【宏观专题】美国居民超额财富的再思考：更高的财富，更强的现金流

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 宏观专题 2024 年 09 月 13 日 【宏观专题】 更高的财富，更强的现金流 ——美国居民超额财富的再思考 ❖ 核心结论：在《从“超额储蓄”到“超额财富”——美国经济防线的转变》中，我们得出了美国居民拥有高额超额财富的结论，那么，美国居民拥有了如此高额的超额财富，是否意味着他们从资产中获得的利息/股息收入也同步获得了大幅增长？居民的现金流是否因财富增长而改善？这对我们去理解居民消费韧性是否可持续至关重要，本文尝试来回答这一问题。 我们假设 TOM 代表一个“典型”的美国人，他的资产/收入结构和变化趋势与全社会整体情况同步；可以看到在疫情后，TOM 所持有的资产与财产性现金流发生了如下变化： （1）财富大幅增值。截至 2024Q1，他所持有的各类资产相比疫情前的趋势值增加 1.8 万美元，增值主要来自房地产、股票与各类存款；财富的增值部分达到其年消费支出的 93%。 （2）“类现金资产”庞大，现金流风险小。TOM 的财富增值结构中，“类现金资产”（活期存款和现金+货币基金）的增值幅度庞大，达到 4900 美元，可覆盖 TOM 存量负债的 24%与近 5 年的利息支出。 （3）财富大幅增值带来 TOM 每年通过资产生息/分红获得的财产性收入现金流增加了 180 美元/年。TOM 一年的消费支出约 19300 美元，额外增加的财产性收入达到其消费支出的近 1%。 （4）TOM 现有债务的偿债现金流压力也不大。截至 2024Q1，TOM 持有 2万美元债务，每年的利息支出较疫情前额外增加了 110 美元。不过他的资产负债率处于 1980 年以来低位，存量负债利率仅 5.2%，相比 2019 年 4.8%大致持平。 因此总结来说，疫情后的 TOM 拥有了更高的存量财富与更强的现金流，这有望支撑起他更有韧性的消费支出，同时 TOM 的债务负担并不大，出现流动性风险的概率较小。而如果将 TOM 的状况扩大到全社会，也就说明了美国当前的消费韧性仍强，居民部分的流动性风险也很小。 ❖ 一、美国居民资产负债表的亮点：财富增值，存款扎实 1、截至 2024Q1，美国居民持有的净财富相比疫情前的线性趋势水平增长了约18 万亿美元（即超额财富约 18 万亿），超额财富/名义消费支出约 93%；而2000 年互联网泡沫前、2008 年金融危机前，超额财富/名义消费支出最高分别达到约 146%、269%，可见本轮超额财富虽有增长，但相比过去 2 轮“资产泡沫”前的规模并不算大。 2、超额财富的结构来看，居民持有的超额“类现金资产”远高于历史，即活期存款和现金、货币基金这两类流动性极高的资产分别较历史趋势值多增了3.5 万亿美元、1.4 万亿美元；1995-2009 年期间的超额财富中，超额“类现金资产”规模最大时也仅约 1 万亿美元。“类现金资产”可更便利地转换为消费支出或用于偿还贷款，4.9 万亿美元的超额“类现金资产”可覆盖 24%的存量负债与近 5 年的利息支出，因此居民部门出现流动性危机的风险不大。 ❖ 二、美国居民资金流量表的亮点：更高的财富带来了更强的现金流 1、超额财富切实增强了居民的现金流。截至 2024Q1，财产性收入的三大类中，租金收入较历史趋势值仍有约 2100 亿美元/年的超额部分；股息收入有约 606亿美元/年的超额部分；不过利息收入并无超额收入，但三者合计财产性收入仍有约 1800 亿美元/年的超额部分。 具体结构来看： 租金：是居民最大的超额财产收入来源。截至 2024 上半年，居民一年的租金收入可达约 1 万亿美元，相比疫情前趋势水平多增的超额租金收入约 2100 亿美元。根据估算，这一租金收入水平对应房屋租金回报率均值约 6.5%，相比2015-2019 年均值 6.8%大致持平。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500892 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com 执业编号：S0360521040002 相关研究报告 《【华创宏观】房地产之尾部金融风险或已解除》 2024-08-15 《【华创宏观】地产去库存：各地进展与变化——全面跟踪系列四》 2024-08-14 《【华创宏观】7 月全球投资十大主线》 2024-08-10 《【华创宏观】美联储缩表的流动性冲击开始显现——全球货币转向跟踪第 3 期》 2024-08-04 《【华创宏观】加力的 3000 亿：钱花到哪？——“更新”&“换新”系列六》 2024-08-04 华创证券研究所 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 股息：截至 2024 上半年，居民一年的股息收入可达约 1.9 万亿美元，相比疫情前趋势水平多增的超额股息收入约 606 亿美元。疫后居民持有的超额股票与共同基金资产是各类金融资产中增幅最大的，但超额股息收入增幅相比超额货基利息收入却较小，主要的原因或在于 2023 年以来美股股息回报率出现回落。 利息：根据个人利息收入（BEA 口径）的数据，美国居民当前并未获得超额利息收入，截至 2024Q1 的超额利息收入为-920 亿美元。居民利息收入的来源较多，我们无法准确估算所有生息资产准确的利息收入，因此我们尝试对存款、货币基金、国债这三类居民最主要的利息收入来源进行估算： 货币基金：是最大的超额利息收入来源。截至 2024Q1 居民持有货基约 4 万亿美元，较历史趋势值的超额部分达到约 1.4 万亿美元。货币基金年利息收益约2060 亿美元，超额利息约 1050 亿美元，是目前居民各类生息资产中超额利息收入最高的资产。 存款：居民定期存款规模回落叠加存量存款利率较疫情前持平，居民定期存款并未获得超额利息；截至 2024Q1，居民定期存款利息约 760 亿美元/年，其利息收入相比历史趋势值反而减少 560 亿美元/年。居民活期存款利率跟随基准利率调整而实时变动，因此活期存款利息达到约 30 亿美元/年，超额利息约 20亿美元。结合定期与活期存款来看，居民的存款并未获得超额利息。 国债：美国居民目前持有国债的规模小于历史趋势水平，不过由于利率大幅提升，因此居民持有国债每年的利息收入提升至约 1050 亿美元，超额国债利息收入约 150 亿美元/年。 2、超额储蓄≠超额存款，居民存款仍充裕。当前美国居民超额储蓄耗尽、储蓄率降至低位，但这是否意味着居民的钱用完了？这里需要区分储蓄和存款两个概念：储蓄是国民收入核算的概念，从储蓄的来源和用途两个维度来看：居民储蓄=个人可支配收入-个人消费支出=存款+金融投资+买房-贷款，即居民的储蓄用于各项投资，存款只是其中的一部分。2024 年以来，居民的储蓄确实在收缩，但存款金额实际并不低：截至 2024Q1，居民每年净增加存款 6600 亿美元，与疫情前 2016-2019 年均值水平接近