9 月 2 日-4 日，信用债收益率继续下行，企稳态势进一步明确。当前信用债基本进入调整后的趋势性修复行情。 2、从修复节奏看，当前修复到了什么品种？ （1）总结 2022 年 11 月-2023 年 1 月、2023 年 8 月下旬-9 月上旬、2024 年 4月三次调整后的修复节奏，可发现普遍存在“先短端后长端”、“先高等级后低等级”的修复节奏。（2）本轮信用债调整自 8 月 28 日企稳并开始步入修复阶段，依旧延续此规律，5y 以内中高等级品种率先修复，而 5y 以上品种修复幅度有限。目前，长久期品种距离调整前的点位仍普遍剩余 10-30BP 的修复空间，后续或呈现补涨修复行情。（3）从成交活跃度看，8 月 30 日以来，信用债活跃成交期限主要分布在行权剩余期限 3-5 年、5-7 年区间内，可见本轮调整后机构加仓信用债有拉久期至 5-7 年的趋势。 3、当前机构对长久期信用债的参与情绪有何变化？ （1）调整期（8 月 21 日至 8 月 29 日）基金连续净卖出长久期信用债的过程中，理财、保险及其他产品类等机构均在择机加仓长久期信用债，获取票息配置收益。（2）修复期（8 月 30 日至 9 月 4 日）基金开始配置长久期信用债，博弈资本利得，考虑行权窗口后，配置期限或主要为 5-7y，其他机构多数卖出。 4、后续来看，长久期信用债的投资逻辑主要在于利率中枢趋势性预期不变及资产荒格局仍在演绎，而本轮调整之后，性价比有所回升，长久期品种距离调整前的点位仍普遍剩余 10-30BP 的空间，后续或进一步修复。  现阶段长久期信用债如何配置？1、建议机构结合负债属性积极把握长久期信用债的配置机会：对于负债端稳定性较弱的交易型账户，建议重点关注流动性，5 年期流动性较好的中高等级品种可积极参与，5 年期低等级品种可考虑作为底仓配置，以博取收益；5 年期以上优选流动性与资质均较好的品种参与交易。对于负债端相对稳定的保险和自营账户，可积极参与对长久期银行二永债、10y 及以上中高等级非金融信用债的配置。2、可选取流动性较高的 10 年期信用债，采取骑乘策略增厚收益。  风险提示：赎回压力，数据统计或存在一定偏差，政策执行力度或不及预期。  证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com 执业编号：S0360521070001 证券分析师：王紫宇 邮箱：wangziyu@hcyjs.com 执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】2024 年主体评级调整有哪些特征？》 2024-08-15 《【华创固收】转债仓位延续回调，配置集中度提升——24Q2 公募基金可转债持仓点评》 2024-08-09 《【华创固收】禁止“手工补息”提振债基和货基规模增长——债基、货基 2024Q2 季报解读》 2024-08-08 《【华创固收】“2%时代”超额收益在哪里？——从 2024Q2 前五大持仓看债基信用策略》 2024-08-07 《【华创固收】低利率环境下美日长久期信用债复盘和启示——长久期信用债观察系列之二》 2024-08-01 华创证券研究所 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 首先，复盘了 2024 年 8 月信用债市场调整过程中，长久期信用债调整情况及其特点，并与 2022 年末、2023 年 8-9 月、2024 年 4 月历史三轮调整进行对比分析；其次，提出四个视角观察长久期信用债是否已到配置时点，其一，观察市场拐点，即信用债是否企稳并进入明确的修复行情；其二，通过对比历轮赎回潮后信用债的修复节奏看当前市场修复到了什么品种；其三，跟踪机构买卖盘情况，看市场对长久期信用的情绪变化；其四，从债市主线及供需角度进行趋势研判。最后，基于以上分析，针对不同负债属性账户提出不同配置策略。 投资逻辑 长久期信用债的投资逻辑主要在于利率中枢趋势性预期不变及资产荒格局仍在演绎，而本轮调整之后，性价比有所回升，长久期品种距离调整前的点位仍普遍剩余 10-30BP 的空间，后续或进一步修复。 投资策略：1、建议机构结合负债属性积极把握长久期信用债的配置机会：对于负债端稳定性较弱的交易型账户，建议重点关注流动性，5 年期流动性较好的中高等级品种可积极参与，5 年期低等级品种可考虑作为底仓配置，以博取收益；5 年期以上优选流动性与资质均较好的品种参与交易。对于负债端相对稳定的保险和自营账户，可积极参与对长久期银行二永债、10y 及以上中高等级非金融信用债的配置。2、可选取流动性较高的 10 年期信用债，采取骑乘策略增厚收益。 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、本轮调整中长久期信用债有何表现？ ..................................................................... 5 二、长久期信用债到配置时点了吗？ ...................................................................